資本市場(chǎng)的特征精選(九篇)

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第1篇：資本市場(chǎng)的特征范文

【關(guān)鍵詞】 內(nèi)部資本市場(chǎng)； 資源配置效率； 融資約束； 多元化決策

一、引言

內(nèi)部資本市場(chǎng)產(chǎn)生于美國(guó)，由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉姆森1975年提出，上世紀(jì)90年代末成為關(guān)注的熱點(diǎn)。內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究多半是伴隨著企業(yè)多元化戰(zhàn)略的興起和并購(gòu)重組的日益頻繁而逐漸活躍起來的。國(guó)外對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究主要集中在三個(gè)方面：一是研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)是有效的資源配置（如Gertner，Scharfstein和Stein，1994）還是無效的資源配置（Jensen，1993，1999）；二是對(duì)內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間關(guān)系的研究，即共生（如Williamson，1995和Peyer，2000等）、危害（如Inders和Muller，2003等）或消亡的關(guān)系（Guilien，2000等）；三是發(fā)展中國(guó)家企業(yè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的正面效應(yīng)（如Fauveih Hounston和Naranjo，1998）和負(fù)面效應(yīng)等（如Claessens等，1999）。

當(dāng)前，我國(guó)正面臨著以增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力為目標(biāo)的特殊時(shí)期，發(fā)展具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的大型企業(yè)集團(tuán)，是我國(guó)今后企業(yè)改革和發(fā)展的重點(diǎn)。在外部資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)的情況下，對(duì)我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究有以下4個(gè)方面的重要意義：

第一，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張，企業(yè)集團(tuán)日益成為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重要主體，其內(nèi)部資本市場(chǎng)的資源配置問題和資金管理問題也逐漸成為理論和實(shí)際關(guān)注的焦點(diǎn)。

第二，針對(duì)我國(guó)公司治理尚不完善，問題比較嚴(yán)重，股權(quán)集中度普遍偏高的特殊問題，控股股東有很強(qiáng)的利益侵占動(dòng)機(jī)，內(nèi)部資本市場(chǎng)的存在很可能為控股股東進(jìn)行利益輸送創(chuàng)造條件。因此，如何將內(nèi)部資本市場(chǎng)和公司治理問題緊密結(jié)合起來分析和探討，將為我們提供一個(gè)嶄新的研究視角。

第三，隨著網(wǎng)絡(luò)信息的發(fā)展，國(guó)內(nèi)研究型數(shù)據(jù)庫(kù)（如CSMAR等）的建立為內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究提供了大量的數(shù)據(jù)，有效地彌補(bǔ)了前期研究樣本小、數(shù)據(jù)跨度時(shí)間短的局限性，大大提高了對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)研究的說服力。

第四，隨著企業(yè)集團(tuán)附屬公司數(shù)量增加，附屬公司和母公司之間的信息傳遞成本、監(jiān)督、控制成本也將不斷增加，內(nèi)部控制是保證企業(yè)有效運(yùn)行的重要手段，如何將內(nèi)部資本市場(chǎng)和內(nèi)部控制緊密結(jié)合，將為我們研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)提供另一個(gè)新的方向。

二、中國(guó)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)與融資約束之間關(guān)系的研究

邵軍、劉志遠(yuǎn)（2006）通過理論模型，說明了企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)具有放松融資約束的功能?？偛磕軌驈耐獠渴袌?chǎng)籌集到比單個(gè)成員企業(yè)更多的資金，能夠在集團(tuán)內(nèi)部進(jìn)行有效率的配置，而且隨著成員企業(yè)數(shù)目的增加，融資效率將得到進(jìn)一步加強(qiáng)。

趙紅梅（2007）基于我國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)對(duì)成員企業(yè)投融資的效率分析，表明內(nèi)部資本市場(chǎng)由于在監(jiān)督、激勵(lì)和資本的重新配置以及低融資成本等方面具有不可比擬的優(yōu)勢(shì)，能起到提高集團(tuán)成員企業(yè)的投融資效率，但是我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)并未充分發(fā)揮提高集團(tuán)成員企業(yè)投融資效率的功能。

盧建新（2007）構(gòu)造了一個(gè)多分布企業(yè)內(nèi)部跨期資本配置模型，把內(nèi)部資本市場(chǎng)“有效率論”和“無效率論”結(jié)合到一起。研究表明，若通過內(nèi)部資本市場(chǎng)重新配置并能誘使兩個(gè)經(jīng)理努力工作的情況下，內(nèi)部資本市場(chǎng)的效率可能高于地域或等于兩個(gè)單分布企業(yè)組合的效率，而不是其中的某一種結(jié)果；其強(qiáng)化不同分部之間的生產(chǎn)力差異，并重視管理激勵(lì)，進(jìn)而降低配置成本。

魏馨、徐榮（2008）借鑒Hyun-Han Shin Young S Park的方法對(duì)中國(guó)上市公司進(jìn)行研究，選取了290家上市公司，并將其分為兩組。168家國(guó)資委下屬有多家上市公司企業(yè)集團(tuán)和122家非國(guó)資的僅有一家上市公司的企業(yè)，其結(jié)論與Shin和Park（1999）對(duì)韓國(guó)財(cái)閥中內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作情況研究結(jié)論不同。研究表明，中國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)的非有效性現(xiàn)象非常突出，導(dǎo)致內(nèi)部資本市場(chǎng)異化的原因，是我國(guó)H型組織架構(gòu)的上市公司第二委托-關(guān)系較為復(fù)雜，即大股東侵占小股東權(quán)益問題嚴(yán)重。

三、中國(guó)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)相關(guān)問題的實(shí)證研究

我國(guó)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)相關(guān)問題的實(shí)證研究包括以下幾個(gè)方面：

蘇冬蔚（2003）基于對(duì)數(shù)單位模型（logit model），對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率與多元化決策之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。但是由于我國(guó)上市公司未能提供企業(yè)集團(tuán)內(nèi)各經(jīng)營(yíng)單位的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，不能直接研究資源配置效率和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，筆者間接地分析了母公司與外部資本市場(chǎng)現(xiàn)金流狀況對(duì)多元化決策的影響。如果多元化程度與母公司同外部資本市場(chǎng)的現(xiàn)金流入/流出呈負(fù)相關(guān)，即多元化程度高的公司與外部資本市場(chǎng)的金融交易少，則資本市場(chǎng)可能較為有效；反之，若呈現(xiàn)正相關(guān)，則內(nèi)部資本市場(chǎng)就可能無效。其次，筆者分別通過Logit模型和Tobit模型探討我國(guó)上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率和多元化決策之間的相關(guān)性。研究表明，兩模型的估計(jì)結(jié)果基本一致，表明價(jià)值高的上市公司具有較高的多元化程度，對(duì)外部資本市場(chǎng)依賴程度小的公司具有較高的多元化程度，在一定程度上從側(cè)面說明了內(nèi)部資本市場(chǎng)較為有效。盡管研究結(jié)果具有間接性，但是為后續(xù)的研究提供了參考。如寒張璋（2006）借鑒蘇冬蔚的方法建立數(shù)學(xué)模型，選擇中國(guó)滬深股市A股中的電信和計(jì)算機(jī)板塊的66家公司為樣本，分析其在2002～2004年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。研究結(jié)果表明，在高新技術(shù)企業(yè)中內(nèi)部資本市場(chǎng)較為有效，適當(dāng)運(yùn)用內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置功能可以增加企業(yè)價(jià)值。

曾亞敏、張俊生（2005）選擇中國(guó)1998～2000年進(jìn)行股權(quán)收購(gòu)的上市公司為樣本，檢驗(yàn)了自由現(xiàn)金流量假說和內(nèi)部資本市場(chǎng)假說對(duì)中國(guó)上市公司收購(gòu)動(dòng)因的解釋能力。經(jīng)驗(yàn)分析結(jié)果顯示，上市公司收購(gòu)前后的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)變動(dòng)和市場(chǎng)業(yè)績(jī)變動(dòng)與公司融資約束程度基本上無關(guān)，否定了內(nèi)部資本市場(chǎng)假說。

涂罡（2007）以2000～2004年在滬深A(yù)股市場(chǎng)發(fā)行上市的山東公司為研究樣本。結(jié)果表明，在公司治理機(jī)制不健全的情況下，內(nèi)部資本市場(chǎng)功能發(fā)生異化，隸屬于企業(yè)集團(tuán)的公司更易發(fā)生占款；多元化經(jīng)營(yíng)有助于大股東侵占上市公司資金；大股東占款金額與關(guān)聯(lián)企業(yè)數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系。

饒靜、萬良勇（2007）以1999～2001年為樣本年度，從內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部融資互動(dòng)的視角考察了集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)行為如何影響到上市公司外部股權(quán)融資行為。研究表明我國(guó)特殊的經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了上市公司所處的集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)具有典型的機(jī)會(huì)主義特征，這種機(jī)會(huì)主義的集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作是上市公司偏愛配股融資的重要?jiǎng)訖C(jī)之一。而大股東的這種機(jī)會(huì)主義行為一方面是由于大小股東之間的委托問題引起；另一方面源于更為深刻的制度根源，如金融抑制環(huán)境、政府干預(yù)等。

四、中國(guó)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)相關(guān)問題的個(gè)案研究

周業(yè)安、韓梅（2003）通過對(duì)華聯(lián)超市借殼上市進(jìn)行案例分析。筆者認(rèn)為，中國(guó)上市公司以國(guó)有股為主的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征為內(nèi)部資本市場(chǎng)發(fā)揮作用提供了廣闊的空間。分析強(qiáng)調(diào)，通過適當(dāng)?shù)膬?nèi)部市場(chǎng)設(shè)計(jì)來實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資本市場(chǎng)和外部資本市場(chǎng)的互補(bǔ)，進(jìn)而放松股權(quán)融資約束，造就集團(tuán)內(nèi)部投資機(jī)會(huì)的均等。在此過程中涉及到公司治理問題、相應(yīng)的法律法規(guī)及券商行為等問題。

萬良勇、魏明海（2006）以三九集團(tuán)和三九醫(yī)藥為例，分析了我國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作形式、困境以及實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資本市場(chǎng)優(yōu)化資本配置功能的條件，指出非相關(guān)多元化會(huì)加劇內(nèi)部資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱。此外，約束缺位及激勵(lì)扭曲，導(dǎo)致的問題也會(huì)影響到我國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)的有效性。楊棉之（2006）基于內(nèi)部資本市場(chǎng)理論，以華通天香集團(tuán)為例作了分析，得出原本是為了提高資本配置而存在的內(nèi)部資本市場(chǎng)卻部分被異化為進(jìn)行利益輸送的渠道，同時(shí)沒有發(fā)現(xiàn)企業(yè)進(jìn)行明顯的跨部門交叉補(bǔ)貼證據(jù)。

李寧波、邵軍（2007）以華立系的內(nèi)部資本市場(chǎng)為例，研究大股東的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作對(duì)其附屬上市公司價(jià)值的影響。研究表明在當(dāng)前的資本市場(chǎng)環(huán)境下，作為一個(gè)整體的“系族企業(yè)”所構(gòu)造的內(nèi)部資本市場(chǎng)為大股東進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，侵占中小股東的利益提供了方便。

吳國(guó)棟（2007）以三九集團(tuán)的內(nèi)部資本市場(chǎng)困境為案例，重點(diǎn)分析該集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)的活動(dòng)與治理問題及其內(nèi)部資本市場(chǎng)所面臨的困境，指出三九集團(tuán)應(yīng)該通過以下途徑提高內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率。首先是出讓非相關(guān)多元化業(yè)務(wù)，做強(qiáng)主營(yíng)核心業(yè)務(wù)；其次是變革組織結(jié)構(gòu)，減少層級(jí)控制；最后是加強(qiáng)內(nèi)部控制，建立保障機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制等。

此外，部分學(xué)者結(jié)合具體的行業(yè)特征對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)進(jìn)行了深入分析，如呂洪雁（2007）結(jié)合國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)集團(tuán)自身的特點(diǎn)，尤其是煤炭行業(yè)整合重組過程中的特殊問題，探討了內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的機(jī)制、模式及效率。冀凝煜（2007）基于建筑行業(yè)中的大型企業(yè)集團(tuán)，就建筑行業(yè)中內(nèi)部資本市場(chǎng)的有效性及其優(yōu)勢(shì)和存在的問題進(jìn)行了詳細(xì)的闡述。

五、對(duì)我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)研究的評(píng)價(jià)

通過對(duì)以上內(nèi)部資本市場(chǎng)研究文獻(xiàn)的歸納和整理，受到我國(guó)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)研究?jī)?yōu)勢(shì)和不足的影響，主要表現(xiàn)在以下五個(gè)方面：

第一，近年來，尤其是2004年以后，我國(guó)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究在研究方法上較以往有長(zhǎng)足改進(jìn)，采用實(shí)證研究和個(gè)案研究方法的文獻(xiàn)數(shù)量在不斷增加，大大提高了對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)研究的說服力。隨著對(duì)中小股東權(quán)益的保護(hù)，關(guān)于大股東如何通過內(nèi)部資本市場(chǎng)輸送利益的實(shí)證文獻(xiàn)在近兩年也有所增長(zhǎng)，主要?dú)w因于：首先，國(guó)內(nèi)相關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)的建立和完善，為現(xiàn)有的實(shí)證研究提供了較為詳實(shí)的數(shù)據(jù)，但是對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率及與之相關(guān)的多元化程度均缺乏直接的衡量標(biāo)準(zhǔn)；其次，是現(xiàn)有的文獻(xiàn)個(gè)案研究較多，典型的案例研究較多，缺乏對(duì)中國(guó)大企業(yè)、大集團(tuán)的整體性和系統(tǒng)性研究，再加之個(gè)案研究自身的局限性，其結(jié)果推廣仍有待進(jìn)一步考究和探討。

第二，把內(nèi)部資本市場(chǎng)與公司治理緊密結(jié)合起來的研究文獻(xiàn)較少，結(jié)合中國(guó)特殊制度背景展開研究也較為薄弱。在我國(guó)，公司治理尚不完善，問題比較嚴(yán)重，股權(quán)集中度普遍偏高，不僅存在股東和經(jīng)理之間的關(guān)系，還存在大股東和小股東之間的關(guān)系。因此，在外部資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)的情況下，控股股東有很強(qiáng)的利益侵占動(dòng)機(jī)，內(nèi)部資本市場(chǎng)的存在很可能為控股股東進(jìn)行利益輸送提供運(yùn)作的平臺(tái)，同時(shí)也使公司治理問題更加復(fù)雜化。因此，將內(nèi)部資本市場(chǎng)和公司治理問題如何緊密結(jié)合起來，將提供一個(gè)新的研究視角。

第三，將內(nèi)部資本市場(chǎng)和外部資本市場(chǎng)結(jié)合起來，進(jìn)行系統(tǒng)性研究的文獻(xiàn)較少，尤其是探討二者之間互動(dòng)關(guān)系的文獻(xiàn)則更少。盧建新（2006）利用比較制度分析方法研究了內(nèi)外部資本市場(chǎng)的制度特征、效應(yīng)以及不完全信息等問題，得出了提高內(nèi)部資本市場(chǎng)中信息完整性的建議，其主要是從組織安排方面提高信息的完整性。但是如何發(fā)揮內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間相得益彰的互補(bǔ)特性，仍需深入的探討。

第四，從內(nèi)部資本市場(chǎng)角度探討企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)失敗的文獻(xiàn)較少。將二者結(jié)合在一起研究的文獻(xiàn)主要偏向于對(duì)多元化企業(yè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的演化軌跡和運(yùn)作機(jī)制進(jìn)行規(guī)范研究，缺少實(shí)證研究。在我國(guó)采用多元化發(fā)展戰(zhàn)略的企業(yè)較多，但是多元化企業(yè)經(jīng)營(yíng)并不盡如人意（如春蘭，三株、巨人等）。因此，如何使多元化經(jīng)營(yíng)和內(nèi)部資本市場(chǎng)之間形成相輔相成、相互促進(jìn)的關(guān)系，并不斷提高公司業(yè)績(jī)?nèi)杂写M(jìn)一步研究。

第五，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部控制制度的完善和提高，在一定程度上能降低內(nèi)部資本市場(chǎng)的監(jiān)督成本、信息傳遞成本和成本。因此，如何充分發(fā)揮內(nèi)部控制的作用，為內(nèi)部資本市場(chǎng)功能的實(shí)現(xiàn)建立保障機(jī)制，使其與內(nèi)部資本市場(chǎng)相關(guān)的成本和收益之間達(dá)到有效均衡，仍有待今后不斷深入研究。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 楊棉之.內(nèi)部資本市場(chǎng) 公司績(jī)效與控制權(quán)私有收益――以華通天香集團(tuán)為例分析[J].會(huì)計(jì)研究，2006，（12）.

[2] 萬良勇，魏明海.我國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)的困境與功能實(shí)現(xiàn)問題――以三九集團(tuán)和三九醫(yī)藥為例[J].當(dāng)代財(cái)經(jīng)，2006，（2）.

[3] 周業(yè)安，韓梅.上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)研究――以華聯(lián)超市借殼上市為例分析[J].管理世界，2003，（11）.

[4] 曾亞敏，張俊生.中國(guó)上市公司股權(quán)收購(gòu)動(dòng)因研究:構(gòu)建內(nèi)部資本市場(chǎng)抑或?yàn)E用自由現(xiàn)金流[J].世界經(jīng)濟(jì)，2005，（2）.

[5] 盧建新.內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)――基于不完全信息的比較制度分析[J].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)學(xué)報(bào)，2006，（2）.

[6] 邵軍，劉志遠(yuǎn).“系族企業(yè)”內(nèi)部資本市場(chǎng)有效率嗎？――基于鴻儀系的案例研究[J].管理世界，2007，（6）.

第2篇：資本市場(chǎng)的特征范文

一、風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作機(jī)理

風(fēng)險(xiǎn)資本包括無中介、無組織的私人直接投資資本和有中介、有組織的間接投資資本(如風(fēng)險(xiǎn)投資基金)。風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作過程分為融資過程、投資過程和退出過程。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資基金來說,融資過程是風(fēng)險(xiǎn)資本家向機(jī)構(gòu)投資者和富裕家庭或個(gè)人籌集資金的過程。這個(gè)過程的難易程度取決于風(fēng)險(xiǎn)資本家的個(gè)人魅力和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及政府的政策法規(guī),而對(duì)于私人直接風(fēng)險(xiǎn)投資來說,融資取決于投資者的自有資金實(shí)力及對(duì)投資項(xiàng)目的興趣和判斷。投資過程包括三個(gè)階段:(1)投資項(xiàng)目的取得和篩選、投資項(xiàng)目的評(píng)估、合作協(xié)議的簽署。(2)風(fēng)險(xiǎn)資本注入創(chuàng)新企業(yè),注入金額和注入方式根據(jù)創(chuàng)新企業(yè)成長(zhǎng)的不同時(shí)期(即種子期、創(chuàng)立期、擴(kuò)展期、成熟期)來決定。(3)風(fēng)險(xiǎn)資本家參與被投資創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理?；厥者^程是風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作的最后一站,風(fēng)險(xiǎn)資本出售企業(yè)的股份退出企業(yè),收回資金外加豐厚的利潤(rùn),以及光輝的業(yè)績(jī)和成功的口碑,然后進(jìn)行下一輪的融資和投資。從風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作機(jī)理可以看出,融資是風(fēng)險(xiǎn)資本的起點(diǎn),投資是風(fēng)險(xiǎn)資本的實(shí)質(zhì),退出則是一個(gè)完整投資周期的終點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)資本退出是風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、收回投資并獲取收益的關(guān)鍵。風(fēng)險(xiǎn)資本是以資本增值的形式取得投資報(bào)酬,不斷循環(huán)運(yùn)動(dòng)是風(fēng)險(xiǎn)資本的生命力所在。因此,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本伴隨著企業(yè)走過最具風(fēng)險(xiǎn)的階段后,必須有出口讓其退出并進(jìn)入下一個(gè)循環(huán)。否則,風(fēng)險(xiǎn)資本呆滯,不能增值和滾動(dòng)發(fā)展,更無力投資新項(xiàng)目,風(fēng)險(xiǎn)投資也就失去了意義。風(fēng)險(xiǎn)資本家投資創(chuàng)新企業(yè)不以取得該企業(yè)的長(zhǎng)久控制權(quán)為目的,經(jīng)過若干年,無論創(chuàng)新企業(yè)取得成功還是面臨失敗,風(fēng)險(xiǎn)資本都會(huì)從創(chuàng)新企業(yè)中退出。退出方式根據(jù)被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和外部金融環(huán)境而有所不同。常見的為股票上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓或股票回購(gòu)、破產(chǎn)清算等。其中,股票上市是最佳退出方式,湓蛑饕卸?

首先,股票上市,特別是股票首次公開發(fā)行(InitialPublicOffering,IPO)為創(chuàng)新企業(yè)管理者提供了一個(gè)選擇權(quán)。它是一個(gè)關(guān)于企業(yè)控制權(quán)的買入期權(quán)合約,在風(fēng)險(xiǎn)資本家與創(chuàng)新企業(yè)管理者簽訂的投資契約中,允許創(chuàng)新企業(yè)管理者在達(dá)到某種業(yè)績(jī)目標(biāo)時(shí),購(gòu)回風(fēng)險(xiǎn)資本家持有的股票,增加創(chuàng)新企業(yè)管理者自己的股權(quán)份額。特別是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本家欲將其股權(quán)賣給第三者時(shí),買入選擇權(quán)允許創(chuàng)新企業(yè)管理者以同樣的條件、同樣的價(jià)格向風(fēng)險(xiǎn)資本家優(yōu)先購(gòu)買。因此,只要事業(yè)進(jìn)展順利,企業(yè)剩余控制權(quán)的分配就會(huì)向有利于創(chuàng)新企業(yè)管理者的方向傾斜。否則,當(dāng)創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由大到小,而收益由小到大時(shí),風(fēng)險(xiǎn)資本家對(duì)創(chuàng)新企業(yè)的服務(wù)逐漸減少。創(chuàng)新企業(yè)管理者承擔(dān)了努力的全部成本,如果只能獲得部分回報(bào),他必然會(huì)增加在職消費(fèi)或使企業(yè)效益體外循環(huán)。所以,此時(shí)控制權(quán)應(yīng)向創(chuàng)新企業(yè)管理者傾斜。美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)資本家一般在首次公開募股后的一年內(nèi),減少其對(duì)創(chuàng)新企業(yè)持股份額約28%,三年之后,只剩下不到12%的風(fēng)險(xiǎn)資本家還持有公司不到5%的股份(賀海虹,1998)。所以,IPO提高了創(chuàng)新企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值,為企業(yè)發(fā)展籌集了更多的資金,并增強(qiáng)了原有股份的流動(dòng)性,使創(chuàng)新企業(yè)管理者有更高的熱情和動(dòng)力去提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。其次,IPO對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本同樣形成激勵(lì)。創(chuàng)新企業(yè)成功上市一方面使風(fēng)險(xiǎn)資本家獲得了數(shù)目可觀的資本收益,另一方面也是外部投資者衡量風(fēng)險(xiǎn)資本家業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險(xiǎn)資本家培育企業(yè)達(dá)到上市的越多,風(fēng)險(xiǎn)資本家今后的融資渠道就越廣,融資成本就越低。因而,風(fēng)險(xiǎn)資本家就越有動(dòng)力為創(chuàng)新企業(yè)提供優(yōu)質(zhì)服務(wù),盡快協(xié)助企業(yè)走上成功之路。

當(dāng)創(chuàng)新企業(yè)達(dá)不到IPO退出條件或不是很成功時(shí),風(fēng)險(xiǎn)資本家可以選擇出售股權(quán)的方式收回投資。在這里,風(fēng)險(xiǎn)資本家通過訂立賣出選擇權(quán),保留一定退出資本的渠道。賣出選擇權(quán)的好處是允許風(fēng)險(xiǎn)資本家在該企業(yè)無法達(dá)到一條經(jīng)營(yíng)目標(biāo)時(shí),有機(jī)會(huì)釋出其所持有的股權(quán)。賣出選擇權(quán)的運(yùn)用可以使風(fēng)險(xiǎn)資本家能盡快結(jié)束與營(yíng)運(yùn)業(yè)績(jī)不佳公司的關(guān)系,使風(fēng)險(xiǎn)資本抽回,重新運(yùn)用在其他項(xiàng)目中去。此外,賣出選擇權(quán)的運(yùn)用,也可能發(fā)生于被投資創(chuàng)新企業(yè)營(yíng)運(yùn)業(yè)績(jī)不錯(cuò),卻因某些原因無法在短期內(nèi)上市,而風(fēng)險(xiǎn)資本家因自身需要,必須將其所持有的股權(quán)售出。當(dāng)然,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)失敗時(shí),風(fēng)險(xiǎn)資本家只能采取破產(chǎn)清算方式退出。這種方法一般只能收回原投資額的64%(劉曼紅,1998)。由此可見,風(fēng)險(xiǎn)資本的退出對(duì)整個(gè)事業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。

二、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的特征和功能

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)是一個(gè)與一般資本市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念,是資本市場(chǎng)中一個(gè)具有較大風(fēng)險(xiǎn)的子市場(chǎng)(、許小松,1999)。它是對(duì)處于發(fā)育成長(zhǎng)期的新生高技術(shù)企業(yè)進(jìn)行股份融資的市場(chǎng)。按市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和作用可分為風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)———私人權(quán)益資本市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)———小盤股市場(chǎng)。風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)包括風(fēng)險(xiǎn)資本的融資和投資。大多數(shù)情況下它是一個(gè)非公開的市場(chǎng),股份由買賣雙方在市場(chǎng)上私售私買,市場(chǎng)相對(duì)較封閉,信息流通不暢,投資規(guī)模較小,但有利于新生企業(yè),尤其是高新技術(shù)企業(yè)在初始期的融資。因?yàn)樗饺藱?quán)益資本市場(chǎng)不需要這些小企業(yè)具有信用歷史,也不需要它們以自己的資產(chǎn)做抵押,只要這些小企業(yè)具有發(fā)展?jié)摿?。風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)包括風(fēng)險(xiǎn)資本退出和創(chuàng)新企業(yè)再融資。這個(gè)市場(chǎng)與一般資本市場(chǎng)中的股票市場(chǎng)一樣,屬于公共權(quán)益資本市場(chǎng),具有公共權(quán)益資本市場(chǎng)的屬性和特征,但由于服務(wù)的對(duì)象是高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè),因而在運(yùn)作和監(jiān)管上又與公共權(quán)益資本市場(chǎng)不同。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)是一個(gè)相互依存、相互制約、不可分割的整體。一級(jí)市場(chǎng)是二級(jí)市場(chǎng)存在的基礎(chǔ)。創(chuàng)新企業(yè)在一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)育狀況決定了二級(jí)市場(chǎng)的前途;二級(jí)市場(chǎng)是一級(jí)市場(chǎng)擴(kuò)張的前提,二級(jí)市場(chǎng)為風(fēng)險(xiǎn)資本提供退出渠道,實(shí)現(xiàn)其投入———退出———再投入的資本有效循環(huán),為創(chuàng)新企業(yè)提供進(jìn)一步的資金融通,培育創(chuàng)新企業(yè)迅速成熟至進(jìn)入一般資本市場(chǎng)。所以說,風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)是連接風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)和一般資本市場(chǎng)的橋梁。

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)存在著比一般資本市場(chǎng)更高的風(fēng)險(xiǎn),這種風(fēng)險(xiǎn)來自于市場(chǎng)主體———高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)。由于處于發(fā)育成長(zhǎng)期創(chuàng)新企業(yè)自身的不成熟性和不穩(wěn)定性及較低的信息透明度,會(huì)使投資者在投資決策和管理上存在較大的盲目性,增加市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。而一般資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)來源于市場(chǎng)衍生產(chǎn)品運(yùn)作的復(fù)雜性和市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的放大作用。因此,風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)有著與一般資本市場(chǎng)不同的特征,表現(xiàn)在:

1投資主體不同。一般資本市場(chǎng)的投資主體是社會(huì)公眾和各類機(jī)構(gòu)投資者;風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的投資主體是有相當(dāng)資金實(shí)力的個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

2市場(chǎng)主體不同。一般資本市場(chǎng)的主體是發(fā)育成熟的大公司;而風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的主體是處于發(fā)育成長(zhǎng)期的中小高新技術(shù)企業(yè)。

3投資對(duì)象不同。一般資本市場(chǎng)的投資對(duì)象是具有經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性和贏利性且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè);風(fēng)險(xiǎn)資本的投資對(duì)象是新興的,具有增長(zhǎng)潛力,同時(shí)存在較高風(fēng)險(xiǎn)的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

4投資方式不同。一般資本市場(chǎng)的投入主要是一次性的,投資周期較短,股份流動(dòng)性較強(qiáng),而風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)則根據(jù)企業(yè)不同成長(zhǎng)期對(duì)資金的需求,分次、多階段的進(jìn)行投資,投資周期一般在3～7年,股份流動(dòng)性較差。

5投資收獲方式不同。在一般資本市場(chǎng),投資者主要通過分紅派息和股份增殖實(shí)現(xiàn)投資收獲;在風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng),投資者不以獲取企業(yè)股息紅利為目的,而是通過風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)的股份增殖作為投資回報(bào)。

第3篇：資本市場(chǎng)的特征范文

關(guān)鍵詞：貨幣市場(chǎng)；資本市場(chǎng)：連通渠道：動(dòng)力機(jī)制

一、引言

貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的兩個(gè)重要組成部分，相互影響，不可或缺，共同決定著金融市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程。有關(guān)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的相互關(guān)系。國(guó)內(nèi)外學(xué)者分別從規(guī)范與實(shí)證的角度做過一系列的分析與研究。Cramer(1986)、RoU(1989)等人通過對(duì)美國(guó)貨幣供應(yīng)量與股價(jià)之間的關(guān)系研究表明，美國(guó)貨幣供應(yīng)量的變化可以用來解釋股價(jià)的變動(dòng)；Rigobon(2001)衡量了美國(guó)貨幣政策對(duì)資本市場(chǎng)的反應(yīng)，研究結(jié)果表明貨幣政策對(duì)資本市場(chǎng)波動(dòng)的反應(yīng)十分強(qiáng)烈；Cassoh(2002)通過使用歐元區(qū)幾個(gè)國(guó)家(不含希臘)1980至2000年間主要經(jīng)濟(jì)變量的季度數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)了歐元區(qū)國(guó)家的資本市場(chǎng)在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用。隨著中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革的深入，以及金融體系變革和制度創(chuàng)新的逐步深化，包括貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)在內(nèi)的金融市場(chǎng)有了巨大的發(fā)展。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的研究也日益深入，唐齊鳴(2001)、董小君(2004)運(yùn)用均衡分析的方法，將貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系界定為價(jià)格均衡關(guān)系，認(rèn)為中國(guó)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的非均衡發(fā)展導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)之間連通協(xié)調(diào)障礙，并針對(duì)性地提出了一些策略與建議。謝平(2000)、錢小安(2001)、桂荷發(fā)(2000)、許崇正(2004)圍繞貨幣政策是否關(guān)注資本市場(chǎng)價(jià)格，從定性的角度分析了貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的緊密關(guān)系。嘲援成(2003)、郭金龍(2004)’等對(duì)資本市場(chǎng)與貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的分析表明，貨幣政策到資本市場(chǎng)的傳導(dǎo)機(jī)制是順暢的，并認(rèn)為相對(duì)于利率而言，貨幣供應(yīng)量對(duì)資本市場(chǎng)影響較大。吳少新(2003)則認(rèn)為我國(guó)金融市場(chǎng)由于受發(fā)展程度和體制因素的制約，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)處于相對(duì)割裂的狀態(tài)，嚴(yán)重影響了金融發(fā)展的進(jìn)程。地有學(xué)者對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)之間的關(guān)系進(jìn)行了一些計(jì)量實(shí)證分析與數(shù)據(jù)檢驗(yàn)。汪小亞(2003)、王一萱與屈文洲(2005)通過對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)、全國(guó)銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)和國(guó)債市場(chǎng)中的時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行分析與檢驗(yàn)，得出了大致相同的結(jié)論，認(rèn)為我國(guó)資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)已經(jīng)建立了明顯的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，具有較強(qiáng)的相關(guān)性特征。還有學(xué)者從加入WTO宏觀背景下來考慮貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的聯(lián)系，如朱新蓉(2004)提出在目前我國(guó)貨幣市場(chǎng)資金進(jìn)入資本市場(chǎng)的規(guī)模和路徑具有較大不確定性的情況下，應(yīng)該加強(qiáng)和完善兩個(gè)市場(chǎng)開放運(yùn)行的監(jiān)管。在貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)發(fā)展次序的研究上，秦池江(1995)、曹龍騏(1996)、李格平(2004)等認(rèn)為應(yīng)該先發(fā)展貨幣市場(chǎng)。上述研究成果從定性與經(jīng)驗(yàn)以及定量基礎(chǔ)上，對(duì)資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)的連通與協(xié)調(diào)的機(jī)理進(jìn)行了相關(guān)分析與闡述，給本文的寫作提供了很多有益的啟發(fā)。但上述成果對(duì)于兩個(gè)市場(chǎng)連通與協(xié)調(diào)的內(nèi)在機(jī)理的深入分析還有所欠缺，尤其是關(guān)于兩個(gè)市場(chǎng)連通的微觀動(dòng)力機(jī)制的分析更是很少提及。本文擬從兩個(gè)市場(chǎng)連通與協(xié)調(diào)的微觀機(jī)理出發(fā)，通過對(duì)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間資金流動(dòng)的微觀機(jī)制進(jìn)行考察，研究?jī)蓚€(gè)市場(chǎng)連通與協(xié)調(diào)的內(nèi)在動(dòng)力機(jī)制，以揭示貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間內(nèi)在聯(lián)系與連通的規(guī)律，并對(duì)有關(guān)中國(guó)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展提出一些建議。

二、貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)連通的渠道

貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的核心組成部分，雖然有期限與功能上的區(qū)別，但二者之間具有內(nèi)在的連通性。而貫穿貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間內(nèi)在聯(lián)系的是市場(chǎng)信息，這些信息以各種特征的金融工具及其價(jià)格表現(xiàn)出來。貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的連通渠道主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面。

1資金渠道

資金渠道是貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)直接溝通的渠道，也是一種最為基礎(chǔ)的渠道；資金互動(dòng)是貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的“根結(jié)點(diǎn)”。從銀行等金融中介具有貨幣創(chuàng)造功能來看，貨幣市場(chǎng)資金進(jìn)入資本市場(chǎng)會(huì)大大促進(jìn)資本市場(chǎng)成交活躍；但貨幣市場(chǎng)縮減同樣對(duì)資本市場(chǎng)具有倍縮效應(yīng)。從微觀經(jīng)濟(jì)主體的資金運(yùn)用行為上分析，依據(jù)托賓的資產(chǎn)選擇理論，投資者根據(jù)收益性與風(fēng)險(xiǎn)性的判斷在貨幣市場(chǎng)資產(chǎn)與資本市場(chǎng)資產(chǎn)之間進(jìn)行投資組合。當(dāng)兩個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期收益率發(fā)生變化時(shí)，投資者將調(diào)整其資產(chǎn)組合，從而引起資金在兩個(gè)市場(chǎng)間流動(dòng)，形成兩市場(chǎng)的資金聯(lián)結(jié)，因而兩個(gè)市場(chǎng)資金聯(lián)結(jié)的渠道在微觀表現(xiàn)上是由于投資者的資產(chǎn)選擇行為所致。從社會(huì)資金總量上看，兩個(gè)市場(chǎng)的資金客觀上存在著此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。在追求利潤(rùn)動(dòng)機(jī)的驅(qū)動(dòng)下，貨幣市場(chǎng)資金往往通過多種渠道流向資本市場(chǎng)，資本市場(chǎng)資金也通過上市公司在商業(yè)銀行的存款以及證券公司在商業(yè)銀行的保證金存款形成信貸資金來源。市場(chǎng)參與者為了獲得高收益，使資金頻繁地在貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)流動(dòng)；哪個(gè)市場(chǎng)的收益率高，資金就流向哪里。正是由于貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)兩者之間存在這種互動(dòng)、競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系，金融市場(chǎng)才能形成合理的資金價(jià)格，在此基礎(chǔ)上的資金流動(dòng)才能引導(dǎo)資源的有效配置。

2利率(價(jià)格)渠道

利率是貨幣和資本的價(jià)格，其變動(dòng)維持著金融市場(chǎng)上資金的供求平衡。在一個(gè)統(tǒng)一的市場(chǎng)體系下，資金可以在兩個(gè)市場(chǎng)之間自由流動(dòng)，資金的趨利性質(zhì)也必然帶來資金的同利性。貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)間預(yù)期收益率的差異會(huì)引起兩市場(chǎng)的資金相互流動(dòng)，收益率高的市場(chǎng)受到投資主體的青睞。資金的相互流動(dòng)又使兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格具有聯(lián)動(dòng)性，進(jìn)而形成均衡化的資金收益率。所謂均衡化的資金收益率，是指在對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)整后，兩個(gè)市場(chǎng)的實(shí)際收益率水平應(yīng)該是相同的。貨幣市場(chǎng)的價(jià)格、收益率都可以表現(xiàn)為貨幣市場(chǎng)的利率水平；而貨幣市場(chǎng)的利率具有基準(zhǔn)利率的性質(zhì)。它直接決定了資本市場(chǎng)上金融資產(chǎn)的價(jià)格和收益率水平。

3金融中介與金融工具渠道

派生貨幣是現(xiàn)代金融體系的重要特征之一。在貨幣派生過程中，金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮著重要的作用。經(jīng)營(yíng)存貸款的銀行機(jī)構(gòu)通過存款、貸款、再存款、再貸款的循環(huán)過程，可以創(chuàng)造出相當(dāng)于原始存款幾倍的資金。非銀行金融機(jī)構(gòu)雖不能創(chuàng)造貨幣，但隨著金融工具的發(fā)展，也在產(chǎn)生著較強(qiáng)的派生功能。由此，中央銀行在貨幣市場(chǎng)投放的基礎(chǔ)貨幣經(jīng)放大后進(jìn)人資本市場(chǎng)。金融中介機(jī)構(gòu)尤其是那些能夠同時(shí)在貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)進(jìn)行的交易行為，引領(lǐng)著金融市場(chǎng)價(jià)格的變化與資金的流動(dòng)。貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)工具也并不是截然分開的，在一定條件下它們可以相互轉(zhuǎn)化。特別是隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，現(xiàn)代金融工具的創(chuàng)新已經(jīng)使兩者的期限劃分顯得越來越不重要。如利率按期調(diào)整的貸款，實(shí)際上就考慮了長(zhǎng)期資金需求的穩(wěn)定性，也兼顧了雙方對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡。此外，一些衍生金融產(chǎn)品如期貨、期權(quán)和互換等，很難說是長(zhǎng)期還是短期的金融工具。正因?yàn)槿绱耍?dāng)今的資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的區(qū)分，在國(guó)外已變得模糊，一般將這兩個(gè)市場(chǎng)統(tǒng)稱為金融市場(chǎng)或資本市場(chǎng)等。

4金融風(fēng)險(xiǎn)渠道

風(fēng)險(xiǎn)在不同金融市場(chǎng)之間傳播，也體現(xiàn)著貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)的傳播是指某一資產(chǎn)市場(chǎng)中的價(jià)格沖擊影響其他資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的現(xiàn)象。傳播可以通過許多不同的途徑來實(shí)現(xiàn)。對(duì)于傳播的易感性，由市場(chǎng)是否具有相互關(guān)系的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)決定；而傳播的強(qiáng)度，則由套期保值的能力、有無衍生市場(chǎng)和信息的不對(duì)稱性來決定。Kodres和Pritaker(1998)的研究發(fā)現(xiàn)，通過對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行跨市場(chǎng)套期保值?？梢詫?shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的傳播。通過這一途徑，某一市場(chǎng)中的異質(zhì)沖擊可以被傳播到另外的市場(chǎng)中去。馮蕓、吳沖鋒(2002)的研究表明，亞洲金融危機(jī)期間幾個(gè)主要亞洲國(guó)家貨幣市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的確存在風(fēng)險(xiǎn)傳播的現(xiàn)象。而且他們的研究還發(fā)現(xiàn)，危機(jī)期間各市場(chǎng)之間的引導(dǎo)和互動(dòng)關(guān)系，遠(yuǎn)比危機(jī)前和危機(jī)后市場(chǎng)較為平穩(wěn)的階段要復(fù)雜得多，多數(shù)市場(chǎng)在危機(jī)前并不存在引導(dǎo)和互動(dòng)關(guān)系，在危機(jī)期間則出現(xiàn)了引導(dǎo)和互動(dòng)關(guān)系。

三、貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)連通與協(xié)調(diào)機(jī)制分析

在金融市場(chǎng)的有機(jī)整體中，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)保持著緊密的聯(lián)系，這種聯(lián)系主要通過資金聯(lián)結(jié)、價(jià)格聯(lián)結(jié)和工具聯(lián)結(jié)以及這些聯(lián)結(jié)下的資金流動(dòng)關(guān)系體現(xiàn)出來。兩個(gè)市場(chǎng)的主體和金融工具的組合決定了兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)結(jié)的微觀基礎(chǔ)，以及在既定的微觀基礎(chǔ)下的資金流動(dòng)的動(dòng)力機(jī)制；而政府監(jiān)管政策的變化、金融體系的發(fā)展和金融創(chuàng)新等因素，會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)主體和金融工具的結(jié)構(gòu)性變化，進(jìn)而影響兩個(gè)市場(chǎng)的聯(lián)結(jié)。

首先，從資金流動(dòng)的方向來看，金融工具的收益率差異是導(dǎo)致資金流動(dòng)的最基本動(dòng)因。在金融市場(chǎng)的利率結(jié)構(gòu)能維持在均衡水平的前提下，兩個(gè)市場(chǎng)間資金流動(dòng)的方向主要受兩方面因素的影響：第一，經(jīng)濟(jì)周期對(duì)資金流動(dòng)的影響。一般來說，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于繁榮階段時(shí)，生產(chǎn)性資本的收益率較高，導(dǎo)致資本市場(chǎng)資金需求的增加，資本市場(chǎng)工具收益率上升，引導(dǎo)資金從貨幣市場(chǎng)流向資本市場(chǎng)。這種資金流動(dòng)格局加上因生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大引致的流動(dòng)性資金需求增加，會(huì)使貨幣市場(chǎng)工具利率上升，最終結(jié)果是兩個(gè)市場(chǎng)的利差消失，同時(shí)社會(huì)整體利率水平上揚(yáng)。第二個(gè)因素是中央銀行的貨幣政策。中央銀行實(shí)施貨幣政策，首先影響的是貨幣市場(chǎng)工具的利率，而擴(kuò)張性的貨幣政策會(huì)使貨幣市場(chǎng)工具的利率下降，導(dǎo)致資金流向資本市場(chǎng)，使資本市場(chǎng)工具的收益率下降，最終降低了社會(huì)整體利率水平。

其次，從資金流動(dòng)的規(guī)模與效率來看，兩個(gè)市場(chǎng)參與者的交易活動(dòng)所形成的資金供給和需求能力，是決定貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)聯(lián)結(jié)規(guī)模和效率的根本原因。在市場(chǎng)參與者數(shù)目足夠多的假定情況下，可考察主體結(jié)構(gòu)和工具結(jié)構(gòu)對(duì)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)間資金流動(dòng)的影響。

貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的聯(lián)結(jié)方式也并不是一成不變的，而是受到諸多因素的影響。首先，出于防范金融風(fēng)險(xiǎn)的目的，政府管理層對(duì)金融業(yè)一般都采取較為嚴(yán)格的監(jiān)管措施，這會(huì)直接制約貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的發(fā)展程度、參與者的規(guī)模以及對(duì)不同市場(chǎng)的參與廣度和深度，從而對(duì)兩個(gè)市場(chǎng)的互動(dòng)產(chǎn)生影響。金融監(jiān)管政策主要通過兩個(gè)途徑對(duì)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的聯(lián)結(jié)產(chǎn)生作用：第一，對(duì)各類金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)范圍的限制以及利率的管制等措施會(huì)造成其業(yè)務(wù)范圍拓展的困難，導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的各子市場(chǎng)無法充分發(fā)展，金融工具較為單一，從而加劇兩個(gè)市場(chǎng)的分割，阻礙兩個(gè)市場(chǎng)的有效聯(lián)結(jié)；第二，對(duì)參與者市場(chǎng)準(zhǔn)人的限制，會(huì)影響參與貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)交易主體的數(shù)量以及這些主體對(duì)各子市場(chǎng)的參與程度，這同樣會(huì)造成兩個(gè)市場(chǎng)問聯(lián)結(jié)渠道的減少，加劇市場(chǎng)的分割。監(jiān)管政策對(duì)市場(chǎng)參與主體在資金籌措和使用方面的限制越嚴(yán)格，金融市場(chǎng)的發(fā)育就越不完善，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間就越不能有效聯(lián)結(jié)，從而加劇金融市場(chǎng)間的分割狀況，降低資金流動(dòng)和配置效率。因此，應(yīng)在控制金融風(fēng)險(xiǎn)的前提下，逐步放松管制，完善各子市場(chǎng)，促進(jìn)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)主體和工具的聯(lián)結(jié)，引導(dǎo)更多的主體參與兩個(gè)市場(chǎng)，拓寬其參與的市場(chǎng)范圍。只有這樣，才能促進(jìn)市場(chǎng)的聯(lián)結(jié)，提高資金的配置效率。其次，從金融發(fā)展和金融創(chuàng)新的角度來看，隨著金融體系向高級(jí)化、復(fù)雜化的方向發(fā)展，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)聯(lián)結(jié)的微觀基礎(chǔ)和資金流動(dòng)規(guī)模也將隨之發(fā)生深刻變化。金融發(fā)展和金融創(chuàng)新豐富了貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)中金融工具的種類，增加了市場(chǎng)參與者籌集資金的渠道和金融工具的選擇范圍，降低了市場(chǎng)的交易成本，使更多的參與者能夠進(jìn)入市場(chǎng)進(jìn)行金融產(chǎn)品交易；同時(shí)，金融發(fā)展和金融創(chuàng)新所帶來的金融工具的多樣化，能使參與者更方便地進(jìn)行資產(chǎn)組合與風(fēng)險(xiǎn)管理，使不同金融工具間的替代性增強(qiáng)，資金流動(dòng)對(duì)收益率的變化更敏感，從而有利于提高兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)結(jié)的效率。

四、中國(guó)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)狀況分析

中國(guó)的金融市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，“新興加轉(zhuǎn)軌”的特征決定了中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展有其自身的特殊性和復(fù)雜性。

從發(fā)展歷程看，貨幣市場(chǎng)發(fā)展滯后于資本市場(chǎng)發(fā)展。由于體制性因素，也出于對(duì)經(jīng)濟(jì)金融現(xiàn)實(shí)的考慮，國(guó)家將資本市場(chǎng)列于優(yōu)先發(fā)展的地位，資本市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)得到了迅猛發(fā)展；而貨幣市場(chǎng)發(fā)展則處于相對(duì)次要位置。在發(fā)育程度上，資本市場(chǎng)較貨幣市場(chǎng)相對(duì)充分。中國(guó)的貨幣市場(chǎng)從同業(yè)拆借開始，經(jīng)歷了由民間推動(dòng)、放手發(fā)展和逐步規(guī)范的過程，到現(xiàn)在已具有相當(dāng)規(guī)模。其中，債券回購(gòu)和同業(yè)拆借市場(chǎng)發(fā)展較為迅速，而票據(jù)市場(chǎng)、短期國(guó)債市場(chǎng)與其他市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)緩慢，顯示了貨幣市場(chǎng)本身發(fā)展的非均衡性特征。另外，資本市場(chǎng)的子市場(chǎng)也缺乏均衡發(fā)展，中國(guó)資本市場(chǎng)存在著“強(qiáng)股市、弱債市，強(qiáng)國(guó)債、弱企業(yè)債”的結(jié)構(gòu)性失衡特征。貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)發(fā)展的非均衡性，嚴(yán)重阻礙了金融市場(chǎng)發(fā)展的整體協(xié)調(diào)性。嚴(yán)重制約著中國(guó)金融體系的進(jìn)一步發(fā)展和完善。

在制度安排上，我國(guó)于1993年開始實(shí)行“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)管理”的金融管理體制，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的參與主體逐漸被隔離，兩個(gè)市場(chǎng)的資金聯(lián)接渠道也一步一步被隔斷。為了解決證券公司的資金來源問題以及扶持證券投資基金，我國(guó)自1999年以來叉頒布了一系列相關(guān)規(guī)定，貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間的聯(lián)通渠道有所拓寬。

就目前總體狀況而言，我國(guó)實(shí)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)政策對(duì)于企業(yè)投資組合調(diào)整和居民儲(chǔ)蓄存款的非中介化是監(jiān)管無效的(錢小安，2001)。據(jù)測(cè)算，僅2000年我國(guó)股票市場(chǎng)涉及的銀行信貸資金存量規(guī)模就達(dá)到4500億元～6000億元左右(吳曉求，2001)。在追求風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)下，資本市場(chǎng)參與者將從貨幣市場(chǎng)或銀行體系獲得的資金投資于股市，中國(guó)的貨幣市場(chǎng)資金流入資本市場(chǎng)的“暗通”渠道是暢通的。具體表現(xiàn)在：首先，證券公司通過“逾期”同業(yè)拆借或者連續(xù)從不同的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行隔夜融通或短期融通獲得的短期資金用于投資。2000年，證券公司從同業(yè)拆借市場(chǎng)凈融人資金3898億元用于股票投資，2001年和2002年分別為5432億元和6692億元，2004年前三季度達(dá)到5404億元。其次，企業(yè)相應(yīng)增加證券投資數(shù)量。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2000-2001年企業(yè)短期投資大幅增長(zhǎng)，其中85％投資于證券(汪小亞，2003)。國(guó)內(nèi)其他學(xué)者(王一萱，2005；楊新松，2006)的研究結(jié)果也表明，在分業(yè)管理體制下，由貨幣市場(chǎng)通向資本市場(chǎng)的資金暗道和明道聯(lián)結(jié)是相對(duì)通暢的。但這種“通暢”，一方面說明資本的趨利性質(zhì)并非完全能夠受到監(jiān)管的有效抑止；另一方面也蘊(yùn)含著巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)。2006年以來，中國(guó)資本市場(chǎng)高速發(fā)展，從2006年1月開始，國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)總市值從3.4萬億元開始快速擴(kuò)容，到2007年8月，總市值首次超過我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)總量，高達(dá)21.147萬億元。在股票市場(chǎng)陜速擴(kuò)容的同時(shí)，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性過剩以及資金供應(yīng)結(jié)構(gòu)失衡問題仍然存在。雖然央行多次加息并采取多項(xiàng)政策措施予以調(diào)整，但效果并不十分理想。雖然影響因素復(fù)雜多變，但無疑與中國(guó)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的非均衡發(fā)展以及兩個(gè)市場(chǎng)協(xié)調(diào)機(jī)制的欠缺有很大的關(guān)聯(lián)。

貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的不均衡發(fā)展和其自身的不完善，以及兩個(gè)市場(chǎng)連通與協(xié)調(diào)機(jī)制的欠缺，對(duì)金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了負(fù)面效應(yīng)。目前我國(guó)金融市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)，從貨幣市場(chǎng)向證券市場(chǎng)的傳遞是相對(duì)靈敏的，但反方向的傳遞則比較緩慢。這種非對(duì)稱性信息流通，導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格的失真，致使社會(huì)資源不能按市場(chǎng)化要求優(yōu)化配置，從而影響到整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。在市場(chǎng)割裂的情況下，由于利率缺乏彈性，靈敏度低，無法準(zhǔn)確反映市場(chǎng)資金的供求狀況，無法形成合理的利率結(jié)構(gòu)，從而影響市場(chǎng)資金的合理流動(dòng)，也導(dǎo)致了貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的預(yù)期收益率結(jié)構(gòu)的失衡。另外，在金融市場(chǎng)處于分割狀態(tài)下，貨幣政策行為引發(fā)的居民資產(chǎn)選擇行為受到制度約束，難以對(duì)金融商品的成本與收入變化作出靈活的反應(yīng)。金融產(chǎn)品因缺乏基準(zhǔn)利率參照而難以形成合理的定價(jià)機(jī)制，無法通過價(jià)格預(yù)期有效地參與資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)，從而造成貨幣市場(chǎng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制失靈，貨幣政策效果不明顯。由于市場(chǎng)分割，貨幣市場(chǎng)不能為資本市場(chǎng)主體提供合適的資金來源，資本市場(chǎng)的投資者無法通過貨幣市場(chǎng)進(jìn)行流動(dòng)性管理，融資渠道的狹窄也迫使金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行體制外融資和違規(guī)操作，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加，威脅整個(gè)金融體系的穩(wěn)定性。因此，大力發(fā)展中國(guó)的貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，構(gòu)建貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)有效的連通與協(xié)調(diào)機(jī)制，是中國(guó)金融市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的必然選擇。

五、中國(guó)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展策略

1發(fā)展貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)。首先，必須健全貨幣市場(chǎng)體系，實(shí)現(xiàn)運(yùn)作一體化。要對(duì)貨幣市場(chǎng)進(jìn)行總體設(shè)計(jì)、引導(dǎo)和規(guī)范運(yùn)作，在完善現(xiàn)有市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，大力發(fā)展票據(jù)市場(chǎng)、可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)和其他融資券市場(chǎng)，加快各個(gè)子市場(chǎng)間的融合，進(jìn)一步深化貨幣市場(chǎng)的融資功能和政策功能，形成一個(gè)統(tǒng)一、靈活、高效的貨幣市場(chǎng)。其次，必須進(jìn)一步規(guī)范發(fā)展資本市場(chǎng)。要完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)，建立合理的發(fā)行機(jī)制，規(guī)范證券市場(chǎng)交易行為。形成證券市場(chǎng)有效的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，發(fā)揮證券市場(chǎng)直接融資的作用。再者，必須逐步增加兩市場(chǎng)共同的參與主體。要擴(kuò)大投資主體的連通程度，放寬資本市場(chǎng)投資主體進(jìn)入貨幣市場(chǎng)的條件。允許更多的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入拆借市場(chǎng)和債券市場(chǎng)，加快證券公司、證券投資基金、財(cái)務(wù)公司、租賃公司和信托投資公司直接入市交易的進(jìn)程；同時(shí)要積極推動(dòng)做市商制度的建立，以穩(wěn)定市場(chǎng)價(jià)格、維持市場(chǎng)流動(dòng)性。

2建立貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)均衡發(fā)展的市場(chǎng)治理機(jī)制。要建立一個(gè)科學(xué)的金融市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)，包括運(yùn)作體系、調(diào)控體系和監(jiān)管體系三個(gè)方面，使資金能在貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間自由流動(dòng)，金融市場(chǎng)的價(jià)格能夠反映市場(chǎng)的供求關(guān)系。要建立貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控體系。隨著貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)整合進(jìn)程的加快，金融風(fēng)險(xiǎn)也在加大，為此要制定有效的防范金融風(fēng)險(xiǎn)的措施，規(guī)范市場(chǎng)運(yùn)作，加強(qiáng)內(nèi)控制度建設(shè)，提高金融市場(chǎng)參與主體的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和控制風(fēng)險(xiǎn)的能力。

3構(gòu)建貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間資金合理流通的渠道。逐步取消貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間資金流動(dòng)的壁壘，疏通兩個(gè)市場(chǎng)的資金渠道，從而有效地配置資金，疏散和化解銀行資金風(fēng)險(xiǎn)。債券市場(chǎng)是聯(lián)結(jié)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的有效紐帶，要積極推進(jìn)債券市場(chǎng)的改革，逐步形成長(zhǎng)、中、短期限結(jié)構(gòu)合理的國(guó)債結(jié)構(gòu)，大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，優(yōu)化債券市場(chǎng)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，完善債券發(fā)行市場(chǎng)和債券交易市場(chǎng)，推動(dòng)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的進(jìn)一步連通。要加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程，增強(qiáng)利率變化對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格變化的傳導(dǎo)效應(yīng)，真正發(fā)揮貨幣市場(chǎng)的基礎(chǔ)作用。要改革和完善匯率形成機(jī)制，使匯率成為貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展的一個(gè)鏈接。

第4篇：資本市場(chǎng)的特征范文

   

    一、保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的動(dòng)因與微觀基礎(chǔ)

   

    （一）保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的動(dòng)因

   

    保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的融合發(fā)展作為現(xiàn)代金融制度創(chuàng)新的一種形式，其動(dòng)因一是兩者的資產(chǎn)專用性??；二是規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的作用。

   

    根據(jù)西方金融理論，銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)的要素主要包括資本和信息。首先就資本而言，主要包括現(xiàn)實(shí)資本和人力資本。金融業(yè)中，現(xiàn)實(shí)資本幾乎是通用的。而人力資本由于面臨的金融市場(chǎng)高度相關(guān)，其知識(shí)及素質(zhì)要求相近，故也可通用，即人力資本的資產(chǎn)專用性也較低。再就金融信息來說，因?yàn)殂y行業(yè)、證券業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)等面臨著同樣的宏觀環(huán)境、同樣的行業(yè)與企業(yè)環(huán)境，所以它們對(duì)宏觀、微觀信息的掌握與處理差別不大，即信息的資產(chǎn)專用性也較小。由此可見，金融業(yè)間資產(chǎn)專用性很小且日益遞減，金融業(yè)之間的融合發(fā)展存在可行性。

   

    保險(xiǎn)業(yè)是一個(gè)明顯的規(guī)模報(bào)酬遞增的行業(yè)，與一般工商企業(yè)相比，需求限制較少，容易形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)。保險(xiǎn)業(yè)通過兼營(yíng)證券、信托、銀行等金融業(yè)務(wù)，容易擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。

   

    在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，金融業(yè)千方百計(jì)地尋找降低成本，提高收益的途徑，為客戶提供綜合的、高附加值的、全面的服務(wù)，方便客戶一站購(gòu)足。銀行、保險(xiǎn)、證券和信托等融為一體，可優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，吸引高質(zhì)量的客戶群，形成范圍經(jīng)濟(jì)，保證收益的穩(wěn)定性。

   

    金融深化包括金融工具的發(fā)展和金融市場(chǎng)的發(fā)展。金融深化的核心是解除價(jià)格扭曲、結(jié)構(gòu)單一和市場(chǎng)分割這三方面的壓制狀態(tài)。保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展可在一定程度上消除市場(chǎng)分割，有助于動(dòng)員儲(chǔ)蓄、便利交換、降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、建立信息揭示和約束控制等，從而有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展可視為金融市場(chǎng)分割——市場(chǎng)融合的制度變遷，同時(shí)也可視為金融深化與金融創(chuàng)新。

   

    保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展，主要是指制度的創(chuàng)新，即金融市場(chǎng)各子市場(chǎng)“重歸于一體”，提供綜合化的現(xiàn)代金融服務(wù)。金融創(chuàng)新一方面可以提高金融市場(chǎng)的效率、改善金融市場(chǎng)上的信息不對(duì)稱性，從而促進(jìn)金融發(fā)展；另一方面，在融合中，必然創(chuàng)造出新的金融工具（如投資連結(jié)型、萬能型保單等）、新的金融市場(chǎng)（如巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化市場(chǎng)、保險(xiǎn)期貨、保險(xiǎn)期權(quán)等）。目前，我國(guó)政府對(duì)包括銀行、保險(xiǎn)、證券、信托在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)替代實(shí)行嚴(yán)格的控制。保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展研究剛剛起步，因?yàn)榻鹑谝种?，?yán)重阻礙了我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的制度創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新和服務(wù)創(chuàng)新等。

   

    （二）保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合的微觀基礎(chǔ)

   

    隨著世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，金融自由化的進(jìn)程不斷加快。保險(xiǎn)業(yè)與銀行業(yè)、證券業(yè)之間相互滲透，保險(xiǎn)公司通過金融工具的創(chuàng)新，推出了各種新型保險(xiǎn)品種。保險(xiǎn)公司為出售這些保險(xiǎn)產(chǎn)品取得的資金設(shè)立專門的投資賬戶，這些投資賬戶必須接受證券監(jiān)管部門的管制，推銷這些保單的人、經(jīng)紀(jì)人也必須擁有證券從業(yè)資格（弗蘭克•丁等，1998）。保險(xiǎn)公司不僅提供保險(xiǎn)保障，也提供投資工具的服務(wù)。在躉繳保費(fèi)和均衡保費(fèi)體系下，投保人預(yù)先繳納了超過年保險(xiǎn)成本的一筆資金。由于貨幣具有時(shí)間價(jià)值，投保人付出了將資金投資于其他項(xiàng)目獲取收益的機(jī)會(huì)成本，因此，保險(xiǎn)公司必須事先承諾給予這部分資金一定的投資回報(bào)率。在經(jīng)營(yíng)實(shí)務(wù)上，對(duì)客戶預(yù)交資金的回報(bào)的承諾是通過精算假設(shè)中的定價(jià)預(yù)定利率來處理的。要履行對(duì)保戶承諾的投資回報(bào)率，必須進(jìn)行資金運(yùn)用。即使是保險(xiǎn)公司出售的純風(fēng)險(xiǎn)保障型的險(xiǎn)種，其保費(fèi)收入一般也不會(huì)同時(shí)被支取，因此，可以形成一定的現(xiàn)金存量。新保單的增加還會(huì)帶來現(xiàn)金流入，這種類型的保單也可以積存一部分可運(yùn)用的資金。因此，雖然這類產(chǎn)品對(duì)保戶來說不是投資工具，但對(duì)于保險(xiǎn)公司來說，卻是獲取投資資金來源的一種工具。

   

    保險(xiǎn)公司是通過發(fā)售保單獲取資金的，保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)具有負(fù)債性。其產(chǎn)品特征決定了其負(fù)債結(jié)構(gòu)的特征。保險(xiǎn)公司的負(fù)債在形式上主要是各種準(zhǔn)備金，通常準(zhǔn)備金占其保險(xiǎn)總資金的80～90%。負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)取決于保險(xiǎn)公司的險(xiǎn)種結(jié)構(gòu)，通常而言，壽險(xiǎn)公司的負(fù)債主要是長(zhǎng)期的，其期限可以長(zhǎng)達(dá)幾十年；財(cái)險(xiǎn)公司的負(fù)債主要是短期的，一般為一年。保險(xiǎn)負(fù)債具有對(duì)利率的敏感性：采取固定利率方式的傳統(tǒng)保險(xiǎn)產(chǎn)品，對(duì)利率的變化較敏感；采取浮動(dòng)利率的新型投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品，利率的變化對(duì)負(fù)債影響不大，如投資連結(jié)保險(xiǎn)、萬能保險(xiǎn)等?？梢姡ｋU(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)決定保險(xiǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，保險(xiǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)決定保險(xiǎn)資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)。要保持保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的平衡，必須使保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)、負(fù)債在期限結(jié)構(gòu)、利率敏感性等方面相互匹配。因此，保險(xiǎn)公司的負(fù)債特征決定了其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)特征。為了與長(zhǎng)期、固定利率負(fù)債的持續(xù)期相匹配，保險(xiǎn)公司通常將其大部分資金分配于長(zhǎng)期債券上；對(duì)于投資連結(jié)型保單取得的資金，由于這些負(fù)債是浮動(dòng)利率的，保險(xiǎn)公司則多將其分配于非固定收益證券上，如股票。因此，運(yùn)用多元化投資，是保險(xiǎn)公司分散風(fēng)險(xiǎn)的最主要工具。

   

    保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品特征決定了其負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)與利率敏感性，另外，根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債匹配的經(jīng)營(yíng)原理，保險(xiǎn)公司的負(fù)債特征又決定了其資產(chǎn)的期限結(jié)構(gòu)、品種結(jié)構(gòu)。從產(chǎn)品到負(fù)債，從負(fù)債到資產(chǎn)的過程決定了保險(xiǎn)公司的基本職能：除提供保險(xiǎn)保障之外，保險(xiǎn)公司還具有提供投資工具和進(jìn)行投資管理的融資功能，是一種重要的契約型金融中介機(jī)構(gòu)。由于保險(xiǎn)公司尤其是壽險(xiǎn)公司的負(fù)債、資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)具有長(zhǎng)期性特點(diǎn)，因此，保險(xiǎn)公司是長(zhǎng)期金融工具交易市場(chǎng)——資本市場(chǎng)的重要機(jī)構(gòu)，一方面，向客戶出售長(zhǎng)期投資工具——各種半投資型或投資型保單；另一方面，保險(xiǎn)公司又將出售保單獲得的資金購(gòu)買資本市場(chǎng)的投資工具。保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)匹配的原則和保險(xiǎn)公司在資本市場(chǎng)銷售長(zhǎng)期投資工具、購(gòu)買長(zhǎng)期投資工具的雙重角色，構(gòu)成了保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合的微觀基礎(chǔ)。

   

    二、保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的成本—效益分析

   

    保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的融合發(fā)展，從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析有多種原因：如提高效率，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，減少交易摩擦，降低成本，優(yōu)化資源配置，獲得比較利益，提高金融業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力等。其中最主要原因是：市場(chǎng)融合的凈收益大于市場(chǎng)分割經(jīng)營(yíng)所能獲得的凈收益，金融體系能夠獲得市場(chǎng)融合的比較利益。金融業(yè)從市場(chǎng)分割向市場(chǎng)融合回歸帶來的凈收益的變化，主要來自于提供同樣的金融服務(wù)，融合后金融機(jī)構(gòu)支付的總成本要小于市場(chǎng)分割時(shí)金融機(jī)構(gòu)所支付的總成本。市場(chǎng)融合的比較利益取決于監(jiān)管成本、內(nèi)部管理成本和金融機(jī)構(gòu)的外部交易成本等成本的不同變化。本文主要針對(duì)這幾類成本的變化情況進(jìn)行簡(jiǎn)要分析：在一般情況下，由于市場(chǎng)融合能夠帶來規(guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)、協(xié)同效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)分散等效率優(yōu)勢(shì)（berber，2002），可以增加金融機(jī)構(gòu)的服務(wù)手段和業(yè)務(wù)規(guī)模，減少交易環(huán)節(jié)，從而降低金融機(jī)構(gòu)的交易成本，同時(shí)由于市場(chǎng)融合之后的金融機(jī)構(gòu)能夠獲得管理上的協(xié)同效應(yīng)（即管理資源的充分利用），也能在一定程度上降低管理成本。但由于市場(chǎng)融合導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的組織機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)復(fù)雜程度提高，將會(huì)加大外部監(jiān)管與內(nèi)部管理的難度，使監(jiān)管成本和內(nèi)部管理成本增加。綜合以上分析的結(jié)果，由市場(chǎng)分割到市場(chǎng)融合，金融機(jī)構(gòu)的外部交易成本下降，監(jiān)管成本和內(nèi)部管理成本上升，如圖1所示，從市場(chǎng)分割到市場(chǎng)融合，即由截面a截面b，ec、sc、mc，其中，ec為交易成本，sc為監(jiān)管成本，mc為內(nèi)部管理成本。

   

    由市場(chǎng)分割—市場(chǎng)融合，每一個(gè)截面都可以得到三類成本的不同組合。是否實(shí)行市場(chǎng)融合，或者說在市場(chǎng)分割和市場(chǎng)融合之間選擇哪一個(gè)截面（即在多大程度上實(shí)行市場(chǎng)融合）作為金融業(yè)經(jīng)營(yíng)制度，關(guān)鍵要看市場(chǎng)融合所帶來的“比較利益”的大小。如果由截面a代表的市場(chǎng)分割過渡到截面b代表的市場(chǎng)融合，交易成本ec，即效率提高可以抵補(bǔ)截面a到截面b（簡(jiǎn)稱為ab）所帶來的監(jiān)管成本上升（sc）以及內(nèi)部管理成本上升（mc），則市場(chǎng)融合的社會(huì)比較利益為正，市場(chǎng)融合對(duì)社會(huì)有利，即截面a截面b，ec>sc+mc，則有利。反之，則比較利益為負(fù)，市場(chǎng)融合對(duì)社會(huì)不利，保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)應(yīng)該分割經(jīng)營(yíng)。

   

    由圖1可知，從市場(chǎng)分割到市場(chǎng)融合，截面a截面b，ec>sc+mc時(shí)，可能獲得市場(chǎng)融合的比較利益。除此之外，還需要其他相關(guān)條件。西方發(fā)達(dá)國(guó)家之所以實(shí)行市場(chǎng)融合，正是因?yàn)樗鼈冋J(rèn)為已經(jīng)具備了相關(guān)條件。這些條件主要包括：（1）健全的法律、法規(guī)、完善和健全的金融監(jiān)管體制、金融監(jiān)管組織體系等。所有這些因素?zé)o疑將會(huì)導(dǎo)致監(jiān)管成本sc整體下降，邊際遞增率減小，從而降低社會(huì)為金融體系付出的成本；（2）金融機(jī)構(gòu)具有較高的內(nèi)部管理水平。由市場(chǎng)分割到市場(chǎng)融合的轉(zhuǎn)變過程中，金融機(jī)構(gòu)的組織結(jié)構(gòu)、金融業(yè)務(wù)的復(fù)雜程度大大提高，內(nèi)部管理成本也將相應(yīng)提高。如果金融企業(yè)內(nèi)部建設(shè)不斷完善，控制機(jī)制不斷強(qiáng)化，以及人員素質(zhì)、管理水平不斷提高，那么總體上內(nèi)部管理成本上升速度趨緩，甚至?xí)鸩较陆担琺c斜率變?。唬?）金融機(jī)構(gòu)具有較高的電子化、信息化程度。由于信息化水平的提高，作為以服務(wù)為依托的金融業(yè)可以借助信息技術(shù)開發(fā)新的金融工具，延展服務(wù)空間，改進(jìn)金融服務(wù)的質(zhì)量和時(shí)效性，提高金融資本效率。這主要是因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)的交易成本總量以及交易的邊際成本不斷下降，如網(wǎng)絡(luò)的運(yùn)用，可使銀行、證券或保險(xiǎn)公司同時(shí)處理幾個(gè)甚至幾百萬個(gè)客戶的信息，而每增加一位客戶所引起的交易成本上升幾乎為零，這樣使交易的邊際成本十分低，甚至在某些區(qū)間可以忽略不計(jì)。信息技術(shù)同時(shí)運(yùn)用于金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部管理和外部監(jiān)管，進(jìn)一步使兩者成本降低。在上述三個(gè)條件的基礎(chǔ)上，圖1中三條曲線sc、mc、ec都將得到很大的改善，不僅三條曲線同時(shí)向下平移，表示金融體系整體社會(huì)成本降低，而且三條曲線的效率也將發(fā)生新的變化；（4）發(fā)展相對(duì)成熟、有序競(jìng)爭(zhēng)的保險(xiǎn)市場(chǎng)、資本市場(chǎng)體系，是實(shí)行市場(chǎng)融合不可或缺的條件?？傊?，只有具備了融合的條件，才能獲得正的比較利益，否則，將適得其反。

   

    三、保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的利弊分析

   

    （一）保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的好處

   

    保險(xiǎn)資金，尤其是人壽保險(xiǎn)資金具有長(zhǎng)期性，適合投資于資本市場(chǎng)，因此，保險(xiǎn)公司理所當(dāng)然地成為資本市場(chǎng)的重要機(jī)構(gòu)投資者。

   

    1.保險(xiǎn)市場(chǎng)可促進(jìn)資本市場(chǎng)的完善

   

    資本市場(chǎng)的成熟和完善，一定程度上取決于資本市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)。而投資者結(jié)構(gòu)的合理化和多元化，是資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度的重要考察指標(biāo)。保險(xiǎn)公司參與資本市場(chǎng)，有利于培育和壯大機(jī)構(gòu)投資者力量，強(qiáng)化理性投資理念，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。一方面，保險(xiǎn)公司作為機(jī)構(gòu)進(jìn)入資本市場(chǎng)，側(cè)重于長(zhǎng)期投資收益，有助于上市公司不斷改善經(jīng)營(yíng)、完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)。另一方面，保險(xiǎn)公司追求穩(wěn)定，有較好的精算技術(shù)，在收益率細(xì)微差異的分辨、相關(guān)事件的預(yù)測(cè)和概率計(jì)算、建立最優(yōu)投資組合和最大限度規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)等方面有獨(dú)到之處。這類機(jī)構(gòu)進(jìn)入資本市場(chǎng)，對(duì)證券投資基金及其操作水平提出更高要求，對(duì)上市公司行為規(guī)范化也將產(chǎn)生有利的市場(chǎng)制衡，有助于培育證券市場(chǎng)理性投資理念，也有助于抑制由于過度投機(jī)所造成的不正常的價(jià)格波動(dòng)。保險(xiǎn)市場(chǎng)巨額、穩(wěn)定的保險(xiǎn)資金，對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)育和成熟將起到積極作用，具體表現(xiàn)在： （1）擴(kuò)大資本市場(chǎng)規(guī)模。保險(xiǎn)公司既可以作為機(jī)構(gòu)投資者參與一、二級(jí)市場(chǎng)的交易，也可以籌資者的身份發(fā)行股票和債券。巨額的保險(xiǎn)資金具有長(zhǎng)期、穩(wěn)定的特點(diǎn)，經(jīng)過精確測(cè)算、合理的期限安排和資產(chǎn)組合后，進(jìn)入資本市場(chǎng)，既增加了資本市場(chǎng)資金的供給，又刺激了資本市場(chǎng)籌資主體的資金需求，從兩方面促使資本市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大。（2）促進(jìn)資本市場(chǎng)主體的發(fā)育成熟和資本市場(chǎng)效率的提高。在資本市場(chǎng)上，存在大量工商企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者等，有的籌資，有的“圈錢”；有的投資，有的投機(jī)。而保險(xiǎn)公司，特別是壽險(xiǎn)公司是資本市場(chǎng)上的長(zhǎng)期投資者，其投資遵循的首要原則是安全性。保險(xiǎn)資金進(jìn)入資本市場(chǎng)，因其具有長(zhǎng)期、穩(wěn)定和數(shù)額巨大的特點(diǎn)，可以大大削減投機(jī)者帶來的市場(chǎng)大幅度波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，是穩(wěn)定資本市場(chǎng)的重要力量。保險(xiǎn)資金運(yùn)用必須進(jìn)行專業(yè)化的風(fēng)險(xiǎn)管理，這也是提高資本市場(chǎng)效率，推動(dòng)資本市場(chǎng)成熟的根本動(dòng)力。（3）促進(jìn)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的完善。保險(xiǎn)資金在一級(jí)市場(chǎng)上承購(gòu)、包銷購(gòu)買等，刺激一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展。在二級(jí)市場(chǎng)上的投資，可大大提高資金的流動(dòng)性，活躍市場(chǎng)。以壽險(xiǎn)公司資金運(yùn)用為例，由于其需要不斷調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，以期在風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下，實(shí)現(xiàn)收益的最大化，客觀上有利于改善一級(jí)市場(chǎng)、二級(jí)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，增進(jìn)其協(xié)調(diào)發(fā)展；保險(xiǎn)資金還可以通過創(chuàng)立或加入投資基金等形式，促進(jìn)資本市場(chǎng)組織的完善；此外，保險(xiǎn)公司，尤其是壽險(xiǎn)公司長(zhǎng)期穩(wěn)定、具有負(fù)債特性和追求相對(duì)穩(wěn)定收益的資金，客觀上要求資本市場(chǎng)具有對(duì)應(yīng)的長(zhǎng)期、收益穩(wěn)定的投資產(chǎn)品。市場(chǎng)供求力量使債券品種不斷發(fā)展完善，從而也促進(jìn)資本市場(chǎng)品種結(jié)構(gòu)的完善。零貝塔風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)證券化產(chǎn)品，也可豐富資本市場(chǎng)的投資產(chǎn)品，完善投資者的投資組合。

   

    在保險(xiǎn)業(yè)發(fā)達(dá)的國(guó)家，保險(xiǎn)市場(chǎng)對(duì)資本市場(chǎng)的促進(jìn)作用得到了充分體現(xiàn)。從國(guó)際股票市場(chǎng)看，保險(xiǎn)公司持有的上市公司的股票市值占整個(gè)股票市場(chǎng)市值總額的比重較高，歐洲為40%，日本為50%。在美國(guó)，保險(xiǎn)公司和私人養(yǎng)老基金的投資在其貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)中所占的比例達(dá)22.27%，保險(xiǎn)資金是資本市場(chǎng)上資金的主要來源之一。

    2.資本市場(chǎng)有助于提高保險(xiǎn)公司的償付能力和承保能力

   

    資本市場(chǎng)的成熟、規(guī)范有助于提高保險(xiǎn)公司的償付能力和承保能力。從理論上看，成熟的資本市場(chǎng)有利于保險(xiǎn)公司進(jìn)行以資產(chǎn)負(fù)債匹配為基礎(chǔ)的投資組合管理，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，增加投資收益，并滿足流動(dòng)性需求。首先，成熟的資本市場(chǎng)中投機(jī)性較弱，資本資產(chǎn)價(jià)值在短期內(nèi)穩(wěn)定，能夠真實(shí)反映發(fā)行公司的價(jià)值。這對(duì)長(zhǎng)期投資的巨額保險(xiǎn)資金來說，可降低市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)；其次，成熟的資本市場(chǎng)中，利率波動(dòng)幅度小，并在很大程度上可作合理預(yù)期，從而減少保險(xiǎn)公司利率估計(jì)失誤，避免保險(xiǎn)準(zhǔn)備金提取不足導(dǎo)致的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，從根本上保證投資資金來源的穩(wěn)定；最后，成熟的資本市場(chǎng)中，中介機(jī)構(gòu)完善，資產(chǎn)清算風(fēng)險(xiǎn)小，可以提供多樣化的投資方式，使保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)得到分散，獲取穩(wěn)定、高額的投資收益。

   

    從實(shí)踐看，由于保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)互動(dòng)的關(guān)系，資本市場(chǎng)的發(fā)展與保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展表現(xiàn)出較高的協(xié)同性。美國(guó)資本市場(chǎng)較成熟，尤其是固定收益證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)，滿足了保險(xiǎn)資金尤其是壽險(xiǎn)資金運(yùn)用的基本要求，成為美國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的主要場(chǎng)所。在美國(guó)壽險(xiǎn)公司1917—1996年的長(zhǎng)達(dá)80年的歷史中，公司債券一直是壽險(xiǎn)公司投資的主要工具，大部分時(shí)間中占?jí)垭U(xiǎn)公司資產(chǎn)的比例都在35～40%。盡管這一比例在20世紀(jì)90年代，隨著股票投資比例的上升而有所下降，但仍占20%左右。另外，成熟的股票市場(chǎng)也是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的重要場(chǎng)所，20世紀(jì)末期，美國(guó)壽險(xiǎn)公司投資股票占其總資產(chǎn)的比例達(dá)20%以上。從壽險(xiǎn)公司持有債券期限結(jié)構(gòu)來看，以長(zhǎng)期投資為主的5—20年期債券占了近60%。可見，成熟資本市場(chǎng)工具及其期限結(jié)構(gòu)的多元化和多樣化，滿足了壽險(xiǎn)公司負(fù)債的特點(diǎn)，使其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)相匹配，有效控制和管理其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，確保其經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。

   

    3.降低成本

   

    保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的融合發(fā)展，形成綜合性的金融機(jī)構(gòu)。綜合性的金融機(jī)構(gòu)可同時(shí)經(jīng)營(yíng)銀行、證券、保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)，使各種業(yè)務(wù)相互促進(jìn)、相互支持，做到優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、資源和信息共享，有利于提高服務(wù)效率，降低經(jīng)營(yíng)成本，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)與范圍經(jīng)濟(jì)。另外，市場(chǎng)融合使金融機(jī)構(gòu)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)組合多樣化和資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分散化，降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，使金融機(jī)構(gòu)和金融體系具有更大的整體穩(wěn)定性。

   

    4.增加收益

   

    市場(chǎng)融合經(jīng)營(yíng)制度下的綜合性金融機(jī)構(gòu)具備穩(wěn)定的客戶群。綜合性金融機(jī)構(gòu)可以通過對(duì)工商企業(yè)的業(yè)務(wù)、投資等來加強(qiáng)對(duì)它的滲透，有助于金融機(jī)構(gòu)獲取有關(guān)工商企業(yè)的充分信息，提高投資的準(zhǔn)確性。所以，綜合性金融機(jī)構(gòu)的客戶群較為穩(wěn)定，市場(chǎng)份額和市場(chǎng)控制力能夠得到鞏固，適應(yīng)市場(chǎng)變化的能力較強(qiáng)。多元化經(jīng)營(yíng)可為其金融產(chǎn)品的開發(fā)和服務(wù)領(lǐng)域的延伸，創(chuàng)造巨大的潛在發(fā)展空間，從而極大地增強(qiáng)綜合性金融機(jī)構(gòu)對(duì)金融市場(chǎng)變化的適應(yīng)性，使其能及時(shí)根據(jù)金融環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，靈活調(diào)整自身的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，加強(qiáng)金融創(chuàng)新，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。市場(chǎng)融合也有利于增加盈利。隨著保險(xiǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，保險(xiǎn)費(fèi)率越來越低，保險(xiǎn)承保利潤(rùn)逐漸減少甚至為負(fù)。保險(xiǎn)業(yè)要生存和發(fā)展，只有通過延伸服務(wù)空間和投資利潤(rùn)來彌補(bǔ)。

   

    （二）保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的弊端

   

    事物都是一分為二的，有其利必有其弊。保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展也存在一些弊端：第一，從事多元化經(jīng)營(yíng)的綜合性金融機(jī)構(gòu)，在其不同的側(cè)面、不同的服務(wù)對(duì)象和不同的服務(wù)品種等方面有不同的文化、不同的傳統(tǒng)、不同的運(yùn)行機(jī)制，它們交織在一起，必然顯現(xiàn)出潛在的矛盾或沖突，導(dǎo)致綜合性金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部協(xié)調(diào)困難、管理難度增大等問題。第二，市場(chǎng)融合可能招致新的更大的金融風(fēng)險(xiǎn)。一方面，綜合性金融機(jī)構(gòu)所面臨的不確定性得以擴(kuò)展，從而其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也隨之?dāng)U大；另一方面，綜合性金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部各業(yè)務(wù)部門和子公司之間由于目標(biāo)不同，難免發(fā)生利益沖突，加重道德風(fēng)險(xiǎn)。其不良的內(nèi)部交易可能引起綜合性金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)傳遞，導(dǎo)致“多米諾骨牌”效應(yīng)的發(fā)生。第三，由于綜合性金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)種類繁多，規(guī)模巨大，其權(quán)利較大，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響較強(qiáng)，容易形成金融壟斷，產(chǎn)生非公平競(jìng)爭(zhēng)，從而對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生消極影響。第四，金融機(jī)構(gòu)復(fù)雜的綜合經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)運(yùn)作，不利于實(shí)施有效的金融監(jiān)管，需要金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)相應(yīng)地提高其監(jiān)管水平

   

    四、西方發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)對(duì)中國(guó)的啟示以及中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展所面臨的困難與條件

   

    （一）西方發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)對(duì)中國(guó)的啟示

   

    西方金融業(yè)發(fā)展模式主要有兩種：一種是以德國(guó)為代表的兩業(yè)始終融合的模式；另一種是以美國(guó)、日本為代表的兩業(yè)分離模式，并且在經(jīng)歷了融合、分離的過程之后，現(xiàn)又回歸到融合的模式。

   

    從西方發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)資金運(yùn)用的情況來看，股票、債券、抵押貸款等占相當(dāng)比重，說明保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)不但已經(jīng)融合，而且相當(dāng)緊密。國(guó)際上保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合的路徑，除傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)、產(chǎn)品、機(jī)構(gòu)和服務(wù)等融合外，還創(chuàng)新了許多跨行業(yè)的產(chǎn)品，如巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化等。以英國(guó)為例，英國(guó)壽險(xiǎn)公司逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑诜?wù)公司，保險(xiǎn)競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域外延到包括銀行信貸及基金管理在內(nèi)。多家保險(xiǎn)公司提供著名基金經(jīng)理推出的投資產(chǎn)品，作為退休計(jì)劃、年金及單位信托聯(lián)結(jié)產(chǎn)品。在美國(guó)，美國(guó)國(guó)際集團(tuán) （aic）、usaa等大型保險(xiǎn)集團(tuán)除產(chǎn)、壽險(xiǎn)外，均發(fā)展投資銀行、投資管理和信用卡業(yè)務(wù)。激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、巨大的國(guó)際市場(chǎng)潛力及巨大的國(guó)內(nèi)現(xiàn)存客戶群，使保險(xiǎn)公司邁向更廣泛的金融服務(wù)領(lǐng)域。

   

    西方發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)金融業(yè)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)有重要的啟示。（1）在市場(chǎng)發(fā)育初期，監(jiān)管機(jī)制尚未健全，不同金融業(yè)務(wù)之間應(yīng)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)，避免交叉?zhèn)魅荆槐ｋU(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)要防止由于資本市場(chǎng)的低效及系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)而引發(fā)失去償付能力的風(fēng)險(xiǎn)。（2）在成熟的保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)環(huán)境下，通過兩個(gè)市場(chǎng)的滲透、融合，形成集團(tuán)/控股公司等，可提高保險(xiǎn)資金運(yùn)用效率，擴(kuò)大承保能力和提高保險(xiǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力等。但同時(shí)要特別注意加強(qiáng)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)控制。因?yàn)樗茌d舟亦能覆舟，如果條件成熟，兩個(gè)市場(chǎng)的融合能帶來許多正面影響，反之，也可能導(dǎo)致整個(gè)金融市場(chǎng)的癱瘓。（3）在保險(xiǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)發(fā)生變化的時(shí)期，保持保險(xiǎn)公司的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，必須進(jìn)行保險(xiǎn)產(chǎn)品的創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)產(chǎn)品由儲(chǔ)蓄型、保障型到分紅型、投資連結(jié)型和萬能型等產(chǎn)品的轉(zhuǎn)型，降低壽險(xiǎn)產(chǎn)品的利率敏感性，避免利差損問題的積累和爆發(fā)；同時(shí)，運(yùn)用保險(xiǎn)資金時(shí)，要避免暗箱操作和關(guān)聯(lián)交易。加強(qiáng)管理和規(guī)范，避免將資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)傳染給保險(xiǎn)市場(chǎng)。

   

    總的來說，融合的成敗取決于融合的前提條件是否具備。從西方發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合的情況分析，融合的前提條件是保險(xiǎn)市場(chǎng)、資本市場(chǎng)發(fā)育較成熟、規(guī)范；有健全的法律、法規(guī)；發(fā)達(dá)的通信和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)；素質(zhì)較高的復(fù)合型人才；較完善的監(jiān)管體制和其他支持條件。保險(xiǎn)市場(chǎng)成熟、規(guī)范的重要標(biāo)準(zhǔn)是：保險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)理念成熟，不僅僅是為了保費(fèi)收入，市場(chǎng)占有率等粗放式經(jīng)營(yíng)，而應(yīng)以經(jīng)濟(jì)效益為中心、考慮償付能力的集約式經(jīng)營(yíng)，注重保險(xiǎn)的金融屬性、提供高附加值的保險(xiǎn)服務(wù)等。資本市場(chǎng)成熟、規(guī)范的主要標(biāo)準(zhǔn)是看資本市場(chǎng)的效率。

   

    （二）中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展所面臨的困難

   

    經(jīng)濟(jì)全球化、金融一體化將對(duì)我國(guó)金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)制度產(chǎn)生極大的影響。從長(zhǎng)遠(yuǎn)趨勢(shì)來看，我國(guó)金融業(yè)也將不可避免地從分業(yè)經(jīng)營(yíng)走向綜合經(jīng)營(yíng)。目前，中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展面臨許多困難：

   

    1.法律和監(jiān)管存在壁壘

   

    1995年以來，中國(guó)陸續(xù)頒布了《保險(xiǎn)法》、《商業(yè)銀行法》和《證券法》等，從法律上確立了分業(yè)經(jīng)營(yíng)的格局，導(dǎo)致保險(xiǎn)、銀行和證券等機(jī)構(gòu)分設(shè)，業(yè)務(wù)也不能兼營(yíng)，各自成立了相關(guān)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，保監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)等。但如果成立金融控股公司，創(chuàng)新跨行業(yè)的新業(yè)務(wù)，卻沒有相應(yīng)的機(jī)構(gòu)監(jiān)管。

   

    2.保險(xiǎn)市場(chǎng)不太成熟

   

    我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展也存在一些問題，如保險(xiǎn)供求關(guān)系不平衡、保險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，缺乏競(jìng)爭(zhēng)力、保險(xiǎn)公司“利差損”較為嚴(yán)重，償付能力不足、保險(xiǎn)公司資本實(shí)力不足，抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱等。

   

    3.資本市場(chǎng)不太規(guī)范，效率低

   

    資本市場(chǎng)波動(dòng)大，投機(jī)氣氛太濃，缺乏理性的機(jī)構(gòu)投資者。上市制度不規(guī)范，退市制度不健全，信息批露制度不完善。上市公司缺乏有效的公司治理制度等。

   

    （三）中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展的條件

   

    1.制度安排基本完成

   

    2004年2月15日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)和中國(guó)證監(jiān)會(huì)共同下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資交易有關(guān)問題的通知》，明確了保險(xiǎn)資金直接入市所涉及的證券賬戶、交易席位、資金結(jié)算、投資比例等問題。監(jiān)管層加強(qiáng)合作，為融合創(chuàng)造制度基礎(chǔ)。2004年2月17日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)與銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)了《保險(xiǎn)公司股票資產(chǎn)托管指引》和《保險(xiǎn)資金股票投資有關(guān)問題的通知》。在《保險(xiǎn)公司股票資產(chǎn)托管指引》中，保監(jiān)會(huì)借鑒國(guó)際通行做法和國(guó)內(nèi)成功經(jīng)驗(yàn)，首次在保險(xiǎn)資金管理中順利引入了獨(dú)立的第三方托管。至此，保險(xiǎn)資金股票投資的基本制度和運(yùn)作框架初步建立。三大金融監(jiān)管部門為健全保險(xiǎn)資金股票投資監(jiān)管體系、完善穩(wěn)健運(yùn)行機(jī)制做出的重要制度安排已全部完成。

   

    2.保險(xiǎn)市場(chǎng)體系基本建立

   

    自1980年恢復(fù)國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以來，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)得到了迅速發(fā)展，保險(xiǎn)市場(chǎng)體系基本建立。保險(xiǎn)業(yè)的整體經(jīng)濟(jì)實(shí)力有了較大提高，截至2005年12月，中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)總額為15 226億元，同比增加 28.45%。保險(xiǎn)資金中銀行存款為5 241.43億元，國(guó)債投資為3 588.3億元。保險(xiǎn)資金全年投資總收益率為3.6%，股票投資平均收益率超過6%。保險(xiǎn)保障的服務(wù)能力明顯提高，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)中，投資型險(xiǎn)種增加，如萬能壽險(xiǎn)、投資連結(jié)保險(xiǎn)和分紅壽險(xiǎn)等。

   

    3.資本市場(chǎng)基本形成

   

    我國(guó)已形成了較為完善的證券市場(chǎng)體系，證券市場(chǎng)初具規(guī)模，證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)獲得了很大發(fā)展，證券市場(chǎng)法制建設(shè)和監(jiān)管不斷得到完善。建立了以《證券法》為核心的法律體系、以強(qiáng)化市場(chǎng)信息披露為目的、中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)為監(jiān)管主體的市場(chǎng)監(jiān)管體系。

   

    盡管目前完全混業(yè)經(jīng)營(yíng)存在較大的困難，表面上還是分業(yè)監(jiān)管和機(jī)構(gòu)分設(shè)，但已允許金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行業(yè)務(wù)合作，開展某些綜合經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，如目前我國(guó)金融機(jī)構(gòu)間已存在不少戰(zhàn)略聯(lián)盟。融合的路徑有保險(xiǎn)資金運(yùn)用、投資連結(jié)保險(xiǎn)、巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化和資本的融合等。

第5篇：資本市場(chǎng)的特征范文

【關(guān)鍵詞】 資本市場(chǎng)； 功能開發(fā)； 湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)

一、引言

戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是指以重大技術(shù)突破和重大發(fā)現(xiàn)需求為基礎(chǔ)，對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)全局和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有重大引領(lǐng)帶動(dòng)作用，知識(shí)技術(shù)密集、物質(zhì)資源消耗少、成長(zhǎng)潛力大、綜合效益好的產(chǎn)業(yè)。湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)包含先進(jìn)設(shè)備制造、新材料、文化創(chuàng)意、生物產(chǎn)業(yè)、新能源產(chǎn)業(yè)、信息、節(jié)能環(huán)保共七大產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，具有科技創(chuàng)新性、持續(xù)增長(zhǎng)性、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)性及政策導(dǎo)向性四大特征。加快培育和發(fā)展湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，是立足新的起點(diǎn)、推動(dòng)湖南經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的必然選擇。

關(guān)于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)與資本市場(chǎng)結(jié)合國(guó)內(nèi)外學(xué)者就此提出各種不同的觀點(diǎn)：國(guó)外學(xué)者Green Wood（1990）、King（1993）、Beck（2000）等對(duì)金融支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)行實(shí)證研究，驗(yàn)證了金融對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有明顯的支持效應(yīng)。而國(guó)內(nèi)研究相對(duì)滯后，張亮（2009）認(rèn)為，深化金融體制改革，放寬民間資本投資，提升新興產(chǎn)業(yè)融資效能；魏杰（2010）認(rèn)為，從物質(zhì)基礎(chǔ)、人才基礎(chǔ)和資金基礎(chǔ)三個(gè)方面來促進(jìn)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展；朱瑞博（2010）認(rèn)為，形成產(chǎn)業(yè)資本主導(dǎo)金融資本的有機(jī)耦合系統(tǒng)來培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展；袁天昴（2010）認(rèn)為，資本市場(chǎng)應(yīng)支持發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。萬鋼（2010）認(rèn)為，強(qiáng)化創(chuàng)新基金引導(dǎo)作用，促進(jìn)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。姚剛（2011）認(rèn)為，資本市場(chǎng)是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要推動(dòng)力量；梅克保（2011）認(rèn)為，加大上市融資力度推進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展等?？傊?，資本市場(chǎng)在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)程中具有重要推動(dòng)作用。但是，目前還沒有學(xué)者專門就大力開發(fā)資本市場(chǎng)的功能來推進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)行研究，只是就狹義資本市場(chǎng)即證券市場(chǎng)的融資角度來探討戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。本文綜合戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和資本市場(chǎng)兩方面已有的研究成果，通過開發(fā)利用資本市場(chǎng)的各項(xiàng)功能來推進(jìn)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)程，提高湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展質(zhì)量，加快湖南產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

二、資本市場(chǎng)功能定位

資本市場(chǎng)是指期限在一年以上各種資金融通活動(dòng)的總和，廣義的資本市場(chǎng)包括權(quán)益市場(chǎng)和長(zhǎng)期債權(quán)市場(chǎng)（銀行長(zhǎng)期信貸和債券），不僅包括國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)還包括國(guó)外資本市場(chǎng)，是由證券市場(chǎng)、商業(yè)銀行、投資銀行、共同投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金、私募股權(quán)基金及其他場(chǎng)外產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)組成。狹義的資本市場(chǎng)是指證券市場(chǎng)，包括股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、投資基金市場(chǎng)及衍生工具市場(chǎng)等。本文從廣義的角度研究資本市場(chǎng)功能開發(fā)，以推進(jìn)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

資本市場(chǎng)功能是指資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所發(fā)揮的有利作用，資本市場(chǎng)功能分為三類：原始功能、深化功能和衍生功能，如圖1所示。資本市場(chǎng)的原始功能是指融通資金功能，具體表現(xiàn)為儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化，是資本市場(chǎng)最原始、最基本的功能，也是資本市場(chǎng)形成和發(fā)展的源動(dòng)力之一。資本市場(chǎng)的深化功能包括配置資源功能、合理定價(jià)功能、信息公開功能。資本市場(chǎng)的衍生功能分為公司治理功能及宏觀調(diào)控功能等。只有找準(zhǔn)資本市場(chǎng)的功能定位，才能有效開發(fā)資本市場(chǎng)功能，提升資本市場(chǎng)功能開發(fā)價(jià)值，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，尤其是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

三、湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展中資本市場(chǎng)功能開發(fā)價(jià)值

目前，湖南七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)除先進(jìn)裝備制造、新材料、文化創(chuàng)意在全國(guó)具有一定的影響力以外，其他四大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)在全國(guó)處于劣勢(shì)，與發(fā)達(dá)地區(qū)的差距明顯。通過調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，制約湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展最重要的因素是資本短缺，因此，必須解決湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展與資本市場(chǎng)功能對(duì)接的問題。資本市場(chǎng)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，其所具有的融通資金、配置資源、合理定價(jià)、信息公開、公司治理、宏觀調(diào)控等功能開發(fā)對(duì)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有十分重要的作用。

（一）融通資金功能為湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供資金支持

融通資金功能是指資金需求者從資金供應(yīng)者那里融入資金，具體表現(xiàn)為儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化，是資本市場(chǎng)最原始、最基本的功能。資本市場(chǎng)搭建資金供應(yīng)者和資金需求者的橋梁，能夠集中社會(huì)上的閑散資金，通過資本市場(chǎng)維護(hù)供方資金的流動(dòng)性和需方資本的長(zhǎng)期性，使資金轉(zhuǎn)換成資本，協(xié)調(diào)全社會(huì)儲(chǔ)蓄和投資之間的動(dòng)態(tài)平衡，拓展產(chǎn)業(yè)資本的總體規(guī)模。同時(shí)，資本市場(chǎng)運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制和信用評(píng)價(jià)體系，將風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行配比，使投資于湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的各類資本在承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)時(shí)獲得高收益，有效解決湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)程中融資難的問題。

（二）配置資源功能促進(jìn)資本流向湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)

配置資源功能是指資本市場(chǎng)能夠加快資本要素流動(dòng)和實(shí)現(xiàn)資源合理配置，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，盤活社會(huì)資本。資本市場(chǎng)配置資源功能對(duì)生產(chǎn)要素進(jìn)行合理定價(jià)，促進(jìn)社會(huì)資源配置達(dá)到帕累托最優(yōu)。湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)具有核心技術(shù)和市場(chǎng)前景廣闊的優(yōu)勢(shì)，能夠?yàn)橘Y本帶來高回報(bào)率。同時(shí)，資本市場(chǎng)遵循風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等的原則，即高風(fēng)險(xiǎn)能夠帶來高收益。因此，資本市場(chǎng)配置資源功能有利于引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)資本、創(chuàng)業(yè)投資基金、私募股權(quán)基金等流向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，實(shí)現(xiàn)資本與高新技術(shù)的有機(jī)融合。

（三）信息公開功能提高湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展質(zhì)量

信息公開功能是指資本市場(chǎng)及時(shí)為交易雙方提供交易所需的信息，保障交易的公平性。資本市場(chǎng)能夠及時(shí)、準(zhǔn)確、完整、詳細(xì)地披露經(jīng)營(yíng)管理信息，尤其財(cái)務(wù)信息，如財(cái)務(wù)報(bào)表、或有事項(xiàng)、表外業(yè)務(wù)、關(guān)聯(lián)交易和內(nèi)部控制等，保障交易的公正性、合理性。強(qiáng)化資本市場(chǎng)信息公開功能，實(shí)現(xiàn)信息資源共享，可以避免虛假信息誤導(dǎo)，促進(jìn)湖南優(yōu)化投資環(huán)境，便于投資者全面了解湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的真實(shí)情況，有利于引進(jìn)資本和借鑒先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，并隨時(shí)接受利益相關(guān)者監(jiān)督，促進(jìn)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)提高發(fā)展質(zhì)量。

（四）合理定價(jià)功能有利于評(píng)估湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值

合理定價(jià)功能是指資本市場(chǎng)能為潛在交易者對(duì)交易價(jià)格作出合理的預(yù)期，減少交易費(fèi)用，促進(jìn)交易雙方順利達(dá)成雙方滿意的交易價(jià)格。資本市場(chǎng)合理定價(jià)功能正確反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)的狀況，引導(dǎo)各類資本流向經(jīng)營(yíng)狀況好的企業(yè)，為資金短缺又具有發(fā)展?jié)摿Φ暮蠎?zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)提供了更多的融資機(jī)會(huì)。資本市場(chǎng)合理定價(jià)功能有利于評(píng)估湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，幫助投資者作出正確的投資決策，加快湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整和股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有效地實(shí)施激勵(lì)約束機(jī)制，充分調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)者的積極性。

（五）公司治理功能提升湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平

公司治理功能是指資本市場(chǎng)要求發(fā)行股票或債券的企業(yè)完善公司治理，加強(qiáng)監(jiān)管，保障股東和債權(quán)人的利益。資本市場(chǎng)不僅為湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供所需的資本，而且參與湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，完善公司治理。第一，明晰產(chǎn)權(quán)，形成科學(xué)、合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)；第二，理順“三會(huì)一層”關(guān)系，即股東大會(huì)、董事會(huì)、經(jīng)理層和監(jiān)事會(huì)分別行使決策權(quán)、執(zhí)行權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)和監(jiān)督權(quán)，健全內(nèi)部制衡機(jī)制；第三，健全激勵(lì)約束機(jī)制，建立多元化激勵(lì)方式，有利于發(fā)揮經(jīng)營(yíng)者的主觀能動(dòng)性。

（六）宏觀調(diào)控功能推進(jìn)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度

宏觀調(diào)控功能是指資本市場(chǎng)能超越時(shí)空限制使得一系列供求信息在交換發(fā)生之前就能傳播給供求雙方，從而使供求雙方據(jù)此判斷獲得或出讓資本。國(guó)家通過資本市場(chǎng)來實(shí)施宏觀調(diào)控措施，如運(yùn)用財(cái)政政策，加大對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)扶持力度，加快戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育進(jìn)程。運(yùn)用貨幣政策，引導(dǎo)資本流向重點(diǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，有助于解決湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)程中資本不足的問題。完善證券市場(chǎng)功能，尤其是創(chuàng)業(yè)板功能，增強(qiáng)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)融資能力，提升湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)規(guī)?；徒?jīng)濟(jì)效益增長(zhǎng)。

四、湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展中資本市場(chǎng)功能開發(fā)策略

（一）完善我國(guó)多層次的資本市場(chǎng)體系

根據(jù)目前金融資本不足的現(xiàn)狀，建議完善我國(guó)多層次的資本市場(chǎng)體系，才能全方位地支持湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，提升湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)綜合實(shí)力。第一，完善證券市場(chǎng)體系，健全主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的功能，增加湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市融資的機(jī)會(huì)；第二，提高商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，主動(dòng)為湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)提供貸款；第三，組建投資銀行，大力扶持湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；第四，建立共同投資基金，有效地推動(dòng)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展；第五，引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資基金，積極培育湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；第六，拓展私募股權(quán)基金服務(wù)范圍，鼎力支持湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展；第七，組建其他場(chǎng)外產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，促進(jìn)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易。

（二）科學(xué)劃分湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的發(fā)展階段

根據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，并結(jié)合湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的特點(diǎn)，將湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)分為種子階段、培育階段、發(fā)展階段、成熟階段、升級(jí)階段五個(gè)發(fā)展階段，各個(gè)發(fā)展階段具有不同特征和融資模式，如表1所示。在種子階段，加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)，急需獲得長(zhǎng)期使用的權(quán)益資金，加大研發(fā)投資力度，選擇的融資方式主要有內(nèi)部權(quán)益融資和引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本。在培育階段，重視科技成果轉(zhuǎn)化，新產(chǎn)品試制并推向市場(chǎng)，采取內(nèi)部權(quán)益融資、引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本、融資租賃及知識(shí)產(chǎn)權(quán)抵押貸款獲得長(zhǎng)期資金。在發(fā)展階段，加大產(chǎn)品推廣力度，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，采取創(chuàng)業(yè)板上市融資、銀行擔(dān)保貸款、引進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)基金等。在成熟階段，重點(diǎn)擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，實(shí)行規(guī)模生產(chǎn)，加強(qiáng)管理，降低單位生產(chǎn)成本，形成規(guī)模效益，采取增資擴(kuò)股、主板上市、銀行貸款和并購(gòu)融資等。在升級(jí)階段，加大技術(shù)研發(fā)力度，促進(jìn)產(chǎn)品升級(jí)、技術(shù)創(chuàng)新和管理創(chuàng)新，主要采取引進(jìn)戰(zhàn)略投資者、并購(gòu)融資及銀行貸款。

（三）合理協(xié)調(diào)資本市場(chǎng)各功能開發(fā)價(jià)值與湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)各發(fā)展階段目標(biāo)

只有合理協(xié)調(diào)資本市場(chǎng)各功能開發(fā)價(jià)值與湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)各發(fā)展階段目標(biāo)，才能形成資本市場(chǎng)功能開發(fā)與湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展之間的協(xié)同效應(yīng)，如表2所示。在種子階段主要利用資本市場(chǎng)融通資金功能，吸收權(quán)益資本和適當(dāng)引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本，加大湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)研發(fā)投入。在培育階段主要利用資本市場(chǎng)融通資金功能和配置資源功能，引導(dǎo)金融資本、各類基金及社會(huì)閑置資金投向湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，解決湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)資本不足的問題。在發(fā)展階段利用資本市場(chǎng)融通資金功能、配置資源功能、合理定價(jià)功能、公司治理功能，滿足湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)不斷增長(zhǎng)的資金需求，同時(shí)引進(jìn)先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)管理理念，完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)內(nèi)部管理，實(shí)現(xiàn)高新技術(shù)與先進(jìn)管理的有機(jī)結(jié)合，加快湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度，提升湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的質(zhì)量。在成熟階段利用資本市場(chǎng)融通資金功能、配置資源功能、合理定價(jià)功能、信息公開功能及公司治理功能，利用各種融資渠道滿足資金需求，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善內(nèi)部管理，加強(qiáng)信息披露，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高市場(chǎng)占有率，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，增強(qiáng)湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。在升級(jí)階段利用資本市場(chǎng)融通資金功能、配置資源功能、合理定價(jià)功能、信息公開功能、公司治理功能及宏觀調(diào)控功能，引進(jìn)新的戰(zhàn)略投資者，進(jìn)一步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，加大科研投入，促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新、管理創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，提高湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。

五、結(jié)論

通過研究湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展中資本市場(chǎng)功能開發(fā)，得出以下結(jié)論：第一，找準(zhǔn)資本市場(chǎng)的功能定位，有利于開發(fā)資本市場(chǎng)功能。第二，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展必須與資本市場(chǎng)功能開發(fā)相對(duì)接，才能推進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，提升資本市場(chǎng)功能開發(fā)價(jià)值。第三，完善資本市場(chǎng)體系，協(xié)調(diào)資本市場(chǎng)各功能開發(fā)價(jià)值與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)各發(fā)展階段目標(biāo)，促進(jìn)資本市場(chǎng)功能開發(fā)與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展之間的協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。

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第6篇：資本市場(chǎng)的特征范文

關(guān)鍵詞：分形理論；資本市場(chǎng)；有效市場(chǎng)；分形市場(chǎng)

隨著科技的進(jìn)步與人們認(rèn)識(shí)的深入，傳統(tǒng)的研究理論與方法已不能滿足其對(duì)事物客觀特性與規(guī)律的探求，比如過去對(duì)整體與部分的思考，人們只是認(rèn)為部分組成整體，通過部分認(rèn)識(shí)整體，但實(shí)際上局部也可以反映整體的某些特性，子系統(tǒng)沒有有效特定的結(jié)構(gòu)也不能組成整體，可見部分與整體之間也不是線性相加與作用的，這就需要人們用全新的思維方式考慮現(xiàn)實(shí)世界的非線性特質(zhì)。在資本市場(chǎng)的研究領(lǐng)域，分形理論正是非線性系統(tǒng)理論為研究市場(chǎng)特點(diǎn)與規(guī)律產(chǎn)生的新理論工具。

一、分形理論的概念闡述

傳統(tǒng)幾何學(xué)中分形是相對(duì)于整形而言，指具一個(gè)零碎的幾何形狀，其可以分成數(shù)個(gè)部分，并且每一部分都是整體并以非整數(shù)維形式充填空間的特征形態(tài)。其具有不可切性、不連續(xù)性與不可微性的基本特征。分形理念最早由芒德勃羅（B.B.Mandelbrot）提出，用以描述不規(guī)則、隨機(jī)復(fù)雜的幾何特征。它并非是數(shù)學(xué)概念上的抽象產(chǎn)物，而是對(duì)于普遍存在的復(fù)雜幾何形態(tài)的總括概述，應(yīng)用于廣大研究與實(shí)踐領(lǐng)域。

分形理論（Fractal Theory）是當(dāng)今活躍應(yīng)用在多個(gè)領(lǐng)域的新學(xué)科理論，也是非線性理論的重要學(xué)科分支，給人們認(rèn)識(shí)與研究世界事物提供了新概念和方法。該理論強(qiáng)調(diào)用分?jǐn)?shù)維度的視角與數(shù)學(xué)方法分析與刻畫被研究事物，以分形幾何的數(shù)學(xué)原理描述事物的真實(shí)屬性與狀態(tài)，擺脫了過去研究方法上的單一性。標(biāo)度不變性與自相似性是分形理論的兩大核心，標(biāo)度不變性指客觀事物雖整體與局部雖各有不同。其特性體現(xiàn)事物中每一個(gè)部分都反映出整體的元素或特性，從而以局部來認(rèn)識(shí)研究整體；自相似性則指事物某種結(jié)構(gòu)或特性在不同的空間或時(shí)間尺度的角度看都是相似與整體一致的，這種相似性體現(xiàn)在無窮嵌套或統(tǒng)計(jì)上的自相似性。

分形理論的誕生給與了人們認(rèn)識(shí)和研究世界事物新的理論與方法，深刻人們對(duì)于局部與整體的認(rèn)識(shí)。分形理論的出現(xiàn)同時(shí)彌補(bǔ)了還原論的缺陷與不足，還原論對(duì)于事物整體與部分的關(guān)系特別是局部轉(zhuǎn)化為整體的過程認(rèn)識(shí)過于機(jī)械與線性，分形理論在還原論的基礎(chǔ)上進(jìn)行突破，認(rèn)為部分是以與整體相似的方式存在并構(gòu)成了整體，它反映整體的特征與信息，給研究事物提供了一種嶄新的非線性方法。

二、分形理論在當(dāng)下資本市場(chǎng)研究中的作用

（一）在原有的傳統(tǒng)有效市場(chǎng)理論上進(jìn)行發(fā)展

對(duì)市場(chǎng)有效性的研究最早開始于1900年，源于數(shù)學(xué)家路易斯?巴舍利耶（Louis Bachelier）對(duì)股票收益率的研究，發(fā)現(xiàn)其波動(dòng)的數(shù)學(xué)期望值總是為零并在股票收益上呈隨機(jī)波動(dòng)。1964年奧斯本提出的隨機(jī)漫步理論，即認(rèn)為股票價(jià)格的變化類似于化學(xué)中的分子布朗運(yùn)動(dòng)，總是以無秩序不可預(yù)期的特性隨機(jī)游走，該理論為有效市場(chǎng)假說鋪墊了理論基礎(chǔ)。于是在1970年尤金?法瑪（EugeneFama）依據(jù)前人對(duì)市場(chǎng)有效性的研究與自身的總結(jié)，推出《有效資本市場(chǎng)：理論和實(shí)證研究回顧》一書，正式確立了有效市場(chǎng)理論即Efficient Markets Hypothesis（后文均簡(jiǎn)稱為EMH）的概念與思想。對(duì)于有效市場(chǎng)，法瑪認(rèn)為是指在一個(gè)證皇諧≈校已有的信息若能完全反映與體現(xiàn)在價(jià)格上，這樣的市場(chǎng)就是有效市場(chǎng)。即投資者可以根據(jù)市場(chǎng)上的信息對(duì)未來的價(jià)值變動(dòng)作出判斷與行動(dòng)，從而保證自身利益的市場(chǎng)。EMH實(shí)際上是研究證皇諧±錛鄹裼肓鞫信息的關(guān)系與相應(yīng)的反應(yīng)速度。它認(rèn)為市場(chǎng)中每個(gè)投資者獲取信息的能力是平等的，并且每個(gè)投資者都能依據(jù)所掌握信息進(jìn)行及時(shí)合理的決策措施。即認(rèn)為市場(chǎng)沒有摩擦與交易成本、沒有信息費(fèi)用與獲取難度、投資者均是理性一致的。它實(shí)際上是一種線性均衡的研究系統(tǒng)。

然而考慮到實(shí)際資本市場(chǎng)的復(fù)雜、信息不對(duì)稱性、投資交易者數(shù)量眾多且想法各異，它并不如假設(shè)中的有效市場(chǎng)那樣均衡有序，而是呈現(xiàn)不可預(yù)測(cè)的隨機(jī)波動(dòng)即非線性。市場(chǎng)中對(duì)于信息的反應(yīng)實(shí)質(zhì)上并非以因果關(guān)系呈現(xiàn)，信息的分布具有狹峰態(tài)，因而價(jià)格的變動(dòng)也相應(yīng)具有狹峰態(tài)，人們總是以一種非線性信息反應(yīng)方式?jīng)Q策應(yīng)對(duì)，在信息水平到達(dá)某一臨界值時(shí)就會(huì)對(duì)以往所有信息做出超越峰值的反應(yīng)影響價(jià)格，這意味著價(jià)格的波動(dòng)并不總是遵循因果關(guān)系做信息反應(yīng)。用EMH研究資本市場(chǎng)的規(guī)律還有許多的缺陷與不足，因此使用非線性研究法的分形理論才能更好地應(yīng)對(duì)資本市場(chǎng)的非線性波動(dòng)與非均衡系統(tǒng)，分析并研究市場(chǎng)問題。

（二）是當(dāng)下定量分析資本市場(chǎng)的新方式

基于EMH難以研究資本市場(chǎng)中無序隨機(jī)的信息與價(jià)格波動(dòng)，分形理論基于非線性理論系統(tǒng)，就研究資本市場(chǎng)整合出針對(duì)性的分形市場(chǎng)假說即Fractal Market Hypothesis（后文簡(jiǎn)稱FMH），該假說認(rèn)為市場(chǎng)是內(nèi)在波動(dòng)且非均衡的，但它同時(shí)又為投資者提供了充滿穩(wěn)定性與流動(dòng)性的資本環(huán)境即分形市場(chǎng)。這一理論認(rèn)同投資者對(duì)信息的評(píng)估判斷是不同的，信息的傳播也是速度不一的，價(jià)格不會(huì)總是反映市場(chǎng)所有信息，可能只是強(qiáng)調(diào)出投資者在意的某類訊息。因此市場(chǎng)會(huì)因此呈現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定性與信息流動(dòng)性的特征。它解釋了資本市場(chǎng)許多復(fù)雜隨機(jī)的現(xiàn)象與問題，給人們研究市場(chǎng)本質(zhì)與特質(zhì)帶來了新的研究思想與途徑。

該假說相比EMH將有效市場(chǎng)中的線性市場(chǎng)拓展為非線性的分形市場(chǎng)，更能反映市場(chǎng)的真實(shí)情形與特性。前者研究的是市場(chǎng)中更普遍存在的非均衡、混沌、復(fù)雜的波動(dòng)形態(tài)。它改變了人們過去對(duì)于資本市場(chǎng)特征的認(rèn)識(shí)，了解到以往市場(chǎng)理論中所沒有提及的市場(chǎng)非線性結(jié)構(gòu)、波動(dòng)的非均衡性與收益相似性，為全面研究并定量分析資本市場(chǎng)的情形與問題提供新思路與新方式。

（三）是當(dāng)下資本市場(chǎng)調(diào)控和監(jiān)管的依據(jù)

過去EMH的理論認(rèn)為價(jià)格波動(dòng)取決于隨機(jī)游走的標(biāo)準(zhǔn)研究與驗(yàn)證，缺乏對(duì)復(fù)雜非線性市場(chǎng)本質(zhì)波動(dòng)的認(rèn)識(shí)，而非線性系統(tǒng)理論及其FMH則為資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與價(jià)格的變動(dòng)觀察與研究提供了新的理論方法。FMH拋去線性市場(chǎng)的觀點(diǎn)，將其看作一個(gè)復(fù)雜交互的非線性流動(dòng)系統(tǒng)，市場(chǎng)中不同投資偏好的投資者同時(shí)存在，大量不同偏好的投資保證的是市場(chǎng)的穩(wěn)定而不是收益的穩(wěn)定，比如信息顯示出短期投資不利則會(huì)造成價(jià)格下跌，相應(yīng)地長(zhǎng)期投資者就會(huì)乘機(jī)進(jìn)購(gòu)證謊溝統(tǒng)殺荊又保證了市場(chǎng)的穩(wěn)定。人們基于分形理論對(duì)市場(chǎng)的研究，可以了解市場(chǎng)運(yùn)作并給自己帶來收益。而對(duì)于市場(chǎng)監(jiān)管者而言，以FMH對(duì)資本市場(chǎng)做一個(gè)非線性結(jié)構(gòu)研究框架，將市場(chǎng)中該信息的反應(yīng)、價(jià)格的波動(dòng)等一系列問題在框架之下予以分析，深入了解投資者與市場(chǎng)的行為動(dòng)向，基于此制定相應(yīng)的市場(chǎng)政策與監(jiān)管手段，有效調(diào)控價(jià)格波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)對(duì)資本市場(chǎng)的有序監(jiān)管，保障市場(chǎng)穩(wěn)定繁榮。

三、結(jié)語

人們對(duì)于世界事物的認(rèn)識(shí)是一個(gè)循序漸進(jìn)、不斷改進(jìn)的過程，過去盛行的EMH已逐漸不能適應(yīng)現(xiàn)代社會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的研究與分析需要，而分形理論與FMH考慮到了分形市場(chǎng)中不均衡隨機(jī)的變動(dòng)，以及投資者的非理性預(yù)期與對(duì)信息的非線性反映，為市場(chǎng)研究提供了嶄新而深入的視角，幫助人們分析市場(chǎng)本質(zhì)與變動(dòng)，有效監(jiān)管資本市場(chǎng)。（作者單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

第7篇：資本市場(chǎng)的特征范文

雖然多層次資本市場(chǎng)是金融改革中的高頻詞匯，但很多人并不完全清楚多層次資本市場(chǎng)的含義。不搞清楚多層次資本市場(chǎng)的含義，便無法在同一概念基礎(chǔ)之上進(jìn)行建設(shè)性的對(duì)話。那么到底什么是多層次的資本市場(chǎng)呢？實(shí)際上對(duì)于多層次資本市場(chǎng)，學(xué)術(shù)界并沒有形成統(tǒng)一的界定。巴曙松認(rèn)為，我國(guó)資本市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)包括證券交易所市場(chǎng)、場(chǎng)外交易市場(chǎng)，即OTC市場(chǎng)、三板市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)和代辦股份轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)等幾個(gè)層次。王國(guó)剛認(rèn)為，多層次是指資本市場(chǎng)應(yīng)由交易所市場(chǎng)、場(chǎng)外市場(chǎng)、區(qū)域性市場(chǎng)、無形市場(chǎng)等多個(gè)層次的市場(chǎng)構(gòu)成。還有一種說法則認(rèn)為，多層次的資本市場(chǎng)是指能夠?yàn)闈M足不同投融資市場(chǎng)主體的資本要求而建立起來的有層次性的配置資本性資源的市場(chǎng)。雖然如此，但可以歸納出這些觀點(diǎn)背后的一些共性：多層次性、針對(duì)性、協(xié)調(diào)性、結(jié)構(gòu)性。目前，相比于發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)，我國(guó)資本市場(chǎng)存在的重要問題在于，市場(chǎng)層次不夠豐富，各層次之間的協(xié)調(diào)性差，資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)不合理。這就需要我們繼續(xù)探索適合中國(guó)國(guó)情的多層次資本市場(chǎng)。

一、發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的重要意義

從整個(gè)金融市場(chǎng)體系協(xié)調(diào)和發(fā)展來看，多層次資本市場(chǎng)是堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。20世紀(jì)90年代初期，上海證券交易所和深圳證券交易所相繼成立，經(jīng)過十多年的改革和發(fā)展，我國(guó)已經(jīng)形成了以債券和股票為主體的多種證券形式并存，包括證券交易所、市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的初步健全的全國(guó)性資本市場(chǎng)體系，有關(guān)交易規(guī)則和監(jiān)管辦法也正在日益完善。資本市場(chǎng)在改革投融資體制，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化資源配置，完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，提高金融市場(chǎng)效率，維護(hù)金融安全等方面發(fā)揮了非常重要的作用。然而，我國(guó)的資本市場(chǎng)從萌生之日起就存在著許多先天性的障礙，特別是一些深層次問題和結(jié)構(gòu)性矛盾，制約了市場(chǎng)功能的有效發(fā)揮，突出的問題在于長(zhǎng)期以來存在結(jié)構(gòu)性缺陷：一方面是A、B股分割、流通股與非流通股的分割；另一方面則是市場(chǎng)發(fā)育的不完善，缺乏一個(gè)安全、高效的多層次資本市場(chǎng)體系。成熟的資本市場(chǎng)，不僅要有證券交易市場(chǎng)，還應(yīng)該包括場(chǎng)外交易、柜臺(tái)交易、直接的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等多層次、多形式的資本交易，而證券交易所內(nèi)部又細(xì)分為包括主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的證券集中競(jìng)價(jià)交易、大宗交易、非流通股轉(zhuǎn)讓等資本運(yùn)營(yíng)的平臺(tái)。

從企業(yè)發(fā)展角度出發(fā)，多層次資本市場(chǎng)是活力的源泉。中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈二元經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，一方面是存在一批大中型國(guó)有企業(yè)，另一方面是茁壯成長(zhǎng)的個(gè)人創(chuàng)業(yè)企業(yè)，不同企業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)需求不一樣，上市門檻也不一樣。結(jié)構(gòu)合理的多層次資本市場(chǎng)可以滿足不同企業(yè)包括中小企業(yè)、高科技創(chuàng)新企業(yè)的融資需求，而這些企業(yè)正是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中最為活躍的因素。為這些活躍的市場(chǎng)群體提供有力的金融支持，就是為中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)提供了新的動(dòng)力。同時(shí)，多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展有利于改變金融領(lǐng)域的二元結(jié)構(gòu)，推動(dòng)落后地區(qū)的金融發(fā)展。眾所周知，當(dāng)前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度差異相當(dāng)明顯，不同企業(yè)之間的發(fā)展?fàn)顩r也有很大的差別，如果僅僅只有一個(gè)單一標(biāo)準(zhǔn)的行政管制下的市場(chǎng)，那么，這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)于經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后的地區(qū)和中小企業(yè)往往會(huì)形成事實(shí)上的制約。

從融資結(jié)構(gòu)上分析，多層次資本市場(chǎng)是調(diào)節(jié)的手段。目前，中國(guó)的金融市場(chǎng)上，間接融資占據(jù)主導(dǎo)地位，間接融資中商業(yè)銀行則是主導(dǎo)性的，銀行貸款偏重國(guó)有大中型企業(yè)、偏向大中城市。結(jié)構(gòu)合理的多層次資本市場(chǎng)能夠帶動(dòng)直接融資和間接融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整，對(duì)于改變過多依賴以銀行貸款主導(dǎo)的間接融資的融資結(jié)構(gòu)具有積極的作用。我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)龐大的規(guī)模和豐富的層次決定了我國(guó)企業(yè)直接融資問題的解決不可能僅僅依靠主板市場(chǎng)，而必須依賴于多層次的資本市場(chǎng)來完成。多層次資本市場(chǎng)建設(shè)必然推動(dòng)融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整和創(chuàng)新。20世紀(jì)90年代中期以后，在中國(guó)的金融體系中出現(xiàn)資金相對(duì)過剩和相對(duì)短缺相并存的格局。其中的一個(gè)重要原因，就是缺乏一個(gè)多層次的資本市場(chǎng)，使得金融體系過于依賴銀行體系、過于傾向大型企業(yè)，而忽視了直接融資、忽視了中小企業(yè)。

從資本市場(chǎng)自身建設(shè)看，多層次資本市場(chǎng)是其發(fā)展的重要目標(biāo)和標(biāo)志。它可以發(fā)揮促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)改善、加快建立現(xiàn)代企業(yè)制度的作用，也能夠避免由上市公司風(fēng)險(xiǎn)特征加大、風(fēng)險(xiǎn)揭示能力下降而造成的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，更能滿足各個(gè)層次的融資者和投資者的需求。

多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)有利于提高中國(guó)金融市場(chǎng)的整合程度，降低其分割程度，從而推動(dòng)金融體制的改革。構(gòu)建一個(gè)多層次的、具有良好流動(dòng)性的資本市場(chǎng)，有利于改善中國(guó)金融資源的配置效率。

多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展必然會(huì)推動(dòng)監(jiān)管體制和資本市場(chǎng)制度建設(shè)的創(chuàng)新。多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)需要合理界定中央統(tǒng)一監(jiān)管和地方政府監(jiān)管的職能。而從市場(chǎng)監(jiān)管的角度看，如能對(duì)企業(yè)多層次的融資需求做出合理的、多層次的市場(chǎng)體系安排，監(jiān)管部門相應(yīng)地就能針對(duì)不同市場(chǎng)上企業(yè)的特點(diǎn)做出不同的監(jiān)管安排，這樣也有利于市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。單一層次的證券市場(chǎng)的融資和資源配置功能總體上非常有限，而且將不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的企業(yè)集中在一個(gè)較高標(biāo)準(zhǔn)的主板市場(chǎng)上市，同時(shí)缺乏其他可供選擇的直接融資渠道，那么，這種單一市場(chǎng)不僅不能滿足各個(gè)層次的融資者和投資者的需求，而且還會(huì)導(dǎo)致資本市場(chǎng)金融資源的錯(cuò)位配置，助長(zhǎng)投機(jī)行為。從理論上說，資本市場(chǎng)只有通過面向需求的最大可能地細(xì)分來最大限度地滿足多樣化的市場(chǎng)主體對(duì)資本的供給與需求，才能高效率地實(shí)現(xiàn)供求的均衡，才可能全面、協(xié)調(diào)和可持續(xù)發(fā)展。

二、創(chuàng)業(yè)資本與多層次資本市場(chǎng)的相互作用

創(chuàng)新無疑已經(jīng)成為當(dāng)下最強(qiáng)的音符，中國(guó)經(jīng)濟(jì)要轉(zhuǎn)型升級(jí)，必須大力進(jìn)行創(chuàng)新，大興創(chuàng)新之風(fēng)。中國(guó)企業(yè)要提質(zhì)增效，也必須進(jìn)行大膽創(chuàng)新。但“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本來落地，而創(chuàng)業(yè)資本則離不開多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，反過來，創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)展也會(huì)促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展。

（一）創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)是資本市場(chǎng)的一個(gè)組成部分，離不開多層次資本市場(chǎng)的支撐

創(chuàng)業(yè)資本處在多重場(chǎng)環(huán)境的影響之下，創(chuàng)業(yè)資本的場(chǎng)環(huán)境包括產(chǎn)業(yè)環(huán)境、技術(shù)創(chuàng)新環(huán)境、政府政策環(huán)境和資本市場(chǎng)環(huán)境。創(chuàng)業(yè)資本的形成、投資、增值、變現(xiàn)都是在一定的資本市場(chǎng)環(huán)境中進(jìn)行，沒有相配套的多層次的資本市場(chǎng)環(huán)境，創(chuàng)業(yè)資本不可能加速發(fā)展。

資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)影響創(chuàng)業(yè)資本循環(huán)。創(chuàng)業(yè)資本與天使資本、產(chǎn)業(yè)資本、證券資本是資本市場(chǎng)的四大板塊，在資本市場(chǎng)不同分層中各自都有自身的角色分工。創(chuàng)業(yè)資本循環(huán)全過程置于資本市場(chǎng)各個(gè)層次之中。多層次資本市場(chǎng)是不同實(shí)力、不同規(guī)模、不同投資取向創(chuàng)業(yè)資本發(fā)展壯大的前提，包括主板、創(chuàng)業(yè)板和三板在內(nèi)的資本市場(chǎng)為創(chuàng)業(yè)資本提供融資、投資和退出等全方位支持。

（二）資本市場(chǎng)還影響創(chuàng)業(yè)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資方式

一個(gè)流動(dòng)性強(qiáng)的新興資本市場(chǎng)的存在能形成倒逼機(jī)制，促使創(chuàng)業(yè)資本在創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長(zhǎng)早期進(jìn)入，或者在種子期介入。資本市場(chǎng)也能影響創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)于創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)而言，核心競(jìng)爭(zhēng)力在于服務(wù)能力，資本市場(chǎng)不僅幫助企業(yè)管理規(guī)范，以上市作為企業(yè)達(dá)標(biāo)的規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，而且創(chuàng)業(yè)資本也根據(jù)資本市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的要求提供增值服務(wù)，從而提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）多層次的資本市場(chǎng)為創(chuàng)業(yè)資本提供從所投資企業(yè)中蛻資的場(chǎng)所、工具和途徑

創(chuàng)業(yè)企業(yè)利用主板、二板等已上市公司的殼上市；利用已上市掛牌的企業(yè)對(duì)創(chuàng)業(yè)資本所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)；許多上市公司也成立創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，它們所成立的創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)作機(jī)構(gòu)重點(diǎn)可以從事成長(zhǎng)期與成熟期的投資。

（四）在多層次資本市場(chǎng)建設(shè)中，創(chuàng)業(yè)資本為多層次資本市場(chǎng)輸送新的血液

金融深化論認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家存在貧困陷阱，要加快發(fā)展，必須以現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)取代資金黑市，充分利用市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)的作用。創(chuàng)業(yè)資本通常采用金融組織化的方式進(jìn)行聚合、投資，創(chuàng)業(yè)資本提供的不僅是資金、還有人才、市場(chǎng)、經(jīng)驗(yàn)、金融支持和資源網(wǎng)絡(luò)。創(chuàng)業(yè)資本幫助培訓(xùn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市，前期規(guī)范培訓(xùn)企業(yè)，改善中小企業(yè)的管理。

第8篇：資本市場(chǎng)的特征范文

[關(guān)鍵詞]風(fēng)險(xiǎn)資本風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)二板市場(chǎng)

[中圖分類號(hào)]F615[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1000-8306(2000)02-0084-04

VentureCapital是指對(duì)處于初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期的中小型高科技企業(yè)或創(chuàng)新企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資或近似于股權(quán)融資的資本,其特性是以承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)追逐高回報(bào)。國(guó)內(nèi)將VentureCapital翻譯為“風(fēng)險(xiǎn)資本”,我國(guó)臺(tái)灣、香港,以及新加坡等其他華語地區(qū)則將其譯為“創(chuàng)業(yè)資本”,國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)此存有爭(zhēng)議。但無論是“風(fēng)險(xiǎn)資本”還是“創(chuàng)業(yè)資本”,其表達(dá)的內(nèi)涵是相同的,“風(fēng)險(xiǎn)資本”這一名稱已為國(guó)內(nèi)公眾所普遍采用,本文也無妨沿用之。

一、風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作機(jī)理

風(fēng)險(xiǎn)資本包括無中介、無組織的私人直接投資資本和有中介、有組織的間接投資資本(如風(fēng)險(xiǎn)投資基金)。風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作過程分為融資過程、投資過程和退出過程。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資基金來說,融資過程是風(fēng)險(xiǎn)資本家向機(jī)構(gòu)投資者和富裕家庭或個(gè)人籌集資金的過程。這個(gè)過程的難易程度取決于風(fēng)險(xiǎn)資本家的個(gè)人魅力和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及政府的政策法規(guī),而對(duì)于私人直接風(fēng)險(xiǎn)投資來說,融資取決于投資者的自有資金實(shí)力及對(duì)投資項(xiàng)目的興趣和判斷。投資過程包括三個(gè)階段:(1)投資項(xiàng)目的取得和篩選、投資項(xiàng)目的評(píng)估、合作協(xié)議的簽署。(2)風(fēng)險(xiǎn)資本注入創(chuàng)新企業(yè),注入金額和注入方式根據(jù)創(chuàng)新企業(yè)成長(zhǎng)的不同時(shí)期(即種子期、創(chuàng)立期、擴(kuò)展期、成熟期)來決定。(3)風(fēng)險(xiǎn)資本家參與被投資創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理?；厥者^程是風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作的最后一站,風(fēng)險(xiǎn)資本出售企業(yè)的股份退出企業(yè),收回資金外加豐厚的利潤(rùn),以及光輝的業(yè)績(jī)和成功的口碑,然后進(jìn)行下一輪的融資和投資。從風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作機(jī)理可以看出,融資是風(fēng)險(xiǎn)資本的起點(diǎn),投資是風(fēng)險(xiǎn)資本的實(shí)質(zhì),退出則是一個(gè)完整投資周期的終點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)資本退出是風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、收回投資并獲取收益的關(guān)鍵。

風(fēng)險(xiǎn)資本是以資本增值的形式取得投資報(bào)酬,不斷循環(huán)運(yùn)動(dòng)是風(fēng)險(xiǎn)資本的生命力所在。因此,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本伴隨著企業(yè)走過最具風(fēng)險(xiǎn)的階段后,必須有出口讓其退出并進(jìn)入下一個(gè)循環(huán)。否則,風(fēng)險(xiǎn)資本呆滯,不能增值和滾動(dòng)發(fā)展,更無力投資新項(xiàng)目,風(fēng)險(xiǎn)投資也就失去了意義。風(fēng)險(xiǎn)資本家投資創(chuàng)新企業(yè)不以取得該企業(yè)的長(zhǎng)久控制權(quán)為目的,經(jīng)過若干年,無論創(chuàng)新企業(yè)取得成功還是面臨失敗,風(fēng)險(xiǎn)資本都會(huì)從創(chuàng)新企業(yè)中退出。退出方式根據(jù)被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和外部金融環(huán)境而有所不同。常見的為股票上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓或股票回購(gòu)、破產(chǎn)清算等。其中,股票上市是最佳退出方式,其原因主要有二:

首先,股票上市,特別是股票首次公開發(fā)行(InitialPublliccOffering,IPO)為創(chuàng)新企業(yè)管理者提供了一個(gè)選擇權(quán)。它是一個(gè)關(guān)于企業(yè)控制權(quán)的買入期權(quán)合約,在風(fēng)險(xiǎn)資本家與創(chuàng)新企業(yè)管理者簽訂的投資契約中,允許創(chuàng)新企業(yè)管理者在達(dá)到某種業(yè)績(jī)目標(biāo)時(shí),購(gòu)回風(fēng)險(xiǎn)資本家持有的股票,增加創(chuàng)新企業(yè)管理者自己的股權(quán)份額。特別是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本家欲將其股權(quán)賣給第三者時(shí),買入選擇權(quán)允許創(chuàng)新企業(yè)管理者以同樣的條件、同樣的價(jià)格向風(fēng)險(xiǎn)資本家優(yōu)先購(gòu)買。因此,只要事業(yè)進(jìn)展順利,企業(yè)剩余控制權(quán)的分配就會(huì)向有利于創(chuàng)新企業(yè)管理者的方向傾斜。否則,當(dāng)創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由大到小,而收益由小到大時(shí),風(fēng)險(xiǎn)資本家對(duì)創(chuàng)新企業(yè)的服務(wù)逐漸減少。創(chuàng)新企業(yè)管理者承擔(dān)了努力的全部成本,如果只能獲得部分回報(bào),他必然會(huì)增加在職消費(fèi)或使企業(yè)效益體外循環(huán)。所以,此時(shí)控制權(quán)應(yīng)向創(chuàng)新企業(yè)管理者傾斜。美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)資本家一般在首次公開募股后的一年內(nèi),減少其對(duì)創(chuàng)新企業(yè)持股份額約28%,三年之后,只剩下不到12%的風(fēng)險(xiǎn)資本家還持有公司不到5%的股份(賀海虹,1998)。所以,IPO提高了創(chuàng)新企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值,為企業(yè)發(fā)展籌集了更多的資金,并增強(qiáng)了原有股份的流動(dòng)性,使創(chuàng)新企業(yè)管理者有更高的熱情和動(dòng)力去提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

其次,IPO對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本同樣形成激勵(lì)。創(chuàng)新企業(yè)成功上市一方面使風(fēng)險(xiǎn)資本家獲得了數(shù)目可觀的資本收益,另一方面也是外部投資者衡量風(fēng)險(xiǎn)資本家業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險(xiǎn)資本家培育企業(yè)達(dá)到上市的越多,風(fēng)險(xiǎn)資本家今后的融資渠道就越廣,融資成本就越低。因而,風(fēng)險(xiǎn)資本家就越有動(dòng)力為創(chuàng)新企業(yè)提供優(yōu)質(zhì)服務(wù),盡快協(xié)助企業(yè)走上成功之路。

當(dāng)創(chuàng)新企業(yè)達(dá)不到IPO退出條件或不是很成功時(shí),風(fēng)險(xiǎn)資本家可

以選擇出售股權(quán)的方式收回投資。在這里,風(fēng)險(xiǎn)資本家通過訂立賣出選擇權(quán),保留一定退出資本的渠道。賣出選擇權(quán)的好處是允許風(fēng)險(xiǎn)資本家在該企業(yè)無法達(dá)到一條經(jīng)營(yíng)目標(biāo)時(shí),有機(jī)會(huì)釋出其所持有的股權(quán)。賣出選擇權(quán)的運(yùn)用可以使風(fēng)險(xiǎn)資本家能盡快結(jié)束與營(yíng)運(yùn)業(yè)績(jī)不佳公司的關(guān)系,使風(fēng)險(xiǎn)資本抽回,重新運(yùn)用在其他項(xiàng)目中去。此外,賣出選擇權(quán)的運(yùn)用,也可能發(fā)生于被投資創(chuàng)新企業(yè)營(yíng)運(yùn)業(yè)績(jī)不錯(cuò),卻因某些原因無法在短期內(nèi)上市,而風(fēng)險(xiǎn)資本家因自身需要,必須將其所持有的股權(quán)售出。當(dāng)然,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)失敗時(shí),風(fēng)險(xiǎn)資本家只能采取破產(chǎn)清算方式退出。這種方法一般只能收回原投資額的64%(劉曼紅,1998)。由此可見,風(fēng)險(xiǎn)資本的退出對(duì)整個(gè)事業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。

二、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的特征和功能

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)是一個(gè)與一般資本市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念,是資本市場(chǎng)中一個(gè)具有較大風(fēng)險(xiǎn)的子市場(chǎng)(、許小松,1999)。它是對(duì)處于發(fā)育成長(zhǎng)期的新生高技術(shù)企業(yè)進(jìn)行股份融資的市場(chǎng)。按市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和作用可分為風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)———私人權(quán)益資本市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)———小盤股市場(chǎng)。風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)包括風(fēng)險(xiǎn)資本的融資和投資。大多數(shù)情況下它是一個(gè)非公開的市場(chǎng),股份由買賣雙方在市場(chǎng)上私售私買,市場(chǎng)相對(duì)較封閉,信息流通不暢,投資規(guī)模較小,但有利于新生企業(yè),尤其是高新技術(shù)企業(yè)在初始期的融資。因?yàn)樗饺藱?quán)益資本市場(chǎng)不需要這些小企業(yè)具有信用歷史,也不需要它們以自己的資產(chǎn)做抵押,只要這些小企業(yè)具有發(fā)展?jié)摿?。風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)包括風(fēng)險(xiǎn)資本退出和創(chuàng)新企業(yè)再融資。這個(gè)市場(chǎng)與一般資本市場(chǎng)中的股票市場(chǎng)一樣,屬于公共權(quán)益資本市場(chǎng),具有公共權(quán)益資本市場(chǎng)的屬性和特征,但由于服務(wù)的對(duì)象是高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè),因而在運(yùn)作和監(jiān)管上又與公共權(quán)益資本市場(chǎng)不同。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)是一個(gè)相互依存、相互制約、不可分割的整體。一級(jí)市場(chǎng)是二級(jí)市場(chǎng)存在的基礎(chǔ)。創(chuàng)新企業(yè)在一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)育狀況決定了二級(jí)市場(chǎng)的前途;二級(jí)市場(chǎng)是一級(jí)市場(chǎng)擴(kuò)張的前提,二級(jí)市場(chǎng)為風(fēng)險(xiǎn)資本提供退出渠道,實(shí)現(xiàn)其投入———退出———再投入的資本有效循環(huán),為創(chuàng)新企業(yè)提供進(jìn)一步的資金融通,培育創(chuàng)新企業(yè)迅速成熟至進(jìn)入一般資本市場(chǎng)。所以說,風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)是連接風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)和一般資本市場(chǎng)的橋梁。

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)存在著比一般資本市場(chǎng)更高的風(fēng)險(xiǎn),這種風(fēng)險(xiǎn)來自于市場(chǎng)主體———高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)。由

于處于發(fā)育成長(zhǎng)期創(chuàng)新企業(yè)自身的不成熟性和不穩(wěn)定性及較低的信息透明度,會(huì)使投資者在投資決策和管理上存在較大的盲目性,增加市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。而一般資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)來源于市場(chǎng)衍生產(chǎn)品運(yùn)作的復(fù)雜性和市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的放大作用。因此,風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)有著與一般資本市場(chǎng)不同的特征,表現(xiàn)在:

1投資主體不同。一般資本市場(chǎng)的投資主體是社會(huì)公眾和各類機(jī)構(gòu)投資者;風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的投資主體是有相當(dāng)資金實(shí)力的個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

2市場(chǎng)主體不同。一般資本市場(chǎng)的主體是發(fā)育成熟的大公司;而風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的主體是處于發(fā)育成長(zhǎng)期的中小高新技術(shù)企業(yè)。

3投資對(duì)象不同。一般資本市場(chǎng)的投資對(duì)象是具有經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性和贏利性且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè);風(fēng)險(xiǎn)資本的投資對(duì)象是新興的,具有增長(zhǎng)潛力,同時(shí)存在較高風(fēng)險(xiǎn)的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

4投資方式不同。一般資本市場(chǎng)的投入主要是一次性的,投資周期較短,股份流動(dòng)性較強(qiáng),而風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)則根據(jù)企業(yè)不同成長(zhǎng)期對(duì)資金的需求,分次、多階段的進(jìn)行投資,投資周期一般在3～7年,股份流動(dòng)性較差。

5投資收獲方式不同。在一般資本市場(chǎng),投資者主要通過分紅派息和股份增殖實(shí)現(xiàn)投資收獲;在風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng),投資者不以獲取企業(yè)股息紅利為目的,而是通過風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)的股份增殖作為投資回報(bào)。

6上市標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管理念不同。一般資本市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)較高,注重企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī);風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)較低,對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模要求不高,注重企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活躍性和發(fā)展?jié)摿ΑＲ话阗Y本市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)信息透明,重視對(duì)投資者的保護(hù);風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)在充分信息披露基礎(chǔ)上的投資者自我保護(hù)。

盡管風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)與一般資本市場(chǎng)相比有著不同的特征,但是,在市場(chǎng)功能的發(fā)揮方面與一般資本市場(chǎng)相似。即具有:(1)融資功能。風(fēng)險(xiǎn)資本為創(chuàng)新企業(yè)提供急需的資金,保證創(chuàng)業(yè)對(duì)資金的連續(xù)性。(2)資源配置功能。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)存在著強(qiáng)大的評(píng)價(jià)、選擇和監(jiān)督機(jī)制,高新技術(shù)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值通過市場(chǎng)得以公正的評(píng)價(jià)和確認(rèn),以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰,提高資源配置效率。(3)產(chǎn)權(quán)流動(dòng)功能。從現(xiàn)資理論角度看,如果一種資產(chǎn)不具有流動(dòng)性,那么,無論其潛在回報(bào)率有多高,它都不具有優(yōu)先投資價(jià)值。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)為創(chuàng)新企業(yè)的產(chǎn)權(quán)流動(dòng)和重組提供了高效率、低成本的轉(zhuǎn)換機(jī)制和靈活多樣的并購(gòu)方法,促進(jìn)創(chuàng)新企業(yè)資產(chǎn)優(yōu)化組合,并

使資產(chǎn)具有了較充分的流動(dòng)性和投資價(jià)值。(4)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)是指對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格確定,它所反映的是資本資產(chǎn)所帶來的未來收益與風(fēng)險(xiǎn)的一種函數(shù)關(guān)系。投資者可以參照風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)提供的各種資產(chǎn)價(jià)格,根據(jù)個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好和個(gè)人未來預(yù)期進(jìn)行投資選擇。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)正是通過這一功能,在資本資源的積累和配置中發(fā)揮作用的。

三、對(duì)我國(guó)建立二板市場(chǎng)的設(shè)想

風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展離不開風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的培育。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本來講,風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)好比是“進(jìn)口”,風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)就是“出口”。有進(jìn)有出,市場(chǎng)才具有流動(dòng)性和吸引力,才成其為一個(gè)完整的市場(chǎng)。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資之所以十年來沒有取得大的發(fā)展,除了一級(jí)市場(chǎng)資金制約之外,更重要的一點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)資本沒有“出口”,能買不能賣,能進(jìn)不能出,使風(fēng)險(xiǎn)投資功能喪失。因此,在我國(guó),解決風(fēng)險(xiǎn)資本的“出口”問題,即建立風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)或稱二板市場(chǎng)顯得尤為重要。

關(guān)于二板市場(chǎng)的爭(zhēng)論集中在兩個(gè)方面:(1)建不建國(guó)內(nèi)二板市場(chǎng)?(2)二板市場(chǎng)的模式應(yīng)是什么樣?關(guān)于第一個(gè)問題。目前有兩種觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為,對(duì)高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)投資一方面風(fēng)險(xiǎn)大,另一方面投入的資金又存在較大的停滯性,所以,為滿足投資者易于套現(xiàn)的需要,早日開通二板市場(chǎng),解除投資者的后顧之憂,從而吸引更多的投資者涉足高科技風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。一些發(fā)展中國(guó)家也已先后開辟了二板市場(chǎng),如韓國(guó)、印度等。所以,我國(guó)也應(yīng)盡快開辟二板市場(chǎng)。另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為,現(xiàn)階段我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制尚不完善,目前的主板市場(chǎng)投機(jī)性過強(qiáng),大量短線游資的沖擊已使股市風(fēng)險(xiǎn)加大,而二板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)比主板市場(chǎng)更大,能否實(shí)現(xiàn)有效的外部監(jiān)管值得懷疑,二板市場(chǎng)未必是風(fēng)險(xiǎn)投資的靈丹妙藥。本文認(rèn)為,從風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作機(jī)理和風(fēng)險(xiǎn)資本一、二級(jí)市場(chǎng)的關(guān)系分析中,我們可以肯定二板市場(chǎng)要開通,這是大勢(shì)所趨,也是發(fā)展整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的核心所在。但是,在發(fā)展步驟上應(yīng)確定近、中長(zhǎng)期目標(biāo)。

近期目標(biāo):限于各方面條件不成熟,不宜立即新建二板市場(chǎng)。在當(dāng)前的市場(chǎng)條件下,國(guó)家應(yīng)放寬對(duì)高新技術(shù)企業(yè)上市的條件,對(duì)于直接上市較為困難的高新技術(shù)企業(yè),國(guó)家應(yīng)鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行收購(gòu),一些具有一定實(shí)力但上市困難的高新技術(shù)企業(yè)可通過買殼上市來實(shí)現(xiàn)資本退出。目前以協(xié)議收購(gòu)國(guó)家股、法人股的方式實(shí)現(xiàn)買殼上市較為普遍,即風(fēng)險(xiǎn)投資公司培育具有高成長(zhǎng)性的高新技術(shù)

企業(yè),投資銀行挖掘殼資源,二者通力合作,促使高新技術(shù)企業(yè)買殼間接上市。上市后,高新技術(shù)企業(yè)注入自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),使股票在二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格上升,然后風(fēng)險(xiǎn)投資公司通過有償轉(zhuǎn)讓國(guó)家股或法人股,實(shí)現(xiàn)退出戰(zhàn)略并獲得一定的投資回報(bào)。但由于國(guó)家股、法人股不能上市流通,協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)較低,高新技術(shù)企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值被低估,風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)率不高。因此,可以將各地原有的證券自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)的設(shè)備和網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行改造利用,建立區(qū)域性的場(chǎng)外交易市場(chǎng),解決因地域問題而出現(xiàn)投資者與受資者的信息不對(duì)稱,同時(shí)由于場(chǎng)外交易市場(chǎng)的交易價(jià)格、費(fèi)用較低,便于吸引當(dāng)?shù)氐耐顿Y者對(duì)企業(yè)的投資和監(jiān)管,促使高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)盡快達(dá)到二板市場(chǎng)的上市條件,避免直接進(jìn)入二板市場(chǎng)可能引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。

中長(zhǎng)期目標(biāo):香港創(chuàng)業(yè)板(股票第二板)市場(chǎng)經(jīng)過十年的醞釀,已于今年11月25日開始運(yùn)作。與主板市場(chǎng)相比,香港創(chuàng)業(yè)板對(duì)上市公司的要求比較寬松。如對(duì)上市公司的盈利無要求,只需有兩年“活躍業(yè)務(wù)活動(dòng)”記錄,上市后的最低公眾持股數(shù)不低于3000萬港幣或總股本的10%(二者取其高),但在市場(chǎng)透明度方面實(shí)行更全面、更詳細(xì)的信息披露制度,包括詳細(xì)的公司募集資金用途、經(jīng)營(yíng)狀況、投資狀況、內(nèi)部管理、技術(shù)與市場(chǎng)前景以及潛在的風(fēng)險(xiǎn),并定期公布財(cái)務(wù)季度報(bào)表、中期報(bào)表和年終報(bào)表,及時(shí)披露影響股價(jià)波動(dòng)的敏感資料,使投資者能夠最充分地得到最真實(shí)的信息,防止少數(shù)人黑箱作業(yè)、操縱市場(chǎng)。由于香港創(chuàng)業(yè)板沒有對(duì)上市企業(yè)作區(qū)域限制,這為我國(guó)內(nèi)地中小高新企業(yè)海外融資開辟了新的渠道。國(guó)家應(yīng)積極鼓勵(lì)和培育國(guó)內(nèi)中小高新企業(yè)到香港創(chuàng)業(yè)板上市,學(xué)習(xí)和借鑒香港風(fēng)險(xiǎn)板市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn),加快國(guó)內(nèi)市場(chǎng)機(jī)制的建立,加快風(fēng)險(xiǎn)投資人才的培養(yǎng)和引進(jìn),積極培育機(jī)構(gòu)投資者,最終建立起符合我國(guó)國(guó)情的第二板市場(chǎng)。

關(guān)于二板市場(chǎng)運(yùn)作模式,國(guó)際上通常有兩種:非獨(dú)立的附屬市場(chǎng)模式和獨(dú)立的市場(chǎng)模式。非獨(dú)立的附屬市場(chǎng)模式是二板市場(chǎng)作為主板市場(chǎng)的補(bǔ)充,與主板市場(chǎng)組合在一起共同運(yùn)作,擁有共同的組織管理體系和交易體系,甚至采取相同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),所不同的是上市標(biāo)準(zhǔn)的差別,如新加坡、馬來西亞。獨(dú)立市場(chǎng)模式,是指二板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)各自獨(dú)立運(yùn)作,擁有獨(dú)立的管理系統(tǒng)和交易系統(tǒng),并采用不同的上市標(biāo)準(zhǔn),如美國(guó)的NASDAQ、日本的OTC交易市場(chǎng)等。國(guó)內(nèi)對(duì)于市場(chǎng)運(yùn)作模式同樣存在爭(zhēng)論。一種觀點(diǎn)認(rèn)為應(yīng)選擇非獨(dú)立的市場(chǎng)模式,可以充分利用現(xiàn)有主板市場(chǎng)

的組織體系和監(jiān)管體系,避免資源浪費(fèi)。另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為以美國(guó)NASDAQ市場(chǎng)為代表的獨(dú)立市場(chǎng)模式是世界公認(rèn)的二板市場(chǎng)的成功典范。NASDAQ市場(chǎng)無論在交易制度、組織管理方式、市場(chǎng)監(jiān)管等方面都為我們提供了豐富的學(xué)習(xí)借鑒素材?！耙獙W(xué)就學(xué)最好的”,NASDAQ應(yīng)成為我國(guó)二板市場(chǎng)的樣板。本文同意后一種觀點(diǎn),理由有二:一是我國(guó)目前的主板市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制不完善、上市公司運(yùn)作不規(guī)范,存在較多問題,而高新技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)的不穩(wěn)定性和不確定性將增大監(jiān)管的難度,加大主板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)而影響投資者的信心,不利于主板市場(chǎng)的規(guī)范和發(fā)展。二是由于二板市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高,市場(chǎng)對(duì)投資者設(shè)置了較高的門檻(即有能力對(duì)公司的業(yè)務(wù)情況以及所涉及風(fēng)險(xiǎn)作出透徹客觀評(píng)價(jià)的投資者)。市場(chǎng)對(duì)投資者每筆交易額最低標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行限定,限制散戶投資者進(jìn)入二板市場(chǎng)。我國(guó)滬深股市投資者中80%為中小散戶,這與二板市場(chǎng)所要求的應(yīng)以專業(yè)機(jī)構(gòu)和富有的個(gè)人且具備投資技巧和主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資者不相符合。以現(xiàn)有的市場(chǎng)管理水平,一旦有人利用創(chuàng)新企業(yè)存在的高風(fēng)險(xiǎn)為題大肆炒做,很難保證市場(chǎng)運(yùn)作“公平、公開、公正”,極易出現(xiàn)股價(jià)的巨幅波動(dòng),損害中小投資者的利益,進(jìn)而影響滬深股市的健康發(fā)展。所以,獨(dú)立的市場(chǎng)運(yùn)作模式應(yīng)是我國(guó)二板市場(chǎng)的首選。

第9篇：資本市場(chǎng)的特征范文

關(guān)鍵詞：適應(yīng)性效率 資本市場(chǎng) 監(jiān)管

經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展過程不斷浸染著對(duì)效率的永恒追求，制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展同樣體現(xiàn)了這種經(jīng)濟(jì)學(xué)家的“烏托邦”精神，早期的經(jīng)濟(jì)學(xué)家接受了制度的發(fā)展會(huì)有最終目標(biāo)這樣一個(gè)前提假設(shè)，這一方面使得制度經(jīng)濟(jì)學(xué)很容易的就納入到了新古典的分析框架，但是另一方面也導(dǎo)致諾斯在解釋制度變遷時(shí)遭遇到了難以解決的障礙，所以后期的諾斯才轉(zhuǎn)向到了研究認(rèn)知科學(xué)，希望由此找出制度多重路徑演化的可分析原因。這種研究方法上的“哈耶克”式轉(zhuǎn)向促使諾斯開始反思新古典意義上的靜態(tài)配置效率，轉(zhuǎn)而研究具有動(dòng)態(tài)時(shí)間過程的“適應(yīng)性效率”。諾斯提出的“適應(yīng)性”效率正是基于這種制度分析進(jìn)程的改變，追求的不再是具體的靜態(tài)效率目標(biāo)，而是達(dá)到“適應(yīng)性效率”的途徑和規(guī)則。諾斯認(rèn)為適應(yīng)性效率“考慮的是確定一個(gè)經(jīng)濟(jì)隨時(shí)間演進(jìn)的方式的各種規(guī)則”，以及“研究一個(gè)社會(huì)去獲取知識(shí)，去學(xué)習(xí)、去誘發(fā)創(chuàng)新、去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)及所有創(chuàng)造力的活動(dòng)，以及去解決社會(huì)在不同的時(shí)間的瓶頸的意愿”。顯然，諾斯所認(rèn)為的知識(shí)的創(chuàng)新必然對(duì)社會(huì)總體是富有效率的，因此可以對(duì)諾斯的適應(yīng)性效率概念作出進(jìn)一步的闡釋：一個(gè)社會(huì)中，由權(quán)利界定和分配形成的個(gè)人權(quán)利結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)以及政治體制結(jié)構(gòu)能夠促進(jìn)個(gè)人的行為認(rèn)知模式做出不斷的修正，以激勵(lì)富有效率的個(gè)體知識(shí)的創(chuàng)新和應(yīng)用，保證經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

現(xiàn)有資本市場(chǎng)監(jiān)管體制存在的問題

我國(guó)證券市場(chǎng)以行政監(jiān)管為主的監(jiān)管模式內(nèi)生于中央政府控制資本市場(chǎng)中金融剩余投向的目的。資本市場(chǎng)的制度創(chuàng)新囿于中央政府圈定的范圍之內(nèi)，使得資本市場(chǎng)的效率發(fā)揮呈現(xiàn)階段性特征，中央政府的政策直接影響到資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性職能的發(fā)揮。這從股權(quán)分置改革后，股市經(jīng)過短暫的繁榮之后，我國(guó)的資本市場(chǎng)依然表現(xiàn)低迷，缺乏適應(yīng)資本市場(chǎng)國(guó)際化挑戰(zhàn)的能力即可看出（劉紀(jì)鵬等，2011）。而這正是我國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管模式存在的問題。在現(xiàn)有的研究文獻(xiàn)中，劉曉欣和馬笛認(rèn)為應(yīng)當(dāng)“樹立全局性、整體性和動(dòng)態(tài)性的監(jiān)管理念”；喬曉明認(rèn)為規(guī)范化，市場(chǎng)化，自律化，法制化，社會(huì)化和協(xié)調(diào)化是我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管體系未來優(yōu)化的方向。雖然現(xiàn)有的文獻(xiàn)都提及了自律監(jiān)管對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)效率提升的重要作用，但是還基本上是對(duì)資本市場(chǎng)效率的靜態(tài)分析，如何使資本市場(chǎng)具備長(zhǎng)期的動(dòng)態(tài)、適應(yīng)性效率則是本文研究的內(nèi)容。從適應(yīng)性效率的角度，我國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管模式還存在著以下不足：

（一）證券交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)缺乏制度創(chuàng)新的能力

按照我國(guó)證券法的規(guī)定，證券交易所的性質(zhì)是“為證券集中交易提供場(chǎng)所和設(shè)施，組織和監(jiān)督證券交易，實(shí)行自律管理的法人”。證券交易所擁有的職能包括對(duì)證券市場(chǎng)的“實(shí)時(shí)監(jiān)督權(quán)”和對(duì)信息披露的“監(jiān)督權(quán)”，并且國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)可以授權(quán)證券交易所依照法定條件和法定程序核準(zhǔn)股票或者公司債券上市申請(qǐng)、依法暫停或者終止的權(quán)力。但是這些法律賦予的權(quán)力在實(shí)際中都不可能得到履行，在中央政府依然對(duì)證券交易所實(shí)行行政管理的情況下，證券交易所在人事上和行動(dòng)上都不可能獨(dú)立，在人事上，證券交易所是中央政府直屬的行政事業(yè)單位，高級(jí)管理層都是納入國(guó)家編制并享受相應(yīng)行政級(jí)別待遇的政府公務(wù)人員，在行動(dòng)上，對(duì)上市公司和中介機(jī)構(gòu)的行為沒有約束力，既然證券交易所不能自主的控制上市規(guī)模，那么對(duì)上市公司終止上市的懲罰權(quán)自然也不歸證券交易所所有，而終止上市的懲罰是證券交易所所能施加給上市公司的最高形式的懲罰，沒有它其余的監(jiān)督權(quán)和懲罰權(quán)也就無從談起。同樣證券業(yè)協(xié)會(huì)由于缺乏行使職權(quán)的能力，也不能起到保護(hù)投資者利益的目的。我國(guó)的《證券法》和《中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)章程》規(guī)定，證券業(yè)協(xié)會(huì)要履行一定的監(jiān)管職能，如制定證券業(yè)自律規(guī)定、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和業(yè)務(wù)規(guī)范，并監(jiān)督實(shí)施；監(jiān)督、檢查會(huì)員行為，對(duì)違反法律、行政法規(guī)或者協(xié)會(huì)章程及自律規(guī)則的會(huì)員給予紀(jì)律處分等。但在實(shí)踐中，證券業(yè)協(xié)會(huì)既沒有能力對(duì)行業(yè)法規(guī)進(jìn)行指導(dǎo)，也沒有職權(quán)對(duì)協(xié)會(huì)會(huì)員進(jìn)行懲戒，由于并沒有規(guī)定證券從業(yè)者必須加入證券業(yè)協(xié)會(huì)，也沒有規(guī)定中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)和地方證券業(yè)協(xié)會(huì)的關(guān)系。所以證券業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)證券機(jī)構(gòu)的約束力很弱。

（二）現(xiàn)有法律制度缺乏對(duì)資本市場(chǎng)的參與人進(jìn)行生產(chǎn)性知識(shí)創(chuàng)新的激勵(lì)

首先，沒有完善的證券民事賠償制度。雖然新修訂的《證券法》明文規(guī)定了對(duì)證券欺詐和價(jià)格操縱等違規(guī)行為優(yōu)先進(jìn)行民事賠償，但是缺乏對(duì)違法行為界定的細(xì)則和解釋，可操作性差，客觀上縱容了侵害投資者利益的行為，并且按照《證券法》的規(guī)定，當(dāng)違規(guī)人承擔(dān)賠償責(zé)任和繳納罰款、罰金，其財(cái)產(chǎn)不足以同時(shí)支付時(shí)，應(yīng)先承擔(dān)民事賠償責(zé)任，而在法院實(shí)際判決中，對(duì)投資者的賠償是位列行政處罰和刑事處罰之后，民事救濟(jì)手段有限。