股票市值管理的手段和方法精選(九篇)

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第1篇：股票市值管理的手段和方法范文

并購是上市公司實現(xiàn)快速擴張和成長的一種重要方式。上市公司通過并購重組能夠有效地進行市值管理。并購使上市公司總資產迅速集中，大大提升公司市值。股權流動性的增加為上市公司的并購活動帶來機遇與活力，公司的控制權市場進入一個空前活躍的時期。

關鍵詞：上市公司；市值管理；并購

上市公司并購是公司擴張和成長的一種方式。上市公司并購重組就是控制權的交易。隨著股權分置改革的完成，我國股票市場邁向全流通時代。全流通意味著所有股東的利益趨于一致且與市值緊密相關，市值管理受到前所未有的重視。市值管理的手段包括資產重組、定向增發(fā)、借殼上市、股權激勵、大宗交易、融資融券、股指期貨及轉融通等。

全流通成為并購活動的催化劑，公司控制權市場進入一個空前活躍的時期。市值管理與并購成為上市公司關注的兩大熱點。

市值管理，就是上市公司運用多種科學與合規(guī)的價值經營方法和手段，以達到公司價值創(chuàng)造最大化、價值實現(xiàn)最優(yōu)化的戰(zhàn)略管理行為。市值管理的對象是上市公司的市場價值。企業(yè)的市場價值主要是指企業(yè)的股票價值，即股份數(shù)×股價。市值管理的最終目標是要使上市公司的股票價格更能準確的反映公司的內在價值，并努力實現(xiàn)上市公司內在價值和股東價值最大化。

并購，指在市場機制下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的產權交易活動，其目標是為了獲得企業(yè)的控制權。通常主動出擊兼并或收購另一公司的企業(yè)被稱為并購企業(yè)，另一方被稱為目標公司。結果是并購企業(yè)獲得目標公司的產權，使其失去法人資格，或者改變其產權結構，成為并購企業(yè)的控股子公司。

我國并購市場對并購的定義比較模糊，包含了兼并、收購、托管、股權轉讓、資產置換、無償劃撥等行為。本文所指“并購”是泛指一切引起企業(yè)所有權改變或者產權轉移的行為。

一、市值與并購活動的相互影響

（一）市值與并購動因

每個公司實施并購行為的目的是多方面的，有的是為了完善自身產業(yè)鏈，有的是為了豐富產品線，有的是為提升產能等等。并購的實質是并購企業(yè)價值被估價后，管理者為了獲得估價的利益而采取的一種積極的保值策略。

在不成熟的資本市場中，市場的短期投機性較強，投資者熱衷于炒作并購重組概念和題材。并購公告本身就具有一定的財富效應，會引起相關企業(yè)股價的上漲。一些投機資本家利用并購事件進行概念炒作，低買高賣，從中賺取超額收益。

（二）市值與發(fā)行股份購買資產

發(fā)行股份購買資產是指并購企業(yè)通過本公司發(fā)行股票換取目標公司資產的并購行為。良好的市值表現(xiàn)可以提高并購企業(yè)股票的支付能力。目標企業(yè)也更加容易接受換股并購的方案。同時，換股并購也會對并購企業(yè)的市值產生影響。換股并購會讓投資者產生并購企業(yè)市值被高估的預期，當并購消息公布時，并購企業(yè)的股價會因投資者的預期回歸而趨于下降。換股并購的并購企業(yè)在事件宣告期前后會有顯著的負面效應。

（三）市值與現(xiàn)金并購

現(xiàn)金并購需要大量的資金支持，而我國企業(yè)大多自有資金積累不足，因此需要向外部進行融資。市值規(guī)模直接反映并購企業(yè)對社會資本的吸收能力。首先，在公司股本不變的情況下，市值越大意味著股價越高，從而股權融資的能力就越強；其次，公司市值越高，償債能力和抗風險能力就越強，越容易得到更高的資信評級，融資成本也就越低。

對于市場而言，現(xiàn)金并購通常認為是一個很好的信號，表明并購企業(yè)的現(xiàn)金流較大，而且有能力充分利用并購所形成的投資機會。

二、并購過程的市值管理策略

全流通時代，市值取代凈資產成為投資者關注的焦點，它不僅決定上市公司股東利益的大小，也影響著上市公司并購活動的順利開展。通過有效的市值管理，可以充分發(fā)揮市值的價值創(chuàng)造作用，為企業(yè)爭取更多的并購機會，擴大并購融資規(guī)模，降低并購融資成本。并購企業(yè)在從事并購活動時，可以從以下三個方面進行市值管理：

（一）并購前，提高市值溢價

市值溢價是利用市值管理手段，對內提高企業(yè)價值創(chuàng)造能力，對外改善與投資者的交流，使得公司價值獲得投資者認同，從而獲得市值的溢價。并購企業(yè)為了獲得目標企業(yè)的控制權，通常需要支付大量的并購溢價。通過提高并購企業(yè)的市值管理溢價，可以解決企業(yè)支付并購溢價的難題，從而為企業(yè)爭取到更多的并購機會。實證研究表明，投資者愿意為那些主業(yè)突出、公司治理結構完善、公眾形象健康的公司支付溢價。上市公司可以通過明確主業(yè)選擇和定位、完善公司治理機制設計、參加公益事業(yè)塑造企業(yè)健康形象等方式，增強投資者對于上市公司整個運作機制的信心，從而獲得市值管理溢價。

（二）并購中，加強投資者關系管理

并購活動的全過程都離不開投資者的支持。良好的投資者關系管理可以為企業(yè)并購活動建立起一條長效、動態(tài)的資本補充機制，為其再融資計劃提供有力支持。上市公司應重視投資者關系的維護，廣泛利用各種媒體與投資者建立良好的溝通和反饋機制。對于并購過程中產生的大量并購信息，應及時與投資者、媒介和分析師溝通，及時規(guī)范地進行信息披露，增加并購過程的透明度，使得公司的發(fā)展策略和項目進展等信息能及時被市場所了解，以促進投資者對并購行為認同度和參與度。

（三）并購后，建立相機決策的市值管理模式

所謂相機決策的市值管理機制，就是在市值表現(xiàn)不同的情況下，相機采用不同的市值管理方法。例如，當企業(yè)處于強市，市場價值被高估時，采取增發(fā)新股、換股收購、注資、分拆等措施使市值回落；當企業(yè)處于弱市，市值被低估時，采取增持、回購、發(fā)行可轉債等措施提升投資者信心，使市值回升。并購交易完成后的整合過程是一個相對較長過程，在這個過程中，并購企業(yè)市值可能會隨著大盤的漲跌而起伏。處于整合過程中的上市公司的財務體系、經營體系相對脆弱，任何劇烈的市場變化都會對企業(yè)的并購整合帶來沖擊，甚至導致并購整合的失敗。（作者單位：浙江萬馬電纜股份有限公司）

參考文獻：

[1]卿鋒，企業(yè)并購在公司治理中的效應分析[J]理財，2004，（5）

[2]巴曙松.上市公司如何提高市值溢價[J].新財經，2007（1）

[3]張鈺.市值管理與商業(yè)銀行市值最大化[J].理論探索，2007（6）

第2篇：股票市值管理的手段和方法范文

“追求大概率事件”，這一句看似簡單，亦無甚哲理性的口號被銀華盛世精選基金經理李曉星用來作為操盤基金的理念。事實卻證明，“大道至簡”同樣適用于資產管理行業(yè)。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，截至6月26日，成立于2016年12月22日的銀華盛世精選今年來回報達到25.7%，在同類可比的1368只中基金中排名第14，是當之無愧的“百分之一選手”。

在這期間，A股市場一片蕭條，近半年一直處于震蕩弱市行情中，該基金的優(yōu)秀業(yè)績充分證明了李曉星投資理念與策略的正確性。

值得一提的是，雖然銀華盛世精選是一只主動管理型的基金，李曉星卻也將量化思維融入到在對基金的管理中去。李曉星對《投資者報》記者透露，“我是工科背景出身，在投資當中很多時候都會用到量化的輔助手段。引用量化方法之后，我們就會看到不同時點下最有效的貢獻因子。”

PEG效果更好

弱市更顯英雄本色。在今年上半年的震蕩行情弱市行情中，李曉星的投資方式被證明行之有效。截至6月26日，成立半年的銀華盛世精選今年來回報達到25.7%。

在具體的投資過程中，李曉星首先通過量化手段首先將投資框架搭好，選好投資方向，然后再去做主動投資的判斷。

“量化為矛，人腦為盾，量化手段幫助基金經理先選出一個大的范圍來，之后再從人腦里去選?！崩顣孕歉嬖V記者，“用量化的方法，能看清楚每年市場的投資主線，繼而不斷地監(jiān)控貢獻因子，在此基礎上可以形成自己的主觀判斷邏輯?！?/p>

“量化投資會通過大數(shù)據(jù)總結歷史，當歷史重復時，精準捕捉到投資機會。”李曉星透露，相對于主觀判斷的邏輯，他更喜歡客觀的數(shù)字，這也是為何他會將量化投資的一些“優(yōu)點”融會貫通到自己主動投資中的原因。

李曉星對《投資者報》記者稱，他特別喜歡分析行業(yè)內投資水平比較高的基金經理，“雖然我有主體框架，但也可以把行業(yè)當中一些好的思想慢慢融入到我的投資當中?！?/p>

事實上，今年上半年“漂亮50”行情便顯示，市場熱衷于投資于消費類的白馬股，這也在李曉星的投資系統(tǒng)中充分體現(xiàn)。

“我們去年下半年已經大量使用了小市值因子，但是去年11月份的時候基本上全都賣掉了?！崩顣孕窃俅瓮嘎?。

“其實2016年優(yōu)質公司開始走出來了，業(yè)績成長股通過持續(xù)的業(yè)績證明為股價提供支持。雖然去年的指數(shù)相對來說是一個熊市，但是很多公司基本上有很多超額收益。2016年有兩個關鍵因素之一，便是業(yè)績和估值相匹配也就是常說的PEG（市盈率相對盈利增長比率）?！崩顣孕峭ㄟ^量化系統(tǒng)判斷到，到了2017年，PEG因子表現(xiàn)更為明顯，效果也更為管用。

不僅銀華盛世精選，李曉星管理的另一只產品銀華中小盤也證明了他的投資體系的有效性。Wind統(tǒng)計顯示，截至6月26日，銀華中小盤今年來回報為11.3%。

《投資者報》了解到，基于對李曉星投資系統(tǒng)的信賴，銀華盛世精選受到了機構投資者的青睞。

需留意雙向風格

李曉星對于行業(yè)并未有明顯偏好，在他的投資風格中，“大道至簡”受其所推崇，即越簡單的模型越有效。在通過量化手段確定PEG策略后，李曉星便通過四步法來選股。

李曉星告訴記者，第一是要尋求景氣周期向上的行業(yè)，其次是從中選擇業(yè)績快速增長的公司，第三希望能夠找到估值合理的股票，最后是希望這些公司存在一定的預期差。“通過上下游景氣度調研，就會發(fā)現(xiàn)這個公司業(yè)績大概率超預期還是低預期。”李曉星說。

“體現(xiàn)在預期差上面，如果業(yè)績超預期超額收益就多一些，如果業(yè)績低預期超額收益就會少一些。只有經過認真分析調研，判斷某些上市公司的業(yè)績大概率超預期，我們才會買的較多；如果我們判斷僅僅是符合預期，在PEG合理的前提下，也會買一些；如果我們判斷潛在標的業(yè)績會低于市場預期的話我們就不太會買。”李曉星坦率地說，“一般就是這種投資方式。”

《投資者報》記者進一步了解到，在李曉星的組合中，均優(yōu)先以四步法選股，選完股之后，便會通過貢獻因子來判斷具體倉位的高低。

“假如短期小市值因子更管用，那我市值小的股票倉位就會高一些；如果是超跌因子管用，組合里前期跌得多的股票倉位就可能高一些。今年最有效的因子就是業(yè)績增速因子和估值因子，我們會選擇業(yè)績增速和估值相匹配的個股作為核心配置?！崩顣孕墙忉尩?。

記者也了解到，對于李曉星來說，一下子能漲八九個百分點的獨門重倉股并不是他管理基金側重的方式，他更多看重的是積小勝為大勝，“我們認為挑1只能漲3倍股票的難度，是遠遠大于挑10只能漲30%股票的難度?！?/p>

當然，李曉星也不是不能挑出漲3倍的股票，只是他覺得對于所管理的基金凈值而言，偶爾選中一兩個牛股效果沒那么大，而做好整個倉位和股票的管理，需要的是一種模式，而非一兩個小概率選股機會。

第3篇：股票市值管理的手段和方法范文

[關鍵詞]中國上市公司；企業(yè)并購；績效與行業(yè)；并購策略研究

[中圖分類號]F230 [文獻標識碼]B

近年來，許多國內企業(yè)為了擴大國際市場影響力，獲得海外市場份額，掌握較新的科學技術，采用并購的方式進入國際市場。然而并購企業(yè)的并購計劃并未帶來預期效果。分析原因發(fā)現(xiàn)，除了國內并購制度不夠規(guī)范，并購手段不夠成熟外，行業(yè)監(jiān)管力度的不恰當也是導致很多并購案例失敗的原因之一。在此背景下，本文試圖對上市公司的并購類型進行分類并分析和研究各行業(yè)內的最優(yōu)并購策略，以此為依據(jù)為各行業(yè)內的企業(yè)并購實施和行業(yè)監(jiān)管提供參考。

一、國內外研究現(xiàn)狀

（一）國外研究現(xiàn)狀

國外的文獻對于上市公司長期并購績效的計量及研究主要采用了以下四種研究方法事件研究法（主要基于股票市場），會計研究法（主要基于公司的財務經營業(yè)績），訪談調查研究（主要基于對公司管理層的采訪結果）和個案研究（主要基于管理咨詢界專家的研究分析經驗），其中前兩種研究方法使用范圍更廣，是比較常見的研究方法，也是現(xiàn)在國際上使用的主流研究方法。Jensen等人認為實施并購后，目標公司能夠在一段時間內獲得顯著的超額收益，其超額收益在15%-30%，然而并購的實施方并沒有獲得顯著超額收益。Gregory總結發(fā)現(xiàn)實施跨行并購的企業(yè)在發(fā)生后的兩年時間段內的平均超額收益為-11.33%，而同行業(yè)并購在同樣情況下的并購實施方實施的平均超額收益為-3.48%。

（二）國內研究現(xiàn)狀

我國上市公司并購案件相關時間發(fā)生起步較晚，相關學者一直在參考國外的文獻研究理論對上市公司并購績效進行實證研究。從研究方法上看，主要是關注市值交易量變化的事件研究法和基于財務管理效率的會計研究法。張新采用了這兩種方法分析了十九世紀末的十年間我國上市公司實施的1216起并購事件，運用市盈率和利潤增長率指標進行研究，結果表明，并購對被收購公司帶來經濟效益的大幅度增長，而對收購公司產生了負的利潤影響。朱滔依據(jù)時間長短比較研究了1998-2002年間的一千四百余起并購事件，研究發(fā)現(xiàn)，實施企業(yè)并購會在短期內為并購行為的收購方帶來超額收益，但長期則會使收購方遭受顯著的財富損失。

（三）本文與前人研究的不同之處

本文沒有采用傳統(tǒng)的變量分析指標研究并購為企業(yè)帶來的收益，而是將企業(yè)并購的數(shù)量作為自變量，研究并夠數(shù)量對企業(yè)中長期發(fā)展是否起到積極作用，并結合對應的市值增長率的變化來研究在十年的時間里，企業(yè)并購為上市公司帶來的中長期績效。雖然在所選取的時間企業(yè)并購行為受到其他因素對市值增長率的影響，但數(shù)據(jù)分析結果依然能夠明確的對并購策略進行評價分析。

二、實證分析

（一）數(shù)據(jù)來源

該文中的滬深交易所上市公司股價數(shù)據(jù)來雅虎財經2005-2015歷史價格中的年末復權收視價。2005-2015年上市公司并購數(shù)據(jù)來源于國泰君安數(shù)據(jù)庫。全文中選取的上市實體為上交所、深交所中流通的A股中在2005年之前上市并且歷史數(shù)據(jù)完整的股票，共計1103支；全文中使用的并購數(shù)據(jù)是以并購完成日為基準依據(jù)，共計23070起并購。

（二）分析方法

傳統(tǒng)的企業(yè)并購案例中，績效考核的測量單純依靠資本市場對于并購的反應作為杠桿，用來計算企業(yè)并購的績效，不客觀的高估了某些大型交易（超過股票現(xiàn)有市值3096的交易）的并購效果，從而對應的低估了小型并購交易的績效，也就低估了那些運用多交易并購策略的小企業(yè)的并購績效，同時也低估了那些運用多交易并購策略的小企業(yè)的并購績效。為了避免這些缺點，本文研究了2005至2015十年內滬深A股上市公司的股票價格和并購數(shù)量統(tǒng)計數(shù)據(jù)，按并購數(shù)量劃分不同類型行業(yè)分析并購數(shù)量對市值增長率的影響，雖然市值變動還受到其他因素影響，但不妨礙我們研究因變量和自變量的關系，數(shù)據(jù)間的聯(lián)系較為清晰明確。

使用并購數(shù)和市值增長率兩個變量對所有上市公司進行聚類分析，其結果如下：

結果表明，上市公司按照并購數(shù)量和市值增長率劃分為三類，其中第一類和第二類市值增長率接近，而第三類市值增長率相比較高。進一步研究數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，第三類中的案例與聚類中心的距離普遍更大，即第三類中的案例更分散。根據(jù)聚類結果分析，我們按照并購數(shù)對市值增長率的影響劃分為三類，具體如下：

雖然上述研究僅依據(jù)行業(yè)采購數(shù)量對行業(yè)分類研究，找到恰當?shù)牟呗院蛯崿F(xiàn)價值所需的執(zhí)行能力。但對于確定行業(yè)在不同時間是否實施采購計劃未得到解決。因此，本文通過對行業(yè)進行細分，找到不同行業(yè)，不同采購數(shù)據(jù)下對并購后市值增長率影響，從而找到最優(yōu)策略。雖然個體存在很大程度的差異，但是確實出現(xiàn)了明顯的聚類分類特征。

本文根據(jù)CSRC行業(yè)分類進行行業(yè)劃分，字母沿用《中國上市公司分類指引》中的分類代碼進行標識。13個類別分別為：A農、林、牧、漁業(yè)；B采掘業(yè)；C制造業(yè)；D電力、煤氣及水的生產和供應業(yè)；E建筑業(yè)；F交通運輸、倉儲業(yè)；G信息技術業(yè)；H批發(fā)和零售貿易；金融、保險業(yè)；J房地產業(yè)；K社會服務業(yè)；L傳播與文化產業(yè)；M綜合類。我們將上市公司并購行為效果按上述行業(yè)標準劃分得到結果如表2：

表中空白項目表示該項研究參數(shù)案例少于五件，為減少誤差所以舍棄。根據(jù)以上行業(yè)市值增長率，可以發(fā)現(xiàn)部分行業(yè)適合采用的行業(yè)采購策略類型和對中長期績效的影響。其中市值增長率超過50%則認為存在最優(yōu)策略，如果少于50%則認為該行業(yè)不存在最優(yōu)策略。

三、實證結果

根據(jù)計算結果，可以得到以下結論。信息技術業(yè)、房地產業(yè)、社會服務業(yè)以及綜合業(yè)的采用冒進型策略獲得較大的市值增長率提高濃林牧漁業(yè)、采掘業(yè)以及傳播與文化產業(yè)采用保守型策略獲得市值增長率提高；制造業(yè)的最優(yōu)并購策略為規(guī)劃型策略；其他行業(yè)不存在明顯的最優(yōu)并購策略。進一步研究發(fā)現(xiàn)，以特定策略作為行業(yè)最優(yōu)并購策略的行業(yè)之間存在一定的相似性，因此對于各行業(yè)的最優(yōu)并購策略的原因分析如下。

冒進型：使用冒進型策略的公司往往實施了大量的并購行為，但股票市價增長率并未發(fā)生顯著變化。盡管如此，并購仍然為企業(yè)擴大發(fā)展的重要策略。使用這一策略作為最優(yōu)策略的行業(yè)中，一個典型代表是信息技術業(yè)，因為這一行業(yè)為新興行業(yè)，技術更新?lián)Q代速度快，需要不斷的吸收各大公司先進的技術平臺和管理方式促進發(fā)展。另外一個選擇冒進型策略為最優(yōu)并購策略的行業(yè)是房地產業(yè)，由于房地產資本中占有主要份額為土地和在建工程，并購使企業(yè)獲取資本的最優(yōu)方案。

保守型：應用這一類型的企業(yè)較少地進行采購行為，缺少完善和積極的并購策略。因此，我們很難將采購數(shù)量與中長期采購績效尋找直接的聯(lián)系起來。因此增長緩慢的，技術水平差異較大的行業(yè)是采用保守型作為最優(yōu)采購策略的主要行業(yè)，例如資源采購類行業(yè)、采掘業(yè)。這類行業(yè)的發(fā)展依靠政府的審批和技術扶持，具有較強的依賴性和地域性。相比較信息技術產業(yè)，更適合采用保守型策略。

規(guī)劃型：采用規(guī)劃型并購方案獲得成功的較少，主要為個別成熟企業(yè)制定的成功的戰(zhàn)略，其高市值增長率與并購并沒有直接聯(lián)系。制造業(yè)作為各國的經濟命脈，有著雄厚的發(fā)展背景和成熟的產業(yè)鏈，擔心總體科技含量不高，技術更新緩慢，制藥業(yè)的發(fā)展更多依靠營銷手段擴大市場份額獲取高額利率。因此制造業(yè)適宜采用規(guī)劃型采購策略。

四、結論

（一）行業(yè)最優(yōu)并購策略總結

根據(jù)以上研究分析，本文將滬深A股上市公司依照并購數(shù)量與市值增長率劃分為三類，冒進型、保守型和規(guī)劃型。其中，冒進型的并購策略適用于對技術革新要求高的行業(yè)，如信息技術業(yè)威需要不斷通過并購來保持在業(yè)內競爭力的行業(yè)，如房地產業(yè)。保守型的并購策略適用于已經發(fā)展成熟并處于穩(wěn)定緩慢增長的行業(yè)，如采掘業(yè)、農林牧漁業(yè)以及運輸倉儲也。規(guī)劃型的并購策略適用于發(fā)展迅速且對企業(yè)并購依賴性不大的行業(yè)，如制造業(yè)。根據(jù)行業(yè)分類結果，本文得到各行業(yè)的最優(yōu)并購策略如下：房地產、網絡軟件、社會服務行業(yè)最適宜采用冒進型并購策略，資源類和依靠政府管理的行業(yè)最適宜采用保守型策略，制造業(yè)最適宜采用規(guī)劃性策略。

因此我們給出建議，當企業(yè)進行投資時，現(xiàn)根據(jù)市值和行業(yè)發(fā)展類型判斷自己適合的并購策略，發(fā)現(xiàn)適合的方向要及時調整。即使對于剛進入市場的公司，也根據(jù)本文的行業(yè)類別進行分析再進并購判斷。同時并購方也可根據(jù)此研究選擇適合的并購方案，來擬補自己的不足，尋找共同發(fā)展的并購方。

第4篇：股票市值管理的手段和方法范文

由于市場普遍對突然配股感到意外，前一日中國石化H股開盤急挫，放出3年多來巨量，收盤跌6.42%，港股市值一日就損失101億港元；其A股也放量下行，收盤跌2.13%，A股市值縮水105億元人民幣。按當天港元兌人民幣中間價0.81048計，兩個市場的總市值縮水187億元人民幣。顯然這一縮水數(shù)字與公司配股籌資額幾乎相等。

類似的上市公司再融資行為并引發(fā)股價變化的案例幾乎每天都在上演著，然而對于那些已經活躍在全球資本市場多年的中央企業(yè)或央企上市公司，“市值”有什么意義？股價變化如何影響我們這些大型央企的決策？央企為什么要上市？

企業(yè)為什么而存在？

首先我們重復公司財務學的幾個淺顯結論：“公司經營的基本目標是實現(xiàn)股東價值（上市公司就是股票市值）最大化”；“在一個有效的資本市場，股價是公司內含價值的唯一反映，股價是投資者對公司決策與業(yè)績的客觀反映”；“持續(xù)提高公司股價是公司決策的標準”。顯然，聯(lián)系到中國石化這個案例，企業(yè)沒有太關注公司股價，或者說并沒有把維護與提高股價作為公司各種決策的首要歸依。這種“身在”資本市場而“心理”游離于資本市場的現(xiàn)象，不能不說這是資本市場發(fā)展的悲哀、公司治理的殘缺和正確理念的匱乏。

說到正確的經營理念，就是“企業(yè)為什么而存在？”比如每個央企都懷揣世界500強或者世界100強的戰(zhàn)略夢想，這些夢想正在逐步實現(xiàn)。在財富2012全球500強中，中國大陸企業(yè)占據(jù)了其中的70席，占據(jù)了500強中14%的份額，無論是進入500強的中國央企的數(shù)量還是在500強的名次，都逐年彰顯了“強勁的”中國實力。

但是這些500強中的絕大部分央企上市公司（或集團）的市值如何呢？在2008年金融危機后至今年下半年，除了2010年的些微反彈，其無論是在上交所還是深交所的股價可謂是一跌再跌，例如鞍鋼、武鋼、寶鋼、神華、中鋁、中冶、際華、中石油、中遠洋、大唐發(fā)電、中建等等，當然其中最令人瞠目結舌的莫過于中遠洋，市值與2007年底相比縮水超過90%，投資者尤其是中小股東損失慘重，“問君能有幾多愁，滿倉持有中石油”亦不足以展現(xiàn)出中小股東的絕望與無奈。

回到全球500強的入選，眾所周知其排名標準是“營業(yè)收入規(guī)模”。央企入選500強有一定的優(yōu)勢，比如我們分析過幾家央企就是通過大舉收購地方國企超過50%的股權，納入合并會計報表迅速“跨入世界500強”。但是這些企業(yè)的盈利水平與股價“一路下跌”。

我們的央企尤其是已經進入資本市場的央企，要轉變經營理念，從“專注、熱心世界500強”轉移到做一個“全球尊敬、投資者認同與追逐的公司”。

這里要說明的是，即使是非上市企業(yè)，也可以模擬上市公司進行估值。財務理論已經提供了企業(yè)多種估值技術，我們可以便捷地估算出任何一家的價值或市價。換言之，本文強調“公司市值”理念與央企是否上市無關，可以簡單地用“公司經營利潤×行業(yè)平均市盈率（抑或標桿企業(yè)市盈率）”或“公司凈資產×行業(yè)平均市凈率”說明。所以非上市企業(yè)也可通過類比同行業(yè)企業(yè)或標桿企業(yè)的市價進行市值管理。市值管理并非上市企業(yè)的“專利”，只是說上市公司展開市值管理十分便捷，直截了當。

我們認為這種理念的導入一定會引導央企決策行為的變革，比如依循股價變化是公司決策的歸依的話，中國石化就不會做出“配股再融資194.7億元人民幣，而公司總市值縮水187億元人民幣”的財務安排。這種對公司市值的漠視，把公司股價變動置身事外的態(tài)度，就是公司治理原理中的“逆向選擇”。

央企導入市值管理的著眼點

因為市值就是成熟資本市場對企業(yè)財務狀況、核心競爭力、發(fā)展前景、治理水平和經營能力的綜合反映，也就是對企業(yè)價值的整合反映。市值管理就是基于公司市值信號，綜合運用多種價值經營方法和手段，確保公司市值充分反映公司價值，并在穩(wěn)定中求增長；同時根據(jù)公司市值水平與趨勢做出理性的經營決策、融資安排和戰(zhàn)略行動，實現(xiàn)公司價值持續(xù)、動態(tài)優(yōu)化。

首先，市值理念的導入可以引導央企在戰(zhàn)略趨向上追求企業(yè)的內在價值。從財務上考慮，企業(yè)的內在價值的要義是企業(yè)未來現(xiàn)金流現(xiàn)值，具體由企業(yè)銷售增長率、銷售利潤率、所得稅稅率、固定資本增長率、營運資本增長率、現(xiàn)金流量時間分布、持續(xù)經營年限、資本結構和企業(yè)各種風險等因素驅動。而從戰(zhàn)略上分析，內含價值又決定于企業(yè)持續(xù)的核心競爭力和獨到而清晰的盈利模式。資本市場或公司股價就有這種對企業(yè)戰(zhàn)略、盈利模式、公司決策的“鑒別”功能。中國石化這次沒有清晰透露募資用途，不過市場分析均認為其配股“是為收購母公司上游業(yè)務。”公司股價的變化就說明投資者并不認同，市場認為公司的戰(zhàn)略收購并不能提升公司價值，被認為“為了做大公司規(guī)模而在資本市場圈錢融資”。央企規(guī)模越來越大，有的企業(yè)盈利能力也表現(xiàn)為繼續(xù)走強，但是資本市場上公司的股價反而走弱，實際上這是資本市場對于投資盲目、越來越傾斜于無關多樣化投資，盈利模式不清晰或者經常變更、公司核心競爭力不強的反映?！皟r值投資”不僅是資本市場上投資者的理性選擇，也應該成為央企各項投資尤其是實業(yè)投資的理性選擇。成熟的資本市場還有一種“做空機制”，這種機制一定是沒有價值企業(yè)的“殺手锏”。價值投資、價值經營和市值管理實際就是內含價值的實現(xiàn)和管控過程，包括核心競爭能力培植、財務收益的實現(xiàn)、風險管理等等，這就是我們強調的央企導入市值管理的著眼點。

其次，市值管理會引導央企的公司治理、管控體系與內部控制制度的完善。2012年初，時任國資委主任的王勇發(fā)表了觀點：“從中央企業(yè)自身看，仍然存在很多亟待解決的問題：一些企業(yè)成本費用控制不力，投資決策不科學、債務規(guī)模增長過快，虧損子公司增多，經營風險不斷積累；一些企業(yè)集團管控能力不足，管理層級過多，管理風險不斷累積，內控機制不健全甚至嚴重缺失。為此，2012年在中央企業(yè)全面開展‘管理提升年’活動，進一步深化改革，強化管理，推動管理創(chuàng)新。”其實，央企管理能力與管控體系的改進，必須依靠外部市場監(jiān)管的力量。資本市場已經有一套成熟的公司治理、內部控制的制度安排。我們如果擯棄“上市就是為了融資”的狹隘主張，積極地接受與應對資本市場的各種監(jiān)管，“管理提升”其實是順理成章的。

最后，市值管理還會促進企業(yè)做好信息披露與溝通、不斷提升公司透明度，構建和諧的投資者關系，消除市場偏見和投資者誤解。繼續(xù)以中石化的這次配股對股價的影響為例，如果公司能夠清晰地、強勁地說明這次配股的具體用途、資金使用安全性等，尤其是讓投資者相信這次再融資對公司內在價值的積極影響，中石化的股價肯定不至于如此回落。根據(jù)公司市值相機做出財務決策，即公司的各種財務經營行為，無論是投資、融資、再融資、股利政策、并購擴張、企業(yè)分立或股票回購等等都應該基于市值變化這個關鍵信息來完成。

相關鏈接

國資委理應成為國有控股上市公司市值管理的推行者

2005年9月，國務院國資委《關于上市公司股權分置改革中國有股股權管理有關問題的通知》，首次提出將市值納入國資控股上市公司的考核體系內。市值管理這一當初全新的理念如今已成為國內資本市場各大主體的普遍共識。雖然國務院國資委已于2008年6月在《關于國有控股上市公司規(guī)范實施股權激勵有關問題的補充通知》（征求意見稿）中提出將股權激勵、市值考核等內容納入上市公司考核中去，然而，現(xiàn)階段國資委控股上市公司的管理層考核仍然停留在以業(yè)績?yōu)閷虻目己四Ｊ街小?/p>

第5篇：股票市值管理的手段和方法范文

本文就是針對這種需求，利用金融工程的有關理論來對基金所面臨的流動性風險進行研究的。

文獻綜述

由于交易機制的不同導致流動性的成因也存在差異。在報價驅動市場（做市商）中，做市商負責提供買賣雙邊報價，投資者的買賣委托傳送至做市商并與之交易，因此做市商有責任維持價格穩(wěn)定性和市場流動性。與之相反，在委托驅動市場（競價交易）中，投資者的買賣指令直接通過交易系統(tǒng)進行配對交易，買賣委托的流量是推動價格形成和流動性的根本動力。

早期歐美證券市場均以做市商制度為主，因此迄今為止的幾乎所有流動性研究都是圍繞做市商制度展開的。其中又分為兩個理論分支：以證券市場微觀結構理論為核心的理論認為，市場微觀結構的主要功能是價格發(fā)現(xiàn)，而價格是影響流動性問題的實質所在。Kraus和Stoll(1972)研究了紐約交易所市場上大宗交易對流動性的沖擊；Garmam(1976)研究了隨機庫存模型的價格影響；Garbade和Silber(1979)研究了市場出清價格與流動性的關系；Glosten和Milgrom(1985)將信息經濟學引入流動性研究，主要考慮了信息成本對流動性的影響。另一個分支的研究主要集中在交易量、價格與流動性的關系上；Hasbrouck和Seppi(2001)通過流動性指標分析得到指令流對收益的影響。

目前關于競價交易市場中流動性研究的文獻極為有限，Niemeyer(1993)、Hamao(1995)、Biais(1995)、Hedvall(1997)、Ahn(2000)等學者研究了競價交易下買賣價差和流動性的關系問題。

國內關于流動性的研究文獻更少，蔣濤(2001)在總結國外研究的基礎上提出了中國股票市場流動性的經驗模型，其核心思想是交易量與價格序列是相互影響的，交易量（主要是交易量增量）是通過收益率的波動來影響價格的，因此兩者共同決定了股票的流動性。經驗模型首先針對股價收益率序列構造自回歸模型，將模型中的殘差定義為收益率的波動指標，事實上該殘差通常具有異方差性；下一步是針對殘差絕對值建模，并將交易量增量引入模型中，其中交易量增量的回歸系數(shù)即為衡量該股票流動性好壞的指標，該指標越小，表明交易量引發(fā)價格的變動小，流動性就越好。事實上，經驗模型主要是建立兩部線性回歸方程，就每次回歸結果來看，由于自變量選擇問題，回歸模型雖然滿足了線性的假設條件，但是模型的擬合優(yōu)度非常低，即建立模型時遺漏了許多重要的解釋變量，因此模型中交易量增量的系數(shù)很難準確反映交易量變化導致收益率波動的程度。

上述文獻研究的最終結果均是將目標定位在衡量證券流動性好與壞的比較過程中，并未針對具體證券在特定的買賣指令下由于流動性風險存在可能導致的損失情況。本文試圖將VaR思想引入中國股市的流動性風險研究中來，在分析各證券流動性強弱的同時給出一定置信度下完成特定的交易指令可能擔負的潛在流動性風險值，以便機構投資者清楚在特定交易環(huán)境與目標下所面臨的流動性風險值。另外，在一個投資組合中，由于某只證券的大幅波動可能導致其他證券價格也隨之波動，這樣在完成特定減持任務時可能存在證券間的互動，這樣會加劇流動性風險，即投資組合流動性風險的研究也非上述研究所涵蓋的。

流動性風險指標定義與測度

一、流動性風險指標設計

衡量流動性的指標主要是買賣報價差與成交量，價差越小表示立即執(zhí)行交易的成本越低，市場流動性就越好，針對買賣價差的研究推動了微觀結構理論的發(fā)展。另外，成交量也是一個重要指標，其可以反映大額交易是否可以立即完成及其對價格產生的影響，在價差較小的情況下成交量越大流動性越好。這樣我們就可以定義流動性風險測度指標L[,t]=[(P[,max]-P[,min])/P[,min]]/V，其中，P[,max]代表日最高價格，P[,min]代表日最低價格，V為當日成交金額。該指標的分子為股價的日波動率，可理解為日價差；這樣L[,t]即可理解為一個交易日內單位成交金額所導致的價格變動率。該指標用于計算證券的變現(xiàn)損失率：證券（個股或組合）在一日內變現(xiàn)V[,0]的損失金額為LV[,0]。由于流動性風險指標L[,t]已經包括了價差與成交量兩個時間序列，因此我們的核心工作就在于擬合該指標的統(tǒng)計分布問題，在確定了L[,t]的分布后即可計算出在特定置信水平下L[,t]的取值，進而求出證券的流動性風險值。

二、流動性風險值定義

參照VaR的定義來定義證券的流動性風險值(L-VaR)：市場正常波動下，拋售一定數(shù)量的證券或證券組合所導致的最大可能損失。其更為確切的含義是，在一定概率水平（置信度）下，在未來特定時期內拋售一定數(shù)量的證券或證券組合所導致的最大可能損失（可以是絕對值，也可以是相對值）。例如，某投資者在未來24小時內、置信度為95%、證券市場正常波動的情況下，拋售一定數(shù)量證券的流動性風險值為800萬元。其含義是，該投資者在24小時之內拋售特定數(shù)量的證券時，因證券的流動性而導致的資產最大損失超過800萬元的概率為5%。5%的機率反映了投資者的風險厭惡程度，可根據(jù)不同的投資者對風險的偏好程度和承受能力來確定。用公式表示為：

Prob(ΔA＜L-VaR)=α

其中，Prob：資產價值損失小于可能損失上限的概率；

ΔA：某一金融資產(Asset)在一定持有期Δt的流動性損失；

L-VaR：置信水平α下的流動性風險值——可能的損失上限；

α：給定的概率——置信水平。

利用L-VaR值可以明確給出在一定置信水平下、特定的時間內，由于特定的減持任務而導致的流動性成本。由于該結果更加直觀、量化，因而比較適宜與投資者溝通基金的風險狀況。

三、流動性風險值計算

通過上面的定義我們知道，對某一證券或證券組合的流動性風險進行測度時，先要擬合時間序列L[,t]的分布問題。從結構來看L[,t]為一個復合指標，即日最高最低振幅與成交金額之商。為處理上簡便，考慮對L[,t]取自然對數(shù)，這樣可將兩個指標的除法轉換為減法。重新定義L[*]t=1n(L[,t])=L[,n][(P[,max]-P[,min])/P[,min]]-1n(V)，這樣對L[,t]的分布擬合就轉化為對指標L[*]的分布擬合了，然后依據(jù)其統(tǒng)計分布來計算各證券在一定置信水平下的流動性風險值(L-VaR)。

已知t時刻L[*,t]的分布以及分布參數(shù)，根據(jù)L[,t]與L[*,t]的函數(shù)關系可推導出L-VaR。具體推導過程如下：

P(ΔL[*]＜L[*]-VaR)=95%

在L[*]正態(tài)情況下可知P(L[*]＞μ-1.65σ)=95%

由L[*]與L之間的一一映射關系可知：P(In(L)＞μ-1.65σ)=95%

P(L＞e[μ-1.65σ])=95%

則相對于均值的L-VaR可定義為：

L-VaR=E(L)-L[,α]，其中E(L)為L的均值，L[,α]為置信度為α下的最低值。當α=95%時L[,α]=e[μ-1.65σ]；E(L)=e[μ+1/2σ2]（具體推導過程略）。

L-VaR=e[μ+1/2σ2]-e[μ-1.65σ]。

四、流動性風險值含義

假設置信度為95%情況下，指數(shù)化投資組合每億元的流動性風險值為1.019%。該指標解釋為：當拋售價值為1億元市值的一攬子指數(shù)投資組合時，由于流動性風險造成的經濟損失超過0.01061%（或10612.47元）的概率僅為5%。這里測度出的流動性風險值是每減持1億元市值所導致的損失，將每億元的流動性風險絕對值定義為一個風險值基數(shù)。當減持金額為n億元時，其所導致的風險價值損失幅度會相應增加n倍（0.010612%×n），這時拋售市值為n億元指數(shù)組合的流動性風險絕對值為：0.010612%×n×n×100000000元。即此時的流動性風險值（絕對值）為基數(shù)的n[2]倍。一旦流動性風險損失額度超過了要變現(xiàn)資產的10%時，則說明在目前實行漲跌停板限制的情況下無法在當日實現(xiàn)變現(xiàn)目標。

流動性風險值的計算

一、樣本選取與計算過程

從“分析家系統(tǒng)”提取2002年1月4日至2002年8月13日共143個交易日上證綜合指數(shù)、深證成份指數(shù)以及滬深兩市代碼分別為000001～000056、600600～600649區(qū)間的95只股票的每日開盤價、收盤價、最高價、最低價、成交量、成交金額。

關于流動性指標的具體計算過程如下：

1.填補缺失數(shù)據(jù)。對于因故停牌的股票我們采用SAS系統(tǒng)缺省的方法進行缺失數(shù)據(jù)填補，即將上一個交易日的數(shù)據(jù)默認為當日的數(shù)據(jù)。

2.分別計算各證券的1n[(P[,max]-P[,min])/P[,min]]-1n(V)，并對該指標序列進行描述性統(tǒng)計。

3.在上述指標正態(tài)性檢驗不成立的條件下，檢驗該時間序列的自相關性和異方差性。

4.在自相關性與異方差性存在的情況下，借鑒J.PMorgan的RiskMetrics模型來處理時間序列的異方差性，此時對處理后的時間序列進行正態(tài)性檢驗。

5.如果此時正態(tài)性成立，則可以計算其在某一置信水平下的VaR，如果正態(tài)性不成立則考慮其他分布的擬合與檢驗的問題。

6.針對投資組合流動性風險的計算，由于各證券之間的波動存在相互影響效應，這樣就需要引進一個協(xié)方差來處理組合流動性風險問題。

二、數(shù)據(jù)分析與檢驗。

首先以上證綜合指數(shù)為例來計算指數(shù)流動性風險值，計算過程中涉及到檢驗的置信度均取95%。

針對1n[(P[,max]-P[,min])/P[,min]]-1n(V)進行描述性統(tǒng)計。利用SAS中UNIVARIATE過程對上證指數(shù)的L[*]序列進行分析，結果如表1（成交金額單位：億元）。

通過T檢驗我們發(fā)現(xiàn)該時間序列的均值不為零；W檢驗表明在置信度為95%的情況下無法接受其為正態(tài)分布。

對數(shù)據(jù)作進一步檢驗，利用SAS的AUTOREG過程對其進行自相關性與異方差性檢驗，檢驗結果（略）表明，L[*]序列存在較強的自相關性與異方差性，在后面的計算中需要對其進行相關修正。

三、異方差性的處理。

借鑒J.PMorgan計算VaR的RiskMetrics模型處理異方差性的方法，構建時間序列的標準差。因為指數(shù)L[*]序列的均值不為零，所以先對其進行“均值標準化”，即將每個時點的數(shù)據(jù)均減去時間序列的均值，然后計算“均值化”的時間序列的標準差，定義為：σ[2,t+1｜t]=(1-λ)λ[2,t]+λσ[2,t｜t-1]，這里最優(yōu)衰減因子仍舊取0.94。這樣我們對上述時間序列進行標準化處理（減均值除以標準差），得到一個新的時間序列。

由于標準差遞推公式為σ[2,t]+1=(1-λ)λ[2,t]+λσ[2,t｜t-1]，通常初始值賦予為當期數(shù)值的平方，這樣我們對以后各期標準差進行遞推時，需要過幾期后數(shù)據(jù)方能平穩(wěn)。所以在處理新得到的時間序列（標準化后的時間序列）時需要對其進行異常值剔除（主要是剔除前10期標準差不穩(wěn)定的數(shù)值），然后再進行正態(tài)性檢驗，檢驗結果（略）表明標準化后的時間序列均值為零，標準差非常接近于1，且正態(tài)性檢驗表明我們有95%的把握保證其分布為標準正態(tài)分布。

上文已表明：(L[*]-L[-]*)/σ[,L,t]～N(0,1)，由此可知t時刻L[*,t]的分布也為正態(tài)分布，其均值為L[-]*，標準差σ[,L,t]。所以L-VaR=e[μ+1/2σ2]-e[μ-1.65σ]=1.019%每億元。即當拋售價值為1億元市值的一攬子指數(shù)投資組合時，由于流動性風險造成的經濟損失超過1.019%（或101.9萬元）的概率僅為5%。由此類推拋售2億元的流動性損失則為101.9×2×2=407.6萬元；拋售1000萬元的流動性損失則為25.475萬元。

五、其他指數(shù)或股票的情況L-VaR值

由于樣本股數(shù)量過多，故表2僅列示了上證綜合指數(shù)及上海市場的4只股票、深證成份指數(shù)及上深圳市場的4只股票（指數(shù)單位為：%億元，股

票單位為：%萬元）。

通過對比發(fā)現(xiàn)，上海市場的流動性要好于深圳市場的流動性。同樣變現(xiàn)1億元資產的組合，按照上證綜合指數(shù)構建投資組合的流動性風險要比按照深證綜合指數(shù)構建的投資組合的流動性風險低45.8萬元，而且該差值隨著變現(xiàn)資產數(shù)額的增加呈幾何級數(shù)增長。

同樣就股票來看，所選取的股票中深發(fā)展A的流動性風險最小，其次為深萬科A、方正科技、世紀星源；流動性最差的為永生數(shù)據(jù)、膠帶股份，這基本上符合市場的實際情況。所有樣本股的流動性指標結果及L-VaR方法有效性檢驗略。

相關分析的實際結果表明，L-VaR與Exchange（換手率均值）基本上負相關，但相關性較弱；與價差標準差呈較顯著的正相關；與成交金額也呈較顯著的負相關。但是L-VaR與蔣濤定義的風險指標之間的關系與理論相背離；同樣蔣濤定義流動性風險指標與換手率、成交金額的關系也與理論關系相悖，其與價差標準差的關系符合理論，但相關性也比較弱。這主要是因為前面分析的蔣濤所定義的流動性指標因模型選取時存在信息漏出效應，即無法找到足夠充分的自變量而使得流動性指標（波動性方程中成交金額的系數(shù)）不能精確反映證券的流動性。事實上，L-VaR涵蓋了成交金額以及價差兩個方面的信息，因此其在衡量證券的流動性時相對其他方法更為有效。從表2的排序結果來看，即直觀上L-VaR反映的流動性問題基本上符合實際情況。如排名前20位的股票均為大盤股，且?guī)缀醵际巧钲?、上海本地股，就行業(yè)分布來看這些股票又多半屬于金融、地產、能源等，事實上這20只股票均屬于2002年上半年的熱點板塊，自然流動性比較好，流動性風險就比較低。排名靠后的多半是小盤莊股，偏離市場熱點，尤其是"6.24"行情中這些股票基本上得不到現(xiàn)在市場的認可。

組合流動性風險值測度探討

一、組合流動性風險值計算

針對投資組合的流動性風險測度，我們可以先計算組合中各證券的流動性風險值，然后根據(jù)其在組合中的配置權重來計算組合的整體流動性風險值。但是在這樣的計算過程中，我們忽視了證券之間波動的相互影響作用。例如當大量的變現(xiàn)（買入）某一證券A時，導致A價格的大幅波動，這樣與其聯(lián)動性強的證券（假設為B）必然會受到影響。按照上述方法計算組合流動性風險值時，只考慮了變現(xiàn)A所導致的流動性風險損失，而沒有計算A對B的影響所導致B證券的損失問題。為此，我們引入組合流動性風險測度方法。

組合流動性風險值的具體算法如下：我們認為組合流動性風險指標L[*]仍為正態(tài)分布，則組合L-VaR=EXP(μ+1/2σ[2,t])-EXP(μ-1.65σ[,t])；其中μ為組合各股票L[*]均值的線性組合，σ[2,t]=ω''''∑ω為組合L[*]的方差，ω為組合各股票的權重，∑為各股票L[*]序列的協(xié)方差矩陣。之所以將組合的L[*]也假設為正態(tài)分布，主要是借鑒了指數(shù)L[*]的統(tǒng)計分布特性。就指數(shù)而言其實際就是一系列股票的線性組合，其在某個時點t上為正態(tài)分布。而事實上我們通過檢驗個股在時點t也為正態(tài)分布，故可認為指數(shù)組合的L[*]就是個股L[*]的線性組合。由于個股的L[*]在t時刻為正態(tài)分布，其線性組合在t時刻則也為正態(tài)分布。所以我們假設組合的L[*]為正態(tài)分布，且為組合各股票L[*]的按一定權重的線性組合。

二、組合流動性風險的優(yōu)化模型

由于組合中各證券之間的相互作用，所以當組合需要完成一定的減持任務時，就需要考慮減持成本的問題，即按照何種比例進行減持。先減持流動性風險小的股票未必是明智的，因為價格波動會通過一定的傳導模式來影響其余股票的波動。這里就涉及一個組合的減持優(yōu)化問題。其核心目標是使組合的流動性風險值L-VaR=EXP(μ+1/2σ[2,t])-EXP(μ-1.65σ[,t])最小。由于組合的L[*]仍為正態(tài)分布且為所含有股票L[*]的線性組合，這樣計算組合風險價值所用到的兩個指標μ、σ[,t]即可通過組合股票按照某一特定的減持比例=(P[,1]P[,2]∧pn)來唯一確定。因此我們所說的優(yōu)化問題就是要在若干p中尋求一個特定p使得組合的流動性風險值最小。為此構建模型如下：

目標函數(shù)：

Minf(p)=e[μ+1/2σ]-e[μ-1.65σ]。

約束條件：μ=p·u''''

σ[2]=p·∑·p''''

p·1''''=1

pi≥0

V·pi≤Vi

其中p為各股票的減持比例；u''''為各股票L[*]的均值向量；1''''為單位列向量；V[,i]為第i只股票的市值；V為變現(xiàn)資產目標。

三、實證分析

我們以華夏成長公布的2002年二季度投資組合10只重倉股為例來分析其核心組合的流動性風險值。數(shù)據(jù)來源：分析家；數(shù)據(jù)區(qū)間：2002年1月4日至2002年8月13日。另外我們假設在6月30日至8月13日區(qū)間華夏成長核心組合的股票與相應權重沒有發(fā)生變化。

1.核心組合中證券的基本情況與L-VaR見表3。

從表3可以看出，華夏成長重倉股的流動性均比較好，其中招商銀行因上市時間不長且一直是"6.24"行情以來的市場熱點，因此該股票的流動性最好；其次為上海汽車、清華同方。相對來說流動性較弱的有中體產業(yè)、中集集團。

2.減持情況對比分析

假設華夏成長為某種目的需要在下一個交易日變現(xiàn)1000萬元核心組合的市值，但招商銀行減持的額度不得超過500萬元，其他股票的減持額度不得超過該股票市值的10%，則通過上面的分析存在一種優(yōu)化方案。將優(yōu)化減持方案與等額減持方案進行對比分析，結果如下：

優(yōu)化減持方案的流動性風險值為0.017%每萬元，減持方案為招商銀行500萬元、上海汽車212.52萬元、中信國安199.60萬元、清華同方87.88萬元；該方案的減持成本明顯低于等額減持（每只股票減持100萬元）流動性風險值0.0474%。

結論與建議

本文針對目前市場所普遍關注的流動性問題進行了深層次的統(tǒng)計分析，利用VaR的思想來測度中國證券市場的流動性風險。在分析檢驗過程中我們發(fā)現(xiàn)，指數(shù)以及成交比較活躍的各股的流動性指標(L[*])一般具有很強的自相關性和異方差性，在對其進行異方差處理后均能夠通過正態(tài)性檢驗。這樣我們即可得到L[*]的統(tǒng)計分布，根據(jù)L與L[*]的一一對應關系來推導證券的流動性風險值。就該指標的準確性來看，因其涵蓋了價格、價差以及成交量等信息，因此其較換手率、價差標準差、回歸方程中成交金額系數(shù)等更具有現(xiàn)實意義。另外，流動性風險值不僅可以準確地對各證券的流動性進行排序，而且其更具現(xiàn)實意義的作用在于其可以直接度量在特定市場環(huán)境下要變現(xiàn)特定數(shù)額的資產所需要承擔的流動性風險，即由于流動性風險的存在所導致的價值損失。

另外，針對組合流動性風險值的問題，我們并沒有就組合中各證券的流動性風險值與變現(xiàn)權重進行簡單的線性組合，而是考慮到某一個證券的波動可能會對其他證券產生影響。這樣，處理證券之間波動的“協(xié)同”效應即成為組合流動性風險值計算的關鍵。本文通過風險適度放大等近似方法推導了組合流動性風險值的計算過程。

事實上，隨著市場的發(fā)展，尤其是投資者隊伍結構的改善，以基金為主導的投資者隊伍結構逐漸形成，這樣關于市場流動性問題研究就變得越發(fā)重要了。本文主要是借鑒了VaR思想來測度證券的流動性風險，但其中也存在許多需要完善的地方。如在分布擬合時，我們考慮到了流動性指標L[*]的異方差問題，但是對于均值只是考慮了對樣本區(qū)間內的L[*]進行簡均，事實上L[*]的均值也在一定程度上存在時變性，即近期的均值也可以比較好地預測下一期的L[*]指標，因此選擇長期內的簡單均值來衡量L[*]均值也存在一定的誤差。我們可以針對L[*]進行單位根過程檢驗，如果成立則可以考慮重新定義流動性風險值。另外，組合流動性風險值的計算，實際上就是證券之間波動“協(xié)同”效應如何精確地擬合，也有待于進一步探討。盡管L-VaR是一個直觀、量化的風險測度手段，但其僅是流動性風險管理的一個必要手段，而非充分手段。在對基金進行流動性風險管理時還需要結合其他指標、方法，只有這樣才能形成一個完整的流動性風險管理體系。

【參考文獻】

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[2]王春峰：《金融市場風險管理》，2001年。

[3]菲利普·喬瑞著，張海魚等譯：《VaR：風險價值》，2000年。

[4]陸懋祖：《高等時間序列經濟計量學》，1998年。

第6篇：股票市值管理的手段和方法范文

關鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；市值管理

2015年是中國資本市場不平凡的一年。上半年央行多次降準降息，給市場傳遞了強烈的貨幣寬松信號，資本市場表現(xiàn)異?；钴S。而隨后股票估值過高，高杠桿配置，大股東集體減持和大盤股上市等多重原因終結了這次“牛市”行情，接下來的就是連續(xù)數(shù)日的全線跌停，這次史無前例的股災導致近二十萬億的市值蒸發(fā)。下半年貨幣寬松政策走走停停，國家救市措施斷斷續(xù)續(xù)，加之中國發(fā)展下行壓力較大，經濟探底未果，通貨緊縮信號驅之不散，資本市場未能走出了低迷的陰霾。在此經濟背景下，市值管理必將成為創(chuàng)業(yè)板上市公司實現(xiàn)價值創(chuàng)造最大化和價值實現(xiàn)最優(yōu)化的重要手段。

一、中國市值管理的發(fā)展進程

市值管理（market value management）是指上市公司把資本市場上的市值表現(xiàn)作為信號，根據(jù)不同的市場時期和自身的市場表現(xiàn)科學合理地運用多種價值管理方法，將價值創(chuàng)造最大化和價值實現(xiàn)最優(yōu)化作為上市公司戰(zhàn)略管理目標的行為?！笆兄倒芾怼边@一概念屬中國自創(chuàng)而特有，在國外并沒有這一概念和業(yè)務。市值管理這一概念提出于股權分制改革啟動后，是將從單一維度關注企業(yè)內在價值的價值管理理念延伸并擴展到兼顧內在價值和市場價值，并強調兩者的協(xié)調統(tǒng)一而形成的新型管理理念。2014年5月，國務院在《國務院關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》中首次提出“鼓勵上市公司建立市值管理制度”，市值管理越來越受到各界的關注。

二、創(chuàng)業(yè)板上市公司市值管理綜合水平評價指標體系

本文指標體系的構建主要基于市值管理的三個重要方面，包括價值創(chuàng)造、價值實現(xiàn)和價值經營。在此基礎上建立一個多維度指標體系，其中一級指標3個，二級指標4個，三級指標17個。由于市值管理基本指標中某些指標之間關聯(lián)性較高，不能很好地綜合考察我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的市值管理情況和客觀度量市值管理效果，所以在指標的選取方面就必須尋找一組相互關聯(lián)度較低和數(shù)量相對較少的主成分指標。為了避免指標之間的關聯(lián)性對評價結果的干擾，本文對評價市值管理效果的指標采用主成分分析法，然后根據(jù)特征值大于1的標準提取主成分為公因子，最后通過主成分得分系數(shù)的序列乘以樣本各指標觀測值標準化后的序列計算出一組綜合得分。綜合得分將從客觀角度評價樣本公司市值管理的效果。

創(chuàng)業(yè)板上市公司市值管理效果有效性指標體系

指標說明：

價值創(chuàng)造指標評價創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)在和未來創(chuàng)造內在價值的能力，二級指標分為現(xiàn)時價值創(chuàng)造力指標和未來價值創(chuàng)造力指標?，F(xiàn)時價值創(chuàng)造力指標反映的是創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)在所具備創(chuàng)造價值的能力，包括凈利潤指標（公司利潤總額扣除所得稅費用后的部分）、總資產凈利潤率ROA（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司總資產獲取利潤的能力大?。?、主營業(yè)務收益率ROM（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司的經營業(yè)務獲取利潤的水平）、凈資產收益率ROE（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司自有資本獲取利潤的能力大?。?、每股收益EPS（反應創(chuàng)業(yè)板上市公司每一股獲取利潤的能力大?。?。未來價值創(chuàng)造力指標代表未來價值創(chuàng)造能力，包括凈利潤增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司價值創(chuàng)造的可持續(xù)發(fā)展能力）、總資產凈利潤率增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司總資產凈利潤率的可持續(xù)發(fā)展能力）、主營業(yè)務收益率增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司營業(yè)利潤率的可持續(xù)發(fā)展能力）、凈資產收益率增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司凈資產收益率的可持續(xù)發(fā)展能力）、每股收益增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司每股收益的可持續(xù)發(fā)展能力）。

價值實現(xiàn)指標主要評價創(chuàng)業(yè)板上市公司的市值表現(xiàn)，二級指標分為總市值指標和市場增加值指標?？偸兄抵笜丝疾靹?chuàng)業(yè)板上市公司市值的規(guī)模、可持續(xù)發(fā)展能力及溢價性，包括市值（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司市值規(guī)模），市值增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司市值的成長型）、托賓Q（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司總資產溢價）。市場增加值指標反映價值實現(xiàn)程度和價值創(chuàng)造結果，包括市場增加值（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司在投入資本上創(chuàng)造的財富），市場增加值增長率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司在投入資本上創(chuàng)造財富的可持續(xù)發(fā)展能力），市場增加值率（反映創(chuàng)業(yè)板上市公司在單位投入資本上創(chuàng)造的財富）。

價值經營指標評價創(chuàng)業(yè)板上市公司價值創(chuàng)造與價值實現(xiàn)相關性，將凈利潤與MVA之比作為指標。（作者單位：北京工商大學）

參考文獻：

第7篇：股票市值管理的手段和方法范文

關鍵詞：市值管理；上市公司；價值管理；財務管理

一、目前上市公司財務管理模式的現(xiàn)狀

隨著市場經濟發(fā)展進步，新的企業(yè)財務管理模式被不斷地探索，財務管理模式也是隨著企業(yè)發(fā)展而與時俱進的。近年來，公司不斷上市，資本市場在國民經濟中的地位越來越重要。因為上市公司的市值管理關系到股東的財富，公司的形象，融資等等重要內容，于是上市公司龍頭企業(yè)也紛紛開始重視，將市值管理納入日常的財務管理工作中。如房地產行業(yè)龍頭企業(yè)萬科就于10年設立了專司市值管理部門；還有如萬通地產，其較早建立了相對完善的市值管理的系統(tǒng)。從創(chuàng)新商業(yè)模式以最大化公司價值，再到投資者關系管理、信息披露等，以期實現(xiàn)公司的市場價值最大化。但是更多的傳統(tǒng)上市公司的管理層卻缺乏這方面的意識，如何進行市值管理，有哪些困難，應當采取什么對策，這些都是亟需探索解決的問題。

基于財務管理模式的不斷發(fā)展及市值越來越豐富的內容，本文試圖將市值管理融入比較成熟的企業(yè)價值管理的理論，探討如何整合二者作為上市公司一種新型的財務管理模式。

二、新型財務管理模式的探索

新的財務管理模式應當是基于價值管理與市值管理的整合與集成，一方面，整合了市值管理的框架，實際融合到傳統(tǒng)價值管理的財務管理體系，實現(xiàn)提升內含價值與關注市值并舉。另一方面，應當綜合運用多種價值管理方法和手段，以達到公司價值創(chuàng)造最大化。本人總結了如下四部分內容：

一是價值評估是公司的內含價值的測算與分析過程，非上市企業(yè)則可以通過類比同行業(yè)上市公司的市價進行市值管理。二是價值經營是內涵價值的實現(xiàn)和管控過程，包括核心競爭能力配置，財務收益的實現(xiàn)，風險管理等，這是整合管理的關鍵。三是企業(yè)價值的市場實現(xiàn)即讓證券市場充分反映公司的內含價值，需要及時做好信息披露，不斷提升公司財務信息的透明度。四是根據(jù)公司市值相應作出財務決策及公司的各種財務經營行為。

在實施整合型財務管理模式的過程中，應當主意以下幾個方面要求：

公司應當更關注資本市場。關注企業(yè)內含價值，在保持競爭優(yōu)勢，創(chuàng)造現(xiàn)金流的同時，適度降低投資者預期及必要報酬率，例如增強信息披露，與機構投資者建立良好的關系等。公司應當同時運用財務績效和掛鉤市值雙方面的考核與激勵。企業(yè)業(yè)績評價更注重行業(yè)內橫向的對比，關注整個市場尤其是企業(yè)市值的升降，加入市值考核指標，才能真正全面地考察公司的價值創(chuàng)造能力和價值實現(xiàn)能力。公司應當同時控制企業(yè)內部財務風險與外部股價變動風險。

三、實施整合型財務管理新模式可能面臨的困難

（一）上市公司關于市值管理的理念意識薄弱

市值管理自05年提出以來，企業(yè)和學術界關注度越來越高，但是將其作為一項管理活動納入企業(yè)日常管理的公司卻少之又少。如知名公司格力電器，其總裁董明珠曾公開表示，“從不關心股價變化，只關注與企業(yè)的經營”?？梢?，我國上市公司整個群體關于市值管理的理念，需要慢慢的普及滲透。而對比萬科，就特別重視資本市場工作，前任董秘肖莉長期注重與機構投資者的關系，正是萬科長期與機構投資者良好的溝通，其融資計劃得以更順利的實施成功。

（二）大型的國有控股企業(yè)對市值的關注度不高

許多上市國有企業(yè)，因為所有權的缺位，董事會由一些政府官員擔任，并不能完全代表的股東的利益。其對于其自己政績關注得更高，往往我國的考核標準為規(guī)模，利稅等，這樣，直接體現(xiàn)股東利益的市值則變得不那么重要。這個大的群體占上市公司一大部分，作為主要的藍籌組成部分，在整個資本市場起著核心作用，沒有他們的帶頭引導，中小上市公司可能也不那么關注公司的市值，而只是把其當作一個圈錢的平臺。

（三）過分強調市值管理，陷入了股價管理的誤區(qū)

由于市場法律法規(guī)的不完善，國內外一直存在股價操縱的行為?，F(xiàn)在我國的法律法規(guī)日趨完善，打擊力度逐年增大，但是部分個人投資者依然存在著“跟莊”思想，在投資的過程中形成一個假想的“莊家”，上市公司大股東或者機構投資者可能利用這點存在股價管理的動機，過分借助某些市值管理的措施，走進操縱股價的誤區(qū)。這樣，損害了中小投資者的利益，對上市公司的形象也造成了負面影響。

四、完善整合型財務管理模式的相關建議

（一）增強價值創(chuàng)造和價值實現(xiàn)的關聯(lián)度

公司應當將市值管理融入公司整體發(fā)展戰(zhàn)略，結合公司經營情況，這樣才能真正發(fā)揮作用。上市公司要把市值管理作為董事會的一項重要工作予以統(tǒng)籌安排。公司提升公司內在價值的同時，也應當在準確判斷行業(yè)發(fā)展周期和自身發(fā)展水平的基礎上選擇正確的策略在市場上及時反映和揭示內在價值，合理追求股票溢價。另外，穩(wěn)步提高財務管理水平，財務決策股利政策應當與市值管理涉及的增發(fā)、并購、回購等投融資方式進行動態(tài)的協(xié)調。不斷提高增強價值創(chuàng)造和價解值實現(xiàn)之問的關聯(lián)度。

（二）引導國有上市公司制定市值管理政策，鼓勵部分公司先行先試

國有上市公司雖然也在市場經濟的大環(huán)境下發(fā)展，但是其計劃經濟的色彩比較濃厚，很多決策可能是依據(jù)協(xié)調政府和相關利益者的利益而做出的。相關部門（如國資委）應當盡快制定具有前瞻性的市值管理政策，要根據(jù)各個公司的特點進行具體規(guī)劃，建立相關風險評估機制，鼓勵某些國有上市公司先行先試，逐步將市值管理這個指標納入并增加在整個國資考核體系的比重。長期來看要實現(xiàn)國有資產保值增值，市值管理是個重要的發(fā)展方向。同時也可以給民營企業(yè)借鑒之用。

（三）加強投資者關系管理和維護，積極履行社會責任

資本市場有個特點是信息不對稱，大多數(shù)公眾投資者無法完整地了解到上市公司經營環(huán)境、業(yè)績及其發(fā)展?jié)摿?，導致企業(yè)創(chuàng)造的價值并不一定能被充分發(fā)現(xiàn)。因此需要盡可能地減少信息不對稱，減少投資者的認識和實際的偏差，爭取讓投資者對公司價值有合理公允的評估。相反，某些上市公司對于自身內在價值被資本市場嚴重低估卻置之不理，這實際上嚴重損害了股東利益。

因此，上市公司在履行法定信息披露義務的同時，應當促進公司與投資者之間的溝通做到無縫對接，公司管理層要建立起市值管理意識，在實際經營過程中提升公司內在價值，資本市場上讓其更好的反應到市值上，進而實現(xiàn)股東利益最大化。

綜上，整合價值管理和市值管理的新型財務管理模式應成為上市公司財務管理模式未來的發(fā)展方向。一方面，上市公司要關注企業(yè)價值，以價值最大化來進行企業(yè)的經營管理；另一方面，也要同等的關注價值的經營和實現(xiàn)的過程，即市值管理，實現(xiàn)企業(yè)的內在價值與市值的長期均衡。二者缺一不可，故只有融合二者，才能實現(xiàn)企業(yè)價值與股東價值的最大化。（作者單位：湘潭大學）

參考文獻：

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[2] 張濟建，苗晴.中國上市公司市值管理研究[J].會計研究，2010（4）

第8篇：股票市值管理的手段和方法范文

一、我國關于股權激勵研究的背景分析

我國真正意義的股權激勵制度始于1999年的內部職工股和公司職工股制度，2003年的管理層收購熱潮推動了股權激勵制度在我國的發(fā)展。

然而，在國外倍受推崇的股票期權激勵制度由于我國存在股權分置情況而難以實行。長期以來，我國上市公司股權高度集中在非流通的國有股和法人股手中，存在內部人控制現(xiàn)象嚴重，公司的治理結構受非市場因素影響大，經理人員選拔和治理機制失效等現(xiàn)象。截至2004年底，我國上市公司總股本7149億股，其中非流通股份4543億股，占上市公司總股本的64％。由于2/3的非流通股不能流通，高管人員即使獲得公司的股票，也無法通過二級市場兌現(xiàn)獲益。而且，上市公司經營者的持股比例普遍較低，股權激勵措施并沒有產生很強的激勵作用。所以，時至2003年底，在我國1285家上市公司中，只有112家公告實行了股權激勵制度，僅占所有上市公司的8.72％。

股權分置改革是股權流通性優(yōu)化的最有效和最直接的途徑，其可與股權激勵機制的建立形成良性互動。2005 年4 月底，上市公司股權分置改革正式開始。截至2006年4月1日為止，深滬兩市已有63％的公司推出了股權分置改革方案，流通市值比例已過半，其中一部分公司在進行股權分置改革的同時推出了股權激勵計劃。從2005 年5月第二批股改試點公司到第九批共有28家上市公司公布了股權激勵計劃。這一時期的股權激勵，激勵方式上有股票和股票期權兩種；在方案確定上，仍有28%的公司處于觀望狀態(tài)；從財務特征看，其凈資產收益率均值為5.28%，資產負債率均值為46.12%。股權分置改革為上市公司考核與激勵機制創(chuàng)造了更加成熟的市場條件，這也使股東對管理層的考核與激勵從靜態(tài)目標向動態(tài)目標轉變（吳曉求，2006）。

隨著我國股權分置改革試點成功，市場對建立股權激勵機制的呼聲日益高漲。2006年新修訂的《公司法》、《證券法》和《上市公司股權激勵管理辦法》試行（以下簡稱《管理辦法》）并實施，消除了上市公司實施股權激勵的法律障礙，并為其實施提供了相應的制度保證。從《管理辦法》實施至2010年4月，滬深兩市共有156家上市公司公布其股權激勵方案（上交所70家，深交所86家）。但是，其中宣告停止實施的有53家。由此可見，股權激勵并未在我國上市公司中得到廣泛應用，股權激勵制度實施依然困難重重。所以，對國內股權激勵效應的進一步研究具有其現(xiàn)實意義。

二、我國關于股權激勵效應的研究現(xiàn)狀分析

隨著《管理辦法》的與實施，股權激勵制度在我國上市公司中得到普遍推廣，關于股權激勵效應的理論研究也受到空前的重視。本文以“股權激勵”為關鍵詞，通過中國知網、萬方數(shù)據(jù)庫等渠道，檢索到1999年至2010年間研究相關文獻共計2055篇，研究文獻的發(fā)展軌跡如圖1所示。其中，2004年和2005年為我國股權分置改革時期，股票的全流通為股權激勵的實施鋪好了基石，各方面法規(guī)、制度待定，對股權激勵的前景難以確定，因此，研究文獻的數(shù)量有所回落，2006年的論文數(shù)量大幅度增加應該與同年《管理辦法》的與實施有很大關系。

從內容看，研究股權激勵效應的文獻共383篇，如表1所示，相關研究主要集中于股權激勵對公司績效、治理效應的研究，占樣本總數(shù)的63.71%（財務業(yè)績24.02%，財富效應7.83%，治理效應31.85%），大多數(shù)學者肯定了股權激勵的積極效應。還有部分學者從機制、制度角度研究激勵效應理論，并結合實踐發(fā)展了激勵效應的研究；而關于負面效應的研究明顯滯后，只占樣本總數(shù)的10.97%。就研究方法而言，有近50%的論文采用實證研究法，但由于股權激勵在我國的實施時間短、樣本數(shù)量少等原因，實證研究中以事件研究法或案例研究法居多。在為數(shù)不多的相關與回歸分析中，則有越來越多的學者效仿國外的研究，選取綜合性好的績效指標。

對于財務業(yè)績方面的研究，主要集中于股權激勵與公司業(yè)績的相關性方面，共有92篇論文，占樣本總數(shù)的24%。其中，18.8%選用凈資產收益率（ROE）等綜合業(yè)績指標，進行實證研究，總體認為公司業(yè)績與股權激勵比率之間具有明顯的正相關關系。關于股權激勵的財富效應的研究，主要以股價、累計異常收益率（CAR）、Tobin-Q等作為衡量股權激勵績效的標準，研究認為，我國上市公司管理層持股與公司價值正相關，但不顯著的結論（陳勇等，2005）；股權激勵方案的公告存在明顯的正面股價效應；非創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)管理層持股比例與企業(yè)價值呈“倒U型”的區(qū)間關系（俞鴻琳，2006）。

關于治理效應的研究，實證角度研究的論文有60篇，占樣本總數(shù)的15.67%；從理論角度研究的論文62篇，占樣本總數(shù)的16.19%。理論研究認為，股權激勵是解決委托問題的有效手段（王俊強，2010），可降低企業(yè)成本、提高企業(yè)業(yè)績、吸引和留住企業(yè)關鍵人員；但我國在實施股權激勵過程中也面臨諸多問題，包括合法化的股票來源、不完善的法人治理結構，外部制度環(huán)境缺失等。絕大多數(shù)從實證角度研究治理效應始于2006年，內容主要集中于研究股權激勵效應的影響因素，并認為公司規(guī)模越大，激勵股權分布結構越不均勻；股權集中度越高，激勵股權分布結構越趨于均勻；企業(yè)成長性、企業(yè)規(guī)模與控股股東性質是影響公司股權激勵方式選擇的顯著性因素；管理層持股比例處于中間時，與公司全要素生產率正相關，持股比例較低或較高時，二者則呈現(xiàn)負相關關系；管理層持股與債務期限結構之間存在負相關關系；適度的股權激勵部分解決了公司治理中存在的“投資不足”現(xiàn)象，卻增加了經理人過度投資的動機（鄔展霞，2006）；也有學者通過問卷調查發(fā)現(xiàn)業(yè)績評價方法、資本市場有效性、公司法人治理結構是影響樣本公司高管股權激勵效果最為重要的因素。

盈余管理是公司內部治理機制的重要因素，也是股權激勵治理效應研究的重要內容，一般認為，股權激勵更易激發(fā)管理層盈余管理。國內學者主要從實證角度研究股權激勵與盈余管理程度的相關性，代表性的觀點為：股權激勵比例與激勵方案實施前的盈余管理程度存在顯著正相關關系；行權期限與激勵方案實施后的盈余管理程度存在顯著負相關關系；股權激勵模式對于激勵方案實施后的盈余管理的影響顯著；董事會機制與上市公司高管盈余管理程度呈顯著負相關關系（李延喜等，2007）。

關于激勵機制及制度效應理論的研究始于《管理辦法》實施之后，共有53篇論文，占樣本總數(shù)的13.84%。其中，針對股票期權激勵的論文就有38篇。這方面的研究是在國外較成熟的理論研究基礎上，結合我國實際所做的引申性研究。代表性的觀點有：較之我國傳統(tǒng)報酬激勵機制，股票期權制能使企業(yè)經營者和所有者的利益緊密結合，且有助于解決企業(yè)長期發(fā)展問題；股票期權激勵機制真正發(fā)揮作用，需要完善的內部法人治理機制和外部完善的政策法規(guī)、證券市場及經理人市場等（同勤學，2009）；隨著公司內外部環(huán)境的改變，股票期權的定價問題凸顯，選擇合適的定價模型，決定著激勵的有效性，有學者提出了隨機執(zhí)行日的支付型經理股票期權，它利于經理努力工作，提高股價，同時可抑制經理的操縱行為；基于CAPM模型的股權激勵效率的研究發(fā)現(xiàn)，授予經理的股票凍結期越長，股權激勵的效率越低（吳凱等，2004）；而在具體實施股票期權激勵時，要注意激勵對象、股票來源、授予數(shù)量、行權價格，以及行權期等要素的合理設定；有學者針對長、短期激勵自身的弊端，提出將浮動年薪制與股份期權相結合，采用動態(tài)股權激勵模型。

關于股權激勵的會計處理方面的研究共有文獻44篇，占樣本總數(shù)的11.49%。在時間分布上，主要集中在2006年我國新的會計準則后，關注點在激勵授予日股票期權等權益工具的會計處理方面。研究認為，股權激勵費用化會計處理直接影響公司利潤，進而決定股價的變動，產生不同的市場反應，這種反應的程度與激勵費用對于公司業(yè)績的影響成正比；對于費用化導致公司虧損的上市公司，市場會產生更大的負向反應，激勵費用造成的虧損越大，市場的這種負向反應越顯著（呂長江、鞏娜，2009）；費用化問題迫使上市公司修改激勵方案，改用限制性股票、虛擬股票等激勵方式，并確定合理的激勵工具公允價值。

關于股權激勵負面效應的研究較少，共42篇文獻，占樣本總數(shù)的10.97%。多數(shù)學者認為，一方面，股權激勵有其固有的缺陷，即當股市處于牛市時，業(yè)績平平的經理人易出現(xiàn)“搭便車”現(xiàn)象；而熊市時，經營業(yè)績很好的公司經理人卻不能獲得相應股票期權收益；另一方面，股權激勵易于造成管理者粉飾財務報表，進行舞弊管理等道德風險問題。還有部分學者認為，公司的外部制度不完善（包括證券市場，信息披露制度，會計、稅收處理等）是造成股權激勵失效的主要因素。有學者基于哲學角度的研究認為，只有激勵動力匹配、監(jiān)督約束機制得當、傳導暢通，才能對這種負激勵效應進行有效制衡，使股權激勵真正起到改善公司治理和提升公司價值的作用（李葳、胡運權，2007）。

三、研究結論與啟示

綜上所述，我國關于股權激勵效應理論方面的研究創(chuàng)新很少，而且，對股權激勵負面效應研究的關注度不夠。雖然《管理辦法》的實施為股權激勵效應的實證研究提供了客觀條件，但在回歸分析中，綜合性的績效指標本身的計算卻相當復雜，而且，我國證券市場尚不完善，難免存在市場價值虛增現(xiàn)象。因此，使用這些指標衡量公司價值，有可能造成研究結論的謬誤。

股權激勵的有效實施取決于一系列的經濟因素，而國內學者的研究多集中于公司內部治理特征因素，如企業(yè)規(guī)模、股權結構、企業(yè)成長性、經營者道德風險、投資機會，以及盈余管理等，但卻忽視了經營者自身對股權激勵的影響，而且對盈余管理的研究面比較窄。除此之外，學者還需綜合考慮公司外部治理環(huán)境因素，如市場、法規(guī)的不完善帶來的系統(tǒng)風險等也是影響股權激勵實施效果的重要方面。

基于以上分析，筆者認為未來的相關研究應著力從以下方面展開：第一，拓寬盈余管理的研究面，從高管盈余管理的角度研究股權激勵的負面效應。近年來，高管進行舞弊性盈余管理的行為層出不窮，而學者對于股權激勵如何引起高管舞弊，二者的內在聯(lián)系，以及機理分析等的研究卻很少涉及，這也是我國理論研究有待完善的地方。第二，在影響因素的研究中，增加經營者自身的能力，如高管的管理能力、市場競爭力等因素，注意強制性的期權費用對股權激勵實施的影響。此外，在股權激勵引致風險的研究中，更多注意公司總風險中系統(tǒng)風險的比例，及其與公司股權激勵的相關性研究。第三，股權定價一直是學者關注的問題。定價過高容易導致高管的盈余管理行為。那么，定價過高如何規(guī)避；設定怎樣的高低定價標準；采用何種股權定價方法合理。這些都是未來需要解決的問題。

參考文獻：

［1］吳曉求：《股權分置改革后的中國資本市場》，中國人民大學出版社2006年版。

［2］陳勇、廖冠民、王霆：《我國上市公司股權激勵效應的實證分析》，《管理世界》2005年第2期。

［3］俞鴻琳：《國有上市公司管理者股權激勵效應的實證檢驗》，《經濟科學》2006年第1期。

［4］鄔展霞：《我國上市公司股權激勵制度對投資效率的影響分析》，《生產力研究》2006年第8期。

［5］李延喜、包世澤、高銳等：《 薪酬激勵、董事會監(jiān)管與上市公司盈余管理》，《南開管理評論》2007年第6期。

第9篇：股票市值管理的手段和方法范文

2009年創(chuàng)業(yè)板市場在深交所上市以來，眾多中小高新技術企業(yè)獲得了融資機會。與主板和中小板市場相比，創(chuàng)業(yè)板市場具有低門檻進入、嚴要求運作的典型特征，有助于中小企業(yè)獲得融資機會，促進企業(yè)發(fā)展壯大。但高風險、低門檻的創(chuàng)業(yè)板市場在運行的過程中也出現(xiàn)了諸多問題。從創(chuàng)業(yè)板IPO發(fā)行情況來看，普遍存在高發(fā)行價、高市盈率、高超募率的新股發(fā)行“三高”現(xiàn)象。而從上市以后的市場表現(xiàn)來看，這些中小企業(yè)經過一段時間的市場檢驗后并沒有出現(xiàn)預期的高增長，很多公司反而出現(xiàn)了上市后的業(yè)績變臉現(xiàn)象。針對這些怪象，我們不禁更加關注這些公司在IPO過程中是否存在盈余管理行為，如果存在，動機來源于哪里？這些上市公司又會通過哪些手段來實施盈余管理？采取什么樣的措施才能控制創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO過程中的盈余管理行為？這些是本文將要研究的問題。

二、創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO過程中的盈余管理行為動機分析

創(chuàng)業(yè)板市場主要為高新技術企業(yè)提供融資機會，而這些公司往往處于競爭激烈的行業(yè)中，需要大量的資金來支持其技術創(chuàng)新，因此，擬上市公司具有強烈的上市渴求，有動機進行盈余管理。

（一）為了獲取上市資格，滿足對其硬性指標的要求

我國中小企業(yè)數(shù)量龐大，在發(fā)展過程中普遍存在融資難問題。而中小企業(yè)由于諸多原因很難從銀行獲得大額貸款，融資渠道成為眾多中小企業(yè)發(fā)展壯大的瓶頸。創(chuàng)業(yè)板的啟?游?中小企業(yè)提供了更廣闊的融資平臺。我國的法律對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)IPO資格進行了明確的界定，創(chuàng)業(yè)板上市有著硬性指標方面的要求，尤其是盈利方面的強制指標。因此，那些達不到上市要求卻又希望公開發(fā)行股票的中小企業(yè)，有強烈的動機借助盈余管理以獲取上市資格。

（二）提高發(fā)行股票的價格

新股發(fā)行價格往往由發(fā)行股票的企業(yè)與其承銷商共同商定。承銷商根據(jù)企業(yè)的財務信息與企業(yè)協(xié)定后制定初步的發(fā)行價格，然后通過網上詢價向廣大投資者詢問發(fā)行價格。而廣大投資者根據(jù)自己所掌握的公司財務狀況及發(fā)展前景進行判斷，充分表達了自己對新股的期望值。承銷商結合網上詢價的結果最終確定了新股的發(fā)行價格。公司的IPO定價很大程度上取決于投資者對其的預期，而投資者的預期是建立在擬上市公司公布的財務報告所披露的信息基礎上。因此，企業(yè)為了達到提高發(fā)行股票價格的目的完全有足夠的動機進行盈余管理，公布經過粉飾的財務信息以獲得承銷商和廣大投資者的認可從而達到融資的目的。

三、創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO過程中的盈余管理手段分析

創(chuàng)業(yè)板上市公司盈余管理有其自身的特點，上市公司IPO過程中實施盈余管理的手段主要包括以下幾種：

（一）關聯(lián)交易

關聯(lián)方交易是在關聯(lián)方之間發(fā)生的轉移資源或義務的事項，創(chuàng)業(yè)板上市公司利用關聯(lián)交易進行盈余管理主要是通過商品購銷和轉讓、置換或出售資產等方式進行。商品購銷，是指企業(yè)與關聯(lián)方進行商品購銷交易活動時通過低價購入原材料再將產品高價賣出，人為提高企業(yè)的當期收入水平，調高企業(yè)上市前的盈利水平。轉讓、置換或出售資產是指IPO企業(yè)上市前將自己的不良資產以較高的價格出售給關聯(lián)企業(yè)，通過資產轉讓可以讓上市企業(yè)從中獲取收益來提高上市前的業(yè)績水平；或者以較低的價格來收購關聯(lián)方的優(yōu)質資產，獲得優(yōu)質資產的經營收益，來調節(jié)上市前的盈余水平。

（二）會計政策和會計估計的變更

會計政策是企業(yè)在進行會計核算時所遵循的具體原則和所采用的具體會計處理方法，在能夠提供更可靠、更相關的有關企業(yè)經營結果、財務狀況、現(xiàn)金流量方面的信息時，企業(yè)可以變更核算時所采用的會計政策。會計估計是企業(yè)對結果不確定的交易或事項依據(jù)最近可獲得的信息所作出的判斷，依靠的是企業(yè)管理當局的職業(yè)判斷和經驗，如果所獲得的信息發(fā)生了變化，或者是有了更新，能夠提供更可靠的信息時，會計估計就可以進行變更。不管是會計政策還是會計估計的變更，都需要企業(yè)管理當局作出職業(yè)判斷，帶有一定的主觀性，企業(yè)有了利用其進行盈余管理的空間。通過會計政策和會計估計的變更，企業(yè)能夠獲得立竿見影的效果，達到改善業(yè)績表現(xiàn)的結果。

（三）利用無形資產的確認和攤銷

在創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)大多具有較高的成長性和創(chuàng)新性，其中有很多企業(yè)的無形資產在資產總額中占有較大比例，通過調控研發(fā)支出的費用化和資本化，企業(yè)可以達到影響業(yè)績表現(xiàn)的目的。企業(yè)在進行無形資產的研發(fā)時，會產生一定的研發(fā)費用，新會計準則將其分為兩部分：研究階段支出和開發(fā)階段支出。研究階段發(fā)生的支出應該計入企業(yè)的當期損益，開發(fā)階段的支出則計入無形資產的成本。對于IPO企業(yè)來說，可以根據(jù)需要人為地將費用在研究性支出和資本性支出之間進行調整，以達到提高上市前業(yè)績的效果。

對于無形資產的折舊年限、折舊方法和折舊率的確定，需要對其進行估計和預期。企業(yè)在上市之前，為了達到提高企業(yè)上市前業(yè)績的目的，有通過此方式進行盈余管理的可能性，如對折舊年限、折舊方法和折舊率進行調整。

四、我國創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO過程中盈余管理行為的危害性

我國創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO過程中盈余管理行為的危害性主要包括以下幾個方面：

（一）損害上市公司的長遠利益

我國創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模都比較小，大部分是高新技術、高成長性的企業(yè)。投資者購買其股票，看中的不是現(xiàn)階段的盈利和經營業(yè)績，而是投資公司的未來。從長遠來看，盈余管理會對企業(yè)造成很大的危害。一旦投資者發(fā)現(xiàn)企業(yè)對他們進行不利的盈余管理，就會對企業(yè)管理當局失去信任，對其股票失去信心，退出投資，進而導致股票市價下跌，市值下降，不僅影響公司的聲譽，也影響公司的長遠發(fā)展。

（二）影響社會資源的有效配置

創(chuàng)業(yè)板建立之初，意在更大范圍內發(fā)揮資本市場的資源配置功能，緩解中小企業(yè)融資難題。創(chuàng)業(yè)板上市公司由于企業(yè)規(guī)模小、進入門檻低，競爭更為激烈，一些不符合上市條件的公司管理層通過盈余管理短期內達到了上市目的，向投資者、債權人等利益相關者傳達了失真的盈余信息，誤導其決策，使其產生不利的選擇行為，而真正具有良好成長性的誠信中小企業(yè)卻沒能上市，使社會資源得不到有效配置，不利于整個社會的穩(wěn)定發(fā)展。

（三）不利于創(chuàng)業(yè)板市場的健康成長

創(chuàng)業(yè)板上市公司在IPO過程中，由于過度盈余管理行為而不斷發(fā)生風險事件，會加大該創(chuàng)業(yè)板的風險。這種盈余管理現(xiàn)象會嚴重打擊投資者的信心，最終導致創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展受到影響。

五、我國創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO過程中盈余管理行為的治理建議

盈余管理行為普遍存在于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的IPO過程中，根據(jù)我國創(chuàng)業(yè)板公司IPO過程中實施盈余管理的動機和手段，結合我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的實際情況，本文提出如下改善建議：

（一）完善我國的會計準則制度，減少盈余管理的施展空間

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在IPO過程中之所以能進行盈余管理，很大程度是由于我國會計準則不完善造成的。為了更好地約束企業(yè)的盈余管理行為，必須加深對新興盈余管理手段的了解和認識，有針對性地完善會計準則，盡量減少會計準則的可選擇性，從而縮小盈余管理的施展空間。此外，完善相關的會計法律法規(guī)，比如出臺相應條例懲處過度盈余管理的行為，包括刑事處罰及行政罰款等手段，只有加大違規(guī)成本，才能更好地約束企業(yè)的盈余管理行為。

（二）建立多層次的創(chuàng)業(yè)板交易市場及多層次的上市標準

我國的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市有著硬性的指標要求，高新技術企業(yè)尤其是剛剛成立不久的中小企業(yè)往往達不到其硬性要求，很多不達標的企業(yè)為了融到資金進行盈余管理甚至違規(guī)操作。為了降低創(chuàng)業(yè)板市場的不穩(wěn)定性，同時扶持中小高新技術企業(yè)的發(fā)展，我國應該建立多層次的創(chuàng)業(yè)板市場。我國應該借鑒美國納斯達克市場的經驗，創(chuàng)業(yè)板可以建立多層次的交易市場以及多層次的上市標準。在目前創(chuàng)業(yè)板市場的基礎上再增加門檻較低的小型創(chuàng)業(yè)板市場，降低盈利及成長性指標，以滿足不達標但成長性良好的企業(yè)的融資需求。同時，兩個創(chuàng)業(yè)板市場下面又可以設置多套上市指標，如小型創(chuàng)業(yè)板市場可以設置兩套指標，一套以盈利指標為主，一套以收入指標為主等。

（三）建立嚴格的首次發(fā)行上市公司信息披露和審批制度

企業(yè)對外披露的財務信息是投資者決策的依據(jù)，故有必要建立嚴格的信息披露機制。具體的措施有：一要確立政府監(jiān)管、行業(yè)自律和社會監(jiān)督三位一體的監(jiān)管體系，對上市公司IPO過程中的各項工作進行實時監(jiān)督和過程監(jiān)督；二要加大對IPO公司的虛假上市等行為的懲罰力度，對盈余管理的行為進行批評、處罰，嚴重的可以取消其上市資格；三是對申請到創(chuàng)業(yè)板上市的公司，按照規(guī)定的條件進行嚴格的審核，推行嚴格有效的保薦人制度，防止業(yè)績不良的公司弄虛作假、上市騙錢。

（四）發(fā)揮注冊會計師事務所的中介作用

隨著資本市場的發(fā)展，注冊會計師審計在證券監(jiān)管系統(tǒng)中也發(fā)揮著更加重要的作用，各種擬上市公司及上市公司盈余管理行為的存在，凸顯了注冊會計師外部審計的重要性。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在IPO過程中由我國的證券會來審核是否達到上市標準，具有一定的局限性，為了更好地反映企業(yè)的財務狀況，應該充分重視注冊會計師的中介作用。注冊會計師作為第三方，具備專業(yè)的知識與實踐經驗，可以利用自身的專業(yè)素質來審核創(chuàng)業(yè)板企業(yè)對外披露的財務信息狀況，分析判斷企業(yè)在IPO過程中是否存在盈余管理行為，得到更加專業(yè)的解釋與答案，使結果更令人信服。所以我們應該大力培養(yǎng)擁有專業(yè)知識的注冊會計師，使其成為審核創(chuàng)業(yè)板企業(yè)財務信息的中介力量。