投資組合的風(fēng)險分析精選(九篇)

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第1篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞： 投資組合；VaR；Copula；GARCH

1綜述

對資產(chǎn)組合的風(fēng)險進(jìn)行定量分析的時候，不僅需要考慮組成投資組合的單個資產(chǎn)的不同風(fēng)險，還要考慮這些風(fēng)險相互之間的關(guān)聯(lián)和影響。對于資產(chǎn)組合的集成風(fēng)險度量，Copula函數(shù)在近些年的使用日趨成熟。Copula的命名最早來自于Sklar（1959），在Sklar提出了定理之后，由Embrechts etc（1999）把Copula引入到了金融數(shù)量分析中來。至今Copula已成為金融風(fēng)險定量分析的重要工具。

使用Copula函數(shù)度量資產(chǎn)組合的集成風(fēng)險的好處在于Copula函數(shù)在處理單個資產(chǎn)收益率分布不要求邊緣分布的正態(tài)性質(zhì)，而可以是其他任意分布，這對于建模金融資產(chǎn)收益率“尖峰厚尾”特征方面有著非常好的應(yīng)用。

GARCH族模型自被創(chuàng)立以來一直作為波動率建模的強(qiáng)大工具，但由于傳統(tǒng)GARCH模型具有許多諸如參數(shù)限制過大等缺點(diǎn)，GARCH族模型的創(chuàng)新層出不窮，其中比較著名的有考慮了杠桿效應(yīng)的GJR-GARCH，EGARCH，適合極高波動的APGARCH等。

近年來，一些國內(nèi)學(xué)者把GARCH模型和Copula結(jié)合起來，在基于靜態(tài)分析的基礎(chǔ)上，開始著手對金融資產(chǎn)各變量間的相依性和風(fēng)險進(jìn)行動態(tài)分析。吳振翔和陳敏等（2006）首次使用Copula-GARCH方法考察了多資產(chǎn)的組合投資風(fēng)險問題，計算出組合投資的將來某時刻的VaR值，并在風(fēng)險最小原則下，給出相應(yīng)的組合權(quán)重的具體形式。

本文將分為如下幾個部分，第二部分中將給出模型的具體改進(jìn)辦法及具體表達(dá)形式。第三節(jié)中將根據(jù)之前給出的基于[WTBX]t[WTBZ]分布Copula-EGARCH模型，對上證指數(shù)、深證指數(shù)、恒生指數(shù)和道瓊斯指數(shù)四支指數(shù)等權(quán)重構(gòu)成的一個資產(chǎn)組合進(jìn)行實(shí)證分析，對組合的風(fēng)險進(jìn)行估計。第四節(jié)為結(jié)論以及進(jìn)一步改進(jìn)意見。

2基于t分布Copula-EGARCH模型

a）EGARCH

第2篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞：風(fēng)險；均衡；保費(fèi)；銀行；道德風(fēng)險

中圖分類號：F830.4 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-9031（2014）03-0015-05 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2014.03.03

風(fēng)險因素分析在存款保險費(fèi)率研究中所起的重要作用往往被忽視。如保險費(fèi)率不隨銀行風(fēng)險變化相應(yīng)調(diào)整。這無疑將刺激銀行肆意追逐更大的風(fēng)險，極易引發(fā)道德風(fēng)險并將風(fēng)險損失轉(zhuǎn)稼給保險公司，進(jìn)而提高了保險公司的賠付率[1]。如果未保險存款人和其他債權(quán)人愿意評估銀行風(fēng)險并要求風(fēng)險調(diào)整后的投資回報率，則對于這種冒險的激勵將會削弱。因此，在此前提下，存款保險才能被合理定價。當(dāng)信息不對稱存在于銀行風(fēng)險與保險公司行為兩者間為特征的金融市場時，必須尋求其他補(bǔ)救措施。

首先通過分析銀行、存款人以及保險公司三類主體的行為。其次，建立模型、描述并檢驗(yàn)保險要約合同的屬性，說明合同中的要素如何適應(yīng)市場環(huán)境的變化。得出主要結(jié)論有：一是系統(tǒng)性銀行風(fēng)險的增多，通常將導(dǎo)致所有銀行保險范圍及保險費(fèi)的擴(kuò)大和增加；二是儲戶要求獲得的直接風(fēng)險損失補(bǔ)償越高，保險標(biāo)的范圍和保險費(fèi)收入就會越少；三是增加資金運(yùn)用渠道投資組合風(fēng)險的銀行將承擔(dān)其決策行為所帶來的成本。并進(jìn)一步通過比較了此模型所描述的存款保險制度與當(dāng)前其他國家現(xiàn)行的存款保險制度之間的差異，討論如何實(shí)施此制度。最后，提出如何對于銀行業(yè)市場進(jìn)行監(jiān)管。

美國聯(lián)邦存款保險公司保險制度的缺陷和體現(xiàn)在市場信息缺乏中所引發(fā)的一系列相關(guān)銀行制度改革建議的提出，值得我們借鑒。第一，在其統(tǒng)一費(fèi)率體制下，未保險的債權(quán)人和股東的資金得以隱性保障。湯姆森（1987）和凱恩（1989）認(rèn)為，此保障應(yīng)被剔除。這同樣適應(yīng)我國當(dāng)前的隱性存款保險現(xiàn)狀[2-3]。第二，凱恩（1989）和艾森拜斯（1986）提出，破產(chǎn)的成本應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)移至銀行股東的股權(quán)形式，從而有效約束道德風(fēng)險和逆選擇的發(fā)生[4]。第三，考夫曼（1986）、凱恩（1989年）、懷特（1989）提出，由于儲戶與銀行間存在著信息的非對稱性，銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)向公眾披露銀行資質(zhì)、財務(wù)信息等，同時銀行應(yīng)當(dāng)依法保證信息的準(zhǔn)確性[5]。第四，所有學(xué)者達(dá)成的共識為政府應(yīng)通過立法采用風(fēng)險調(diào)整后的差別保險費(fèi)率制度。存款保險機(jī)構(gòu)的保險覆蓋范圍及對于銀行資本充足率的要求應(yīng)基于銀行資產(chǎn)風(fēng)險程度的高低。

一、規(guī)范化市場經(jīng)濟(jì)行為主體

本文提出了一個基于風(fēng)險分析的存款保險制度模型，該模型部分采用的自選擇方法由庫珀（1984）和斯蒂格利茨（1982）提出。為實(shí)現(xiàn)依據(jù)投資組合的風(fēng)險實(shí)現(xiàn)自選擇，保險公司必須如實(shí)預(yù)先提交所有即將關(guān)停破產(chǎn)銀行信息，只賠付保險合同約定的保險金，并向公眾銀行資產(chǎn)風(fēng)險評估報告。這將消除對于未參保的債權(quán)人和股東資金的隱性擔(dān)保，限制遭受不良損失的銀行對于保險機(jī)構(gòu)發(fā)生道德風(fēng)險的影響，并在對銀行征收風(fēng)險保險費(fèi)時為市場提供準(zhǔn)確的信息。進(jìn)而，保險合同在市場條件發(fā)生變化時具有足夠的靈活性，而不需要改變監(jiān)管法規(guī)或造成市場的停擺。

經(jīng)濟(jì)環(huán)境由三類主體構(gòu)成。包括：銀行、存款者、監(jiān)管者。在這里i=1，...，N，代表N種類型銀行，每一種類型代表著一種風(fēng)險管理偏好[6]。個別銀行知悉其所屬類型，而其它銀行、存款者及監(jiān)管者則不知曉。但是所有的主體均了解各類銀行的數(shù)量分布，銀行所擁有的資產(chǎn)組合，及其組合的分配。無風(fēng)險貸款回報率為a。存款者為風(fēng)險中性，如果他們得到投資組合回報不足的信號，可能會引發(fā)銀行擠兌。導(dǎo)致擠兌任意類型的一個銀行破產(chǎn)的事前概率已達(dá)成共識。由監(jiān)管者制定存款保險分配細(xì)則。所有的市場參與者均了解監(jiān)管架構(gòu)。

（一）銀行倒閉原因分析

在以下模型中銀行倒閉原因有兩種：投資組合風(fēng)險和存款人擠兌。這里投資組合風(fēng)險被定義為d，由銀行根據(jù)它們的風(fēng)險偏好、存款者行為，以及監(jiān)管制度進(jìn)行最優(yōu)選取。當(dāng)儲戶擠兌行為被明確建立模型時，可直觀可信地反映出儲戶發(fā)起的擠兌源自銀行投資組合回報結(jié)果不利的信號。銀行倒閉的原因是存款者擠兌，而存款者擠兌的結(jié)果是銀行為了滿足存款者大量的提現(xiàn)要求而以受損失價格出賣銀行非流動資產(chǎn)。只有當(dāng)預(yù)期收益大于預(yù)期成本時，風(fēng)險中立者才會停止擠兌。這種差異是在每增加一單位的存款保險金額中減少，用I表示，由銀行持有，當(dāng)銀行倒閉時，每個存款者從保險公司得到控股百分之I比例的存款保險金。令？仔（d）是一家銀行控股的投資組合風(fēng)險d破產(chǎn)的概率，這里對于所有的d滿足？仔（d）？綴[0，1]。令？準(zhǔn)（I）為將一家非破產(chǎn)銀行擠兌成破產(chǎn)銀行的概率，這里對于所有I的滿足？準(zhǔn)（I）？綴[0，1]，這里？準(zhǔn)（I）表示的是存款者擠兌行為。假設(shè)銀行破產(chǎn)的概率隨銀行風(fēng)險增加而增加，曲線變化趨勢為凸起。？仔d≥0∪？仔dd≥0這一假設(shè)依據(jù)的是由SHARP（1970）提出的投資組合理論。在這一理論框架中，伴隨風(fēng)險的期望收益存在一個衰減率，因此流動資金不足的概率以某一速率逐漸增加。進(jìn)一步假設(shè)銀行破產(chǎn)的概率曲線凸起與保險覆蓋范圍變小相關(guān)：？準(zhǔn)1≤0∪？準(zhǔn)11≥0，因?yàn)橛猩婕跋鄳?yīng)更高額的保險每一單位的存款提供回報會遞減。函數(shù)？準(zhǔn)（）和？仔（）概括了銀行破產(chǎn)的一般原因。由于監(jiān)管者迅速關(guān)閉了所有破產(chǎn)銀行，經(jīng)營不善銀行的概率為？仔（d）+（1-？仔（d））？準(zhǔn)（I），獲利銀行的概率為（1-？仔（d））（1-？準(zhǔn)（I））。

（二）存款者主體分析

在監(jiān)管體系制約下，起初監(jiān)管者就要求各銀行做到自律監(jiān)管，公開披露投資組合風(fēng)險d以及與存款保險范圍相適應(yīng)的費(fèi)率水平I，在這一前提下，風(fēng)險中立存款者將資產(chǎn)分配到多家銀行，從而均衡地從銀行間獲利，即每單位存款回報率D，某銀行投資組合風(fēng)險d，單位存款保險成本I，其相互關(guān)系可表示為

[1-？仔（d）][1-？準(zhǔn)（I）]D+[1-？仔（d）]？準(zhǔn)（I）[？著D+（1-？著）I]+？仔（d）I=a

這里a為總的無風(fēng)險比率，？著是存款者關(guān)注的銀行破產(chǎn)因子，和在其宣告破產(chǎn)關(guān)停前收回存款的概率，則其相關(guān)性可表示如下：

D（d，I，a，？著）=■

此式中條件滿足

a≥I，DI0，Da>0，DII>0，DId0

（三）銀行主體分析

通過基頓和莫里斯的實(shí)證研究結(jié)果（1987），N種類型的銀行，N≥2，i=1，…，N，因管理者的風(fēng)險偏好不同而有所差異，屬于私有信息[7]。假設(shè)可以通過銀行的風(fēng)險偏好系數(shù)？酌i來為銀行排序，這里？酌i>？酌j，ii，因此j類銀行比i類銀行的風(fēng)險偏好性更高，這一風(fēng)險偏好可以通過內(nèi)部的銀行組合風(fēng)險投資貼現(xiàn)來表示。也就是說銀行的風(fēng)險偏好？酌相關(guān)于組合投資風(fēng)險d，以此來估計當(dāng)其在■時取值為負(fù)的可能性。這將降低通過貸款、內(nèi)部信息等限制性約束所可能產(chǎn)生的風(fēng)險估計。

通過克拉克（1988）的實(shí)證研究，假設(shè)銀行的投資組合表現(xiàn)為規(guī)模報酬不變的生產(chǎn)函數(shù)[8]。分析從每單位貨幣進(jìn)行計算有條件的償付能力，投資組合的風(fēng)險d下的每單位存款資產(chǎn)的市場價值為A（d），Ad>0，Add≤0，同時存款的市場價值為D（d，I，a，？著）。如果銀行破產(chǎn)，其資產(chǎn)的市場價值為A每單位貨幣存款，不管銀行的類型和破產(chǎn)原因如何，其市場價值都是I每單位貨幣存款。如果銀行破產(chǎn)（其資產(chǎn)的市場價值低于其負(fù)債的市場價值）保險公司將立即關(guān)閉銀行并出售其資產(chǎn)。這些所得將與保險基金一同用于支付存款者的索賠，由銀行的股東承擔(dān)損失。為獲得保險I，銀行必須以每單位貨幣存款為P的價格支付保險金。存款保險金在期初預(yù)先支付。如同從事市場活動之前發(fā)行的債券。

考慮一個給定的保險范圍I，保險金P，i類型銀行選擇的組合風(fēng)險為d以達(dá)到其預(yù)期收益的最大化：

max[1-■][1-？準(zhǔn)（I）][A（d）-D（d，I，a，？著）]-P

這里的一階條件是：

-■[1-？準(zhǔn)（ ）][A（ ）-D（ ）]+[1-■][1-？準(zhǔn)（ ）][Ad-Dd]=0

這里隱含定義d（？酌i）為最優(yōu)風(fēng)險水平，銀行會將選擇僅當(dāng)它的凈值足以彌補(bǔ)其保險費(fèi)時開始運(yùn)轉(zhuǎn)。所承擔(dān)風(fēng)險的凈收益為[A（d）-D（d）]，通過一階條件[Ad-Dd]>0及二階條件[Add-Ddd]

-■[A（ ）-D（ ）]-■[Ad-Dd]+[1-■][Add-Ddd]=0

同時d（？酌i）'=■>0，相應(yīng)地具有較大風(fēng)險偏好的銀行會有更多的風(fēng)險投資組合。i類型銀行可以通過其間接效用函數(shù)來完整描述為：U（Pi，Ii，？酌i）=[1-？仔（di）/？酌i][1-？準(zhǔn)（Ii）][A（d（？酌i））-D（Ii，d（？酌i），a，？著）]-pi，

這里UI>0，Up=-1，Ua0，UIP=0，UIr>0，UIa0，？著很小，UII

（四）保險公司主體分析

保險公司是納稅人的忠實(shí)代表，它是存款保險的唯一提供者，根據(jù)立法授權(quán)，尋求在預(yù)期的最低成本下提供存款保險[9]。它面臨著兩種成本：一種是管理成本，如監(jiān)控銀行、告知存款人銀行風(fēng)險等，另一種則是給付破產(chǎn)銀行存款保險金的成本C（Ii）、CI>0、CII>0，Ii-A，保險公司的財務(wù)支出通過評估i銀行單位貨幣的存款保險費(fèi)率Pi來實(shí)現(xiàn)。這時保險公司的期望收益函數(shù)可表示為V（Pi，Ii，i=1，…，N）=■？滋i{Pi-C（Ii）-{？仔d（？酌i））+[1-？仔（d（？酌i））]？準(zhǔn)（Ii）（1-？著）}（Ii-A）}這里？滋i是i 類銀行的占比，因此，Vpi=？滋i，假設(shè)VIi

二、建立相應(yīng)模型

由于金融市場具有信息非對稱性的特點(diǎn)，使得保險人以及儲戶很難通過風(fēng)險類型來識別銀行。因此，保險公司的目標(biāo)是設(shè)計保險合同，以實(shí)現(xiàn)各銀行能夠自行選擇與其風(fēng)險類型一致的合同。以上為銀行的間接效用函數(shù)及監(jiān)管者價值函數(shù)的推導(dǎo)，考慮監(jiān)管者采用標(biāo)準(zhǔn)自由選擇模型來解決這一監(jiān)管問題。監(jiān)管合同中要求相關(guān)銀行的風(fēng)險，須向那些要求調(diào)整收益的存款者提供。由于銀行預(yù)期到了存款人的響應(yīng)，他們將其內(nèi)化為保險合同的選擇項(xiàng)。保險公司的目標(biāo)為：

最大化V（Pi，Ii，i=1，…，N），選取Pi，Ii，i=1，…，N （1）

滿足U（Pi，Ii；？酌i）≥0？坌i（2）

U（Pi，Ii；？酌i）≥U（Pi，Ii；？酌j）≥？坌j≠i（3）

式（2）是銀行（償付能力）的個體理性約束條件式（3）是在自選擇的約束下確定銀行愿意選擇針對于它所屬類型風(fēng)險的保險合同，而不是依據(jù)其它風(fēng)險類型制定的保險合同。研究表明，只有僅當(dāng)合同滿足如下條件時成立。

U（Pi，Ii；？酌i）≥U（Pi+1，Ii+1；？酌i）？坌i（4）

U（Pi，Ii；？酌i）≥U（Pi-1，Ii-1；？酌i）？坌i（5）

如果銀行偏好符合單交叉性（保險費(fèi)率的邊際替代率隨著風(fēng)險偏好的增加而增加）。

引理：銀行利潤函數(shù)表現(xiàn)為單交叉性。

通過證明得到：■[■]=UI？酌>0（sinceUP？酌=0，UP=-1）

基于式（1）、（2）、（4）、（5）分別給出解決方案

（a）U（Pi，Ii；？酌i）=0并且U（Pi，Ii；？酌i）>0，i=2，…，N

（b）U（Pi，Ii；？酌i）=U（Pi-1，Ii-1；？酌i）

（c）■=■，I=1，…，N-1

（d）■

三、模型的假設(shè)檢驗(yàn)與結(jié)果分析

保險公司可以在合同中約定令銀行披露其風(fēng)險并確保存款人免除風(fēng)險。合同中的必要部分是保險公司可以償付合同中所預(yù)先約定條款的所有銀行的保險金。因此一旦銀行宣告破產(chǎn)，它們的資產(chǎn)立即被拍賣，存款人獲得理賠。通過（a）方案，自由選擇能夠迫使風(fēng)險最小的銀行受限于其最低利潤約束，同時允許更高風(fēng)險的銀行賺取利潤。通過（b）方案，風(fēng)險最小的銀行可以選擇退出體系，所有高風(fēng)險的銀行可以選用針對于下一檔較低的銀行風(fēng)險等級設(shè)定的合同。通過（c ）方案，假設(shè)因?yàn)殂y行間互不相關(guān)，各銀行選擇針對自身風(fēng)險設(shè)計的合同。只有風(fēng)險最高類型的銀行得到充分保險。而通過（d）方案，低風(fēng)險的銀行更愿意獲得更多的保險，但由于參保前的信息非對稱性，使得保險公司制定的合同參數(shù)偏離了全量信息優(yōu)化的結(jié)果。這種離差防止了低風(fēng)險的銀行資助高風(fēng)險銀行，但是以不充分保險為代價。因而自由選擇合同保證了參保合同信息的對稱，他們不能提供充分的保險范圍信息，但可迫使他們支付銀行承擔(dān)風(fēng)險的保險費(fèi)和風(fēng)險調(diào)整后所形成的成本。進(jìn)而，這一監(jiān)管體系方案提供給存款人以共同保險。

自由選擇保險合同的一般特點(diǎn)已達(dá)成共識。在如何應(yīng)對合同中的外生變量來描述經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，對于此給定的問題的文獻(xiàn)很少討論。通過有兩種類型銀行的系統(tǒng)比較性靜態(tài)分析計算得出：所得結(jié)果在這里給出并進(jìn)行了解釋。研究表明，一些結(jié)果要求增加管理者的風(fēng)險偏好，通過增加銀行的邊際回報以確保保險利益遠(yuǎn)超在保險公司中增加的邊際成本。滿足UI？酌>-Vi？酌，稱做A條件。

1.結(jié)果1。在條件A下，增加隱含高保費(fèi)及高保險額的某銀行的管理者的風(fēng)險偏好。進(jìn)一步而言，所增加的額外成本主要?dú)w于此類型的銀行承擔(dān)。

直接比較統(tǒng)一費(fèi)率的保險體系，在這里低風(fēng)險的銀行支付風(fēng)險調(diào)整保險費(fèi)，高于高風(fēng)險的銀行（所有銀行費(fèi)率相同）。而對于基于風(fēng)險可調(diào)的體系來講，低風(fēng)險的銀行享受較少的保險金，但與此同時其付的單位成本也低。同時，與統(tǒng)一固定費(fèi)率體系相比，銀行增加其投資組合的風(fēng)險高于其承擔(dān)行為的成本。

2.結(jié)果2。如果基于風(fēng)險偏好進(jìn)行分類管理，那么高風(fēng)險偏好的銀行保費(fèi)就應(yīng)增加，而對于低風(fēng)險偏好的銀行的保險范圍和保費(fèi)就應(yīng)壓縮。增加了高風(fēng)險偏好銀行謊報其風(fēng)險等級的概率。由sinceUI？酌（II，PI，？酌2）>0得出。為迫使高風(fēng)險銀行將自由保險合同與風(fēng)險等級相一致，保險公司必須降低其通過欺騙所享有的低風(fēng)險銀行的合同權(quán)益。因此減少了低風(fēng)險銀行的保險費(fèi)及保險范圍。由于統(tǒng)一費(fèi)率的存款保險制度不利于低風(fēng)險的銀行，而利于高風(fēng)險銀行。然而，這里的成本來自于克服逆選擇的機(jī)制，而不是以道德風(fēng)險為特征所標(biāo)致當(dāng)前系統(tǒng)的特點(diǎn)。

3.結(jié)果3。低風(fēng)險的銀行增加管理者的風(fēng)險偏好，對于保險范圍沒有影響，而對于高風(fēng)險銀行的保險費(fèi)有一定影響。由于高風(fēng)險銀行充分保險，低風(fēng)險銀行風(fēng)險的增加，對于保險范圍沒有影響。然而，由于風(fēng)險偏好增加，低風(fēng)險銀行增多了保險，由結(jié)果1，高風(fēng)險銀行的歪曲其風(fēng)險類型可能性增加。為使高風(fēng)險銀行不再作弊，保險公司可以減少針對他們所設(shè)定的保險費(fèi)率。這一舉措可能使發(fā)生作弊的邊際可能性增加，表示為UI（P1，I1，？酌2）-UI（P1，I1，？酌1），增大了相鄰風(fēng)險等級風(fēng)險偏好參數(shù)的差異。

4.結(jié)果4。在A條件下，如果保險的邊際回報通過以風(fēng)險增加的形式表示，以某一遞減的速率增長，UI？酌？酌

5.結(jié)果5。如果系統(tǒng)中低風(fēng)險銀行占比相對高于高風(fēng)險銀行？滋1>？滋2，則有可接受的最小的期望收益？琢，縮小兩種類型銀行的保險范圍，減少低風(fēng)險銀行的保險金，同時使高風(fēng)險的銀行保險費(fèi)增加或減少。由于銀行面臨著成本增加，保險人被迫降低保險費(fèi)，至少使低風(fēng)險的銀行能夠保持不破產(chǎn)。然而，為了保險資金保持有效運(yùn)轉(zhuǎn)，所有銀行的保險范圍減少。注意對于這一結(jié)果，？滋1>？滋2是充分非必要條件。

6.結(jié)果6。如果銀行資產(chǎn)回收價值A(chǔ)增加，低風(fēng)險銀行的保險范圍及保險費(fèi)用將會減少。而對于高風(fēng)險銀行則是保險范圍縮小，交付保險費(fèi)或增或減。由于涉及存款者的風(fēng)險暴露，保險機(jī)構(gòu)可以通過宣布銀行破產(chǎn)關(guān)停銀行退出市場，因此少量的存款保險是必須的。破產(chǎn)銀行的存款損失越大，保險公司所承擔(dān)賠付額也就越大，保險費(fèi)抵銷保險公司的損失，以此來賠付存款者。調(diào)整高風(fēng)險的銀行保費(fèi)，以保證銀行的資產(chǎn)價值再次表現(xiàn)為邊際收益做弊。

四、銀行監(jiān)管應(yīng)對建議措施

鑒于美國目前所有銀行監(jiān)管體系，不論管理者的風(fēng)險偏好和投資組合的風(fēng)險如何，在技術(shù)實(shí)施層面上，可得到相同保險范圍。因此，美國聯(lián)邦存款保險公司針對市場提供了一個附加合同。如果銀行業(yè)市場以上述為特征，監(jiān)管者選擇復(fù)合合同而不是獨(dú)立合同。這時可通過庫珀提出的假設(shè)銀行在風(fēng)險分類中的i和i+n集合起來，則有所有銀行在風(fēng)險類別之間也可匯集，風(fēng)險級別最高的銀行從來不會列入其中。因此，如果目前的美國聯(lián)邦存款保險公司的合同是一個最佳的合同（假設(shè)信息非對稱），滿足的條件為所有的銀行為高風(fēng)險銀行，與此同時所有其它的銀行退出市場。然而，如果合同沒被最優(yōu)定價，低風(fēng)險和高風(fēng)險的銀行將通過購買保險來獲取他們的利益。

如果在保險合同中風(fēng)險沒有被最優(yōu)的定價，便會刺激銀行更樂于從事于更高風(fēng)險經(jīng)營，并從中獲利。道德風(fēng)險問題就凸現(xiàn)出來，同時查閱以往許多其他國家對于存款保險制度的做法，也并沒有考慮基于投資風(fēng)險組合下的保費(fèi)收取及保險范圍相應(yīng)調(diào)整。事實(shí)上并不會因?yàn)殂y行風(fēng)險管理者風(fēng)險偏好系數(shù)改變，而改變銀行的風(fēng)險偏好。而是取決于這些銀行的規(guī)模以及投資組合結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)等原因。在其中它們所面臨的風(fēng)險各有不同，在銀行業(yè)市場上表現(xiàn)出各風(fēng)險管理偏好的重要特征，因此相應(yīng)存款保險制度亟須制定。

為實(shí)施上述建議和管理方案，對于我國來講需要進(jìn)行以下幾個環(huán)節(jié)設(shè)計：第一，制度制定將必須依據(jù)市場價值改變制定而非會計帳面價值。調(diào)用基于市場價值的會計報告數(shù)據(jù)，可以被用來確定銀行風(fēng)險類別及銀行類型分布。這種分布將向市場公布，并達(dá)成共識。第二，監(jiān)管者如何設(shè)計存款保險合同。這些合同將涉及三種要素，保險費(fèi)率、保險范圍及保險期間。第三，監(jiān)管者將向銀行提供全部完整的保險合同供其選擇。每個銀行都會選擇與其相適應(yīng)的投資組合風(fēng)險合同，并通過向監(jiān)管者提供其相應(yīng)的市場價值賬戶來證明。第四，個體銀行保險范圍將在市場公布。這些公告將在約定日期。第五，以上合同終止復(fù)效過程：從本質(zhì)上講，銀行必須通過建立其賬戶并重新申請獲得新許可來實(shí)現(xiàn)。

所有破產(chǎn)銀行無疑將被全部關(guān)停，隨即所有破產(chǎn)銀行的資產(chǎn)將被清算，存款人會得到保險合同下約定的保險賠付。為了確保這一點(diǎn)，銀行的賬目將會定期在市場披露，同時這些信息將提供給監(jiān)管者。如這一期間銀行在保險合同中存在約定的投資組合風(fēng)險發(fā)生，銀行必須重新認(rèn)定其投資組合風(fēng)險，并調(diào)整保險合同。股份制商業(yè)銀行的股東將被允許注資破產(chǎn)銀行以避免銀行倒閉，但保險機(jī)構(gòu)將通過法規(guī)被禁止注資銀行，因?yàn)檫@樣可能會導(dǎo)致激勵銀行不道德的自選擇保險合同。

五、結(jié)論

在統(tǒng)一費(fèi)率的存款保險體系下，對于所有的銀行，無論風(fēng)險如何都采取相同的保險費(fèi)率是不足取的。道德風(fēng)險也會顯而易見，銀行自身可以無成本的經(jīng)營更大的風(fēng)險，同時將這些成本轉(zhuǎn)移給保險公司及存款人。此外，存款保險公司不愿意接納大型銀行，是因?yàn)閾?dān)心由其金融機(jī)構(gòu)停擺可能帶來的嚴(yán)重后果。針對這些問題，本文提出了保險范圍和保險費(fèi)率彈性可調(diào)的保險方案，調(diào)整銀行的風(fēng)險，令所有破產(chǎn)銀行關(guān)停，從而消除不良風(fēng)險轉(zhuǎn)移的激勵。更適于顯性存款保險制度，在這種制度下，股東和儲戶的未保險資金是明確無保障的，禁止保險公司注資破產(chǎn)銀行，就在某種程度上抑制了道德風(fēng)險的發(fā)生。此外，該方案有助于銀行業(yè)市場提供給存款人以銀行風(fēng)險的信息，同時不會發(fā)生銀行擠兌。由銀行直接承擔(dān)存款者由此而產(chǎn)生的風(fēng)險，而不是由保險公司間接承擔(dān)。這里所提出的監(jiān)管方案都是緊緊圍繞我國建立銀行存款保險體系的建議和措施?！?/p>

參考文獻(xiàn)：

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第3篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞：copula函數(shù)；VaR值；CvaR值；壽險；投資組合

基金項(xiàng)目：國家自然科學(xué)基金項(xiàng)目（71071111）

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、引言

現(xiàn)代壽險行業(yè)將巨額的資金進(jìn)行投資，實(shí)現(xiàn)壽險資金的保值增值，以保證壽險公司的償付能力。故壽險公司可通過將其資金進(jìn)行投資組合，以提高資金收益率。但投資組合仍存在其自身的風(fēng)險，如何有效地度量和管理這些風(fēng)險是其核心問題。對于壽險公司的投資組合常用均值方差模型來研究，而本文選用CvaR風(fēng)險度量方法作為優(yōu)化目標(biāo)來建立投資組合模型。利用copula模型來估計壽險投資的資產(chǎn)間的相依結(jié)構(gòu)，建立copula-CVaR模型計算壽險投資組合的VaR值、CvaR值和最優(yōu)投資比例。

二、壽險理論

（一）壽險資金的來源特征。壽險資金主要來源于由資本金、總準(zhǔn)備金、保留盈余等構(gòu)成的自有資金和由責(zé)任準(zhǔn)備金、保戶投資金、儲金構(gòu)成的外來資金（保費(fèi)收入），而其中外來資金的比重隨著壽險公司業(yè)務(wù)的開展逐步增大，外來資金的負(fù)債性決定了壽險資金是一種有償使用的資金。目前，大多數(shù)壽險合同的期限多為10～30年，壽險資金具有長期性。同時，壽險的突發(fā)性巨額給付較少，壽險資金有一部分處于長期沉淀的備用狀態(tài)，這使得壽險資金具有穩(wěn)定的特點(diǎn)。這說明壽險資金是一種具有良好投資功能的資金。

（二）壽險資金投資的原則。壽險增值是通過投資才能獲得，壽險資金投資都要遵循金融投資的一般原則：安全性：壽險公司所有資產(chǎn)的可實(shí)現(xiàn)價值不得少于其總負(fù)債的價值；收益性：壽險資金的投資在滿足安全性的前提下，要最大限度地來獲取投資利潤；流動性：在任何時期和合理價格條件下，能夠迅速獲得現(xiàn)金以保證各種保險支付的需要；匹配性：針對不同負(fù)債性質(zhì)的壽險資金，采取與之相適應(yīng)的投資形式與渠道，實(shí)現(xiàn)壽險資金與投資項(xiàng)目的匹配，故也稱資產(chǎn)負(fù)債匹配原則。因此，壽險資金的投資應(yīng)在保證安全性和流動性的前提下，滿足資產(chǎn)和負(fù)債的匹配性要求，追求最大限度的收益。

（三）壽險資金投資風(fēng)險分析。壽險公司可將其壽險資金進(jìn)行投資組合，以提高資金收益率，但投資組合仍存在其自身的風(fēng)險，本文只列出壽險資金投資比例相對較大的幾類投資方式進(jìn)行風(fēng)險分析，主要包含：

1、銀行存款風(fēng)險。隨著投資方式的多元化，銀行存款的比重大大降低，一般作為短期投資以滿足投資的流動性要求。銀行存款的風(fēng)險有兩大類：信用風(fēng)險和利率風(fēng)險。由于國有商業(yè)銀行在我國銀行業(yè)中占絕對的主導(dǎo)作用和壽險公司與銀行達(dá)成大額存款協(xié)議來確定存款利率，故信用風(fēng)險利率風(fēng)險較小，但也存在實(shí)際利率低于通貨膨脹率的風(fēng)險。

2、國債投資風(fēng)險。國債沒有違約性風(fēng)險，安全性較高，但由于收益率不高，所以要與其他投資方式組合。

3、股票投資風(fēng)險。股票是壽險資金投資的重要工具之一，股票的收益和風(fēng)險均高于債券。我國的股票市場是一個波動劇烈、風(fēng)險很大的市場。作為對我國股票市場投資尚缺乏經(jīng)驗(yàn)的壽險資金要進(jìn)一步做好風(fēng)險防范與風(fēng)險管理工作。

4、證券投資基金投資風(fēng)險。在股票市場價格發(fā)生劇烈波動時，證券投資基金面臨很大的系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險。按照證券投資組合理論，所承擔(dān)的風(fēng)險主要是系統(tǒng)風(fēng)險。我國市場規(guī)模不大，證券投資品種匱乏，導(dǎo)致我國證券投資基金持股集中度較高，交叉持股現(xiàn)象嚴(yán)重，增大了基金的投資風(fēng)險。

面對巨大的資金增值壓力，為了實(shí)現(xiàn)壽險資金的保值增值，在一個既定的資本市場中，如何選擇一個合適的投資組合，以便在既定條件下實(shí)現(xiàn)一個最有效率的風(fēng)險收益搭配，成為壽險資金投資運(yùn)營的關(guān)鍵問題。

三、基于copula_CVaR模型的投資模型

由于資產(chǎn)的收益率不符合正態(tài)分布，且具有尖峰厚尾的特征，故采用GARCH模型對單個資產(chǎn)進(jìn)行描述。再利用Copula函數(shù)估計壽險投資組合的聯(lián)合分布。通過Monte Carlo方法得到投資組合未來收益的多個可能情景，建立以CvaR為最小值的copula-CVaR模型，計算壽險投資組合的VaR值、CvaR值和最優(yōu)投資比例。xi為四種資產(chǎn)的權(quán)重，yj為四種資產(chǎn)的收益率。copula-CVaR模型如下：

前四個約束條件是最優(yōu)投資組合的條件，?琢為VaR值，?茁為給定的置信水平，f（x，y）為損失函數(shù)。后三個是描述各資產(chǎn)的GARCH模型，其中b為GARCH項(xiàng)系數(shù)，a為ARCH項(xiàng)系數(shù)，hij為i.i.d且服從F（.）分布。最后是用copula函數(shù)表述的資產(chǎn)間的相依結(jié)構(gòu)。

四、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)選取。本文采用2006年10月9日至2010年3月17日共839個交易日的一年期的SHIBOR、上證國債指數(shù)、上證基金指數(shù)和上證180指數(shù)來分別反映銀行存款、債券、基金和股票的市場表現(xiàn)。上證國債指數(shù)、上證基金指數(shù)和上證180指數(shù)數(shù)據(jù)來自新浪財經(jīng)網(wǎng)，SHIBOR數(shù)據(jù)來自SHIBOR網(wǎng)站。本文所有數(shù)據(jù)采用matlab軟件進(jìn)行處理。將價格pt定義為市場每日指數(shù)收盤價，按公式xt=ln分別計算得到收益率序列。

（二）GARCH模型處理。根據(jù)GARCH（1，1）-t模型進(jìn)行參數(shù)估計，結(jié)果如表1所示。（表1）

根據(jù)估計得到的GARCH-T（1，1）模型，即可以求出各收益率序列的殘差序列。

（三）Copula模型選擇和參數(shù)估計。根據(jù)表1的結(jié)果，對copula函數(shù)進(jìn)行參數(shù)估計，本文選取t-Copula、Clayton Copula、Gumbel Copula、Frank Copula分別對四個對數(shù)收益率序列的殘差序列兩兩進(jìn)行擬合，以構(gòu)建其兩兩間的相關(guān)結(jié)構(gòu)模型，參數(shù)結(jié)果如表2所示。（表2）

根據(jù)AIC準(zhǔn)則可以看出，T copula擬合效果較好。

（四）根據(jù)蒙特卡洛模擬方法對未來收益情景的模擬，采用上述投資組合優(yōu)化模型，求得不同置信度下的VaR、CvaR和最優(yōu)投資組合的權(quán)重。（表3）可以看出，壽險投資應(yīng)主要集中在風(fēng)險較小的銀行存款和國債上，也可適當(dāng)放寬投資到收益較好的股票和基金。通過上述模型可以結(jié)合實(shí)際情況動態(tài)調(diào)整保險投資的結(jié)構(gòu)，將投資比例較小、風(fēng)險值較大的股票投資進(jìn)行更換品種。

五、壽險資金投資風(fēng)險管理的建議

目前，資本市場比較成熟的西方國家，各類金融工具和金融衍生產(chǎn)品的種類相當(dāng)豐富。而相比較而言，我國資本市場金融工具僵乏。在資本市場基礎(chǔ)性制度逐步完善和利率逐步市場化的背景下，我國應(yīng)著力推動資本市場的金融工具創(chuàng)新。只有金融工具的不斷創(chuàng)新，才能使壽險資金在資本市場有更多的投資工具可選，才能夠運(yùn)用更多、更復(fù)雜的投資策略，最終實(shí)現(xiàn)提高收益、控制風(fēng)險的目的。收益和風(fēng)險是任何投資面臨的兩個基本問題。壽險資金多元化投資的同時，必將面臨更大的投資風(fēng)險。壽險資金除了面臨通貨膨脹風(fēng)險、利率風(fēng)險等系統(tǒng)性風(fēng)險外，還將面臨委托風(fēng)險、多元化投資資產(chǎn)風(fēng)險等。有效的風(fēng)險管理是壽險資金實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定收益的必要保證。我國壽險資金投資風(fēng)險管理體系的構(gòu)建應(yīng)貫穿于運(yùn)營的全過程。風(fēng)險分散機(jī)制可通過投資證券的多元化、投資國別的分散化、投資期限的分散化來實(shí)現(xiàn)。政府監(jiān)管部門必須明確認(rèn)識到，不能把控制投資風(fēng)險片面地理解為以控制投資風(fēng)險為根本目的或唯一目的，應(yīng)該明確控制風(fēng)險只是手段，而在控制風(fēng)險、保障資產(chǎn)安全性的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)最優(yōu)投資回報率才是真正目的。

（作者單位：天津科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院）

主要參考文獻(xiàn)：

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第4篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞：影視；投資組合；風(fēng)險控制；不確定性決策

作者簡介：秦喜杰(1966―)，男，河南許昌人，湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院副教授，中國人民大學(xué)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，主要研究影視投融資；歐人(1964―)，男，湖南武岡人，湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院院長、教授。

中圖分類號：F830．59

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1006―1096(2006)05-0152-03

收稿日期：2006-03―24

一、影視投資風(fēng)險

從不同的角度看投資可有不同的分類：從投資主體看，投資可分為個人投資、企業(yè)投資、政府投資和外國投資；從投資方式來看，可分為直接投資和間接視資；從投資時間來看，可分為短期、中期和長期投資；從投資主體的所有制來看，可分為國有資產(chǎn)投資、集體投資、私人投資和外國投資，而所謂的民間投資，一般是與國家投資、外國投資相并列的概念；從投資產(chǎn)業(yè)流向看，可分為第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)投資，影視投資屬于文化產(chǎn)業(yè)投資，被歸為第三產(chǎn)業(yè)投資；從投資對象看，可分為有形資產(chǎn)投資和無形資產(chǎn)投資，即實(shí)業(yè)投資(特點(diǎn)是周期長、回報穩(wěn)定、利潤率高)、金融投資、股權(quán)投資、無形資產(chǎn)投資四種方式；從應(yīng)用角度看，投資又可分為金融投資、項(xiàng)目投資、股權(quán)投資和風(fēng)險投資(或稱創(chuàng)業(yè)投資)。風(fēng)險投資主要投資于高風(fēng)險高收益的產(chǎn)業(yè)，是采取投資組合的方式來規(guī)避風(fēng)險的。

這里，影視投資是指對電影和電視劇的投資，廣義的還可包括對生產(chǎn)電影和電視劇企業(yè)的產(chǎn)權(quán)投資。影視產(chǎn)品或項(xiàng)目只是投資諸對象中的一類，它遵從一般的投資學(xué)原理；但由于其本身具有的藝術(shù)和意識形態(tài)功能特點(diǎn)，決定了影視投資又有一定的特殊性。就狹義的影視投資來說，從投資對象來看，影視投資屬于項(xiàng)目投資；從投資結(jié)果來看，影視投資屬于無形資產(chǎn)投資(形成各種版權(quán)和相關(guān)權(quán)利)；從投資風(fēng)險來看，影視投資屬于風(fēng)險投資；從投資股票二級市場來看，影視投資屬于金融投資。而從投資影視企業(yè)來看，影視投資屬于股權(quán)投資(參股、并購、合資)。

對影視進(jìn)行投資要冒很高的風(fēng)險，財務(wù)理論上將風(fēng)險劃分為系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險。前者即市場風(fēng)險，它無法被分散；后者可以通過投資組合來降低。一家影視投資公司對另一個不同的影視投資公司或項(xiàng)目進(jìn)行分散持股，實(shí)際上是分散風(fēng)險，這就是公共持股的大公司、多元化并購之所以存在的主要原因。

影視投資公司越小(相對于大型產(chǎn)業(yè)集團(tuán))，非系統(tǒng)風(fēng)險就越大，投資一個項(xiàng)目等于把所有的雞蛋放在了一個籃子中。而且一次只能操作一個項(xiàng)目，沒有一系列精選產(chǎn)品或項(xiàng)目來分散風(fēng)險。小制片商尋找資金的原則通常只能是完成一個再說下一個，通常很難引起投資商的興趣，也很難通過擔(dān)保來吸引資金。大公司有一系列精選的影視投資項(xiàng)目，能夠利用過去賺到的錢來投資新影片和電視劇，能夠利用自己的聲譽(yù)和擔(dān)保來吸引資金。

在計算影視投資方案的期望值時，根據(jù)不同的投資決策類型，如風(fēng)險型投資、確定性投資和不確定性投資決策(包括最小后悔值法、樂觀法、悲觀法、等可能性法)、多目標(biāo)決策和多人決策等分別采取不同的方法進(jìn)行計算。

(1)確定性投資決策最簡單，每種方案的結(jié)果必然發(fā)生，其發(fā)生的概率為1。只要比較幾個投資方案的凈收益的大小即可，投資者應(yīng)選擇凈收益最大的投資方案。

(2)風(fēng)險型投資決策則是以每種投資方案各種結(jié)果發(fā)生的概率為權(quán)重，乘以各種結(jié)果的期望值，以加和后的大小作為比較各種方案優(yōu)劣的依據(jù)，常用的方法是決策樹。假設(shè)某影視投資公司準(zhǔn)備投資拍攝一部影視產(chǎn)品，對未來3年內(nèi)的收益的預(yù)測是：高收益出現(xiàn)的概率為0．5，中等收益出現(xiàn)的概率為0．3，低收益出現(xiàn)的概率為0．2。有3個候選項(xiàng)目可供選擇：方案A為投資1000萬元拍一部戰(zhàn)爭片；方案B為投資600萬元拍一部武俠片；方案C為投資200萬元拍一部都市言情片。各方案在不同的自然狀態(tài)下年度平均利潤預(yù)測如表1所示。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

則方案A的期望值：[900x0．5+400x0.3―200x

0．21X3―1000=590(萬元)

方案B的期望值：[600x0．5+200X0．3十0X0．2]X

3-600=480(萬元)

方案C的期望值：[200x0．5十150x0．3十100x0．2]X3-200=295(萬元)

而從投資報酬率看，A(59％)

(3)不確定性投資決策最復(fù)雜，因?yàn)槭孪韧顿Y者不知道確定的投資結(jié)果，也不知道每種結(jié)果發(fā)生的可能性大小，即不知道結(jié)果發(fā)生的概率大小，決策主要取決于決策者的態(tài)度和經(jīng)驗(yàn)。不確定性投資決策有最小后悔值法、樂觀法、悲觀法、樂觀系數(shù)法、等可能性法，投資者對投資結(jié)果的心態(tài)不同，會采取這5種方法中的其中一種，也可能把幾種方法算出的結(jié)果進(jìn)行加權(quán)平均。

等可能性法(也稱為等概率法或拉普拉斯法)認(rèn)為，既然各種結(jié)果出現(xiàn)的概率無法預(yù)測，不妨按機(jī)會均等的原則計算各方案的期望值，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行選擇，此時的決策過程與風(fēng)險型決策一樣。

悲觀法(也稱為小中取大法或瓦爾特法)認(rèn)為，未來的發(fā)展不容樂觀，應(yīng)當(dāng)采取保守態(tài)度，以求穩(wěn)定發(fā)展。因此，首先從每個投資方案中選取最小的收益值，然后在選出的最小收益值中選擇最大的收益值，該收益值所對應(yīng)的方案為制片人應(yīng)采取的方案。

樂觀法(也稱為大中取大法或逆瓦爾特法)認(rèn)為，未來的發(fā)展非常樂觀，應(yīng)當(dāng)采取積極態(tài)度，以求快速發(fā)展。因此，首先從每個投資方案中選取最大的收益值，然后在選出的最大收益值中選擇最大的收益值，該收益值所對應(yīng)的方案為應(yīng)采取的方案。

樂觀系數(shù)法是在樂觀法與悲觀法之間派生出來的，該方法認(rèn)為，“小中取大”太保守，“大中取大”又太危險，因此，采取這種方法，首先判斷一個樂觀系數(shù)α為主觀概率，然后計算各方案期望值，期望值=αx(最大收益值)+(1―α)x(最小收益值)，根據(jù)算出的期望值的結(jié)果選擇期望值最大的方案。

最小后悔值法(也稱為薩維奇法)認(rèn)為，各個方案在相同的自然狀態(tài)下，必有一個方案的收益值，若采取其他方案則獲得的收益較小，就會后悔。后悔值是指在同一自然狀態(tài)下，其中最大收益值與其余方案的收益值之差。因此，首先計算各個方案在不同的自然狀態(tài)下的后悔值，然后確定每個方案的最大后悔值，最后在各方案最大后悔值中找出最小后悔值，該

后悔值所對應(yīng)方案為所采取方案。

二、影視投資風(fēng)險控制

1．影視投資風(fēng)險種類

(1)影視企業(yè)并購風(fēng)險：我國目前影視并購交易中可能出現(xiàn)合同與訴訟風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、資產(chǎn)風(fēng)險、勞動力風(fēng)險、市場及資源風(fēng)險等。在并購前、并購中、并購后分別存在著產(chǎn)權(quán)、戰(zhàn)略和管理風(fēng)險。并購時面臨目標(biāo)公司的資產(chǎn)及財務(wù)風(fēng)險：關(guān)聯(lián)交易、潛虧掛帳、收益性支出資本化、調(diào)整折舊或攤銷政策、提前或高額計提費(fèi)用或損失來調(diào)節(jié)利潤、虛增或提前確認(rèn)銷售收入、或有事項(xiàng)、人力資本的不確定性、簽署并購合同至交割前之間目標(biāo)公司資產(chǎn)財務(wù)狀況的不確定性、并購交易的標(biāo)的物存在瑕疵、經(jīng)營特許權(quán)或投資準(zhǔn)入風(fēng)險等。

(2)影視資產(chǎn)風(fēng)險：一部分資產(chǎn)在影視企業(yè)破產(chǎn)之后毫發(fā)未損，如制片廠擁有的房地產(chǎn)。很多專有資產(chǎn)(資本和技術(shù)、一些無形資產(chǎn))使用后就成為沉淀成本，會徹底失去。無形資產(chǎn)不能為債務(wù)提供可靠的擔(dān)保，因而，小型制片廠一有可能就擴(kuò)充自己的固定資產(chǎn)。

(3)影視項(xiàng)目風(fēng)險(從宏觀、產(chǎn)業(yè)和企業(yè)層面來看)：宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險、行業(yè)風(fēng)險、市場風(fēng)險、政策及法律風(fēng)險、體制風(fēng)險、社會文化環(huán)境風(fēng)險(誠信、盜版等)、資源風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險(財務(wù)及融資、人力資源、管理水平)等。

(4)不可抗力風(fēng)險主要有：地震、洪水、臺風(fēng)、冰雹、火災(zāi)、交通事故、突發(fā)事件(如“9．11”事件、SARS疫情、禽流感、)等。

2．影視投資風(fēng)險的回應(yīng)對策

引起風(fēng)險產(chǎn)生的因素很多，但從其本身的屬性看可分為政治上的、經(jīng)濟(jì)上的和心理上的風(fēng)險。人們之所以冒險投資，是因?yàn)榇嬖谥葻o風(fēng)險投資項(xiàng)目大得多的預(yù)期回報。不確定性是企業(yè)和項(xiàng)目運(yùn)作的常態(tài)，概率論就是要研究隨機(jī)事件的。不確定性高的項(xiàng)目投資風(fēng)險也大。在客觀選擇風(fēng)險小而收益高的投資方案往往是困難的，因?yàn)榧热伙L(fēng)險低的投資領(lǐng)域大家都愿意去，該領(lǐng)域的投資收益就可能低；相反，風(fēng)險高的投資領(lǐng)域大家都不愿意去投資，該領(lǐng)域的投資收益就可能高。收益和風(fēng)險之間存在一種同向遞增關(guān)系，較高的收益一般也伴隨著較大的風(fēng)險，這種因承受較高風(fēng)險所獲得的額外收益稱為風(fēng)險收益。投資風(fēng)險分析，就是要依據(jù)以往時期的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)和現(xiàn)期的資料，估計未來時期風(fēng)險因素對投資方案的影響，考慮不同風(fēng)險條件下投資收益的變異性，從而做出有關(guān)風(fēng)險和收益組合的正確選擇。

影視企業(yè)、制片人面臨的外部風(fēng)險或稱系統(tǒng)風(fēng)險無法被消除，但可以被隔離、降低、轉(zhuǎn)移和分散(不是消滅)，影視投資風(fēng)險的回應(yīng)策略如下：

(1)風(fēng)險回避策略：對風(fēng)險較大的影視投資項(xiàng)目進(jìn)行放棄，是對付風(fēng)險最徹底的辦法。放棄方法不是任何時候都可以采用的，影視企業(yè)遭受損失的可能性降低到零，但同時也使其獲利的可能性降低為零?；乇芤磺酗L(fēng)險，就只能停止影視投資。影視企業(yè)常見的幾種回避風(fēng)險策略是：改變攝制組成員和拍攝地點(diǎn)、改變投資方向、推遲或放棄拍攝、聯(lián)合投資、改變影視產(chǎn)品所采用的拍攝設(shè)備和后期制作技術(shù)等。

(2)風(fēng)險抑制策略：在不能避免風(fēng)險時，設(shè)法降低風(fēng)險發(fā)生的概率和減少經(jīng)濟(jì)損失的程度，此時，影視企業(yè)往往需要耗費(fèi)成本。如果抑制風(fēng)險的成本大于通過采取該措施所能避免的風(fēng)險損失價值，則得不償失。影視制片人對拍攝過程中要換導(dǎo)演或主演、更改有關(guān)合同等風(fēng)險首先就要進(jìn)行抑制。

(3)風(fēng)險自留：影視企業(yè)或制片人自擔(dān)風(fēng)險，將風(fēng)險控制在其所能承受的范圍內(nèi)。它分兩種情況：一是消極的非計劃性的自我承擔(dān)；二是積極的計劃性的風(fēng)險自留。

(4)風(fēng)險轉(zhuǎn)移：風(fēng)險承擔(dān)者通過若干技術(shù)和經(jīng)濟(jì)手段將風(fēng)險轉(zhuǎn)移給他人承擔(dān)，它分為保險轉(zhuǎn)移和非保險轉(zhuǎn)移。通過制片人承包影視公司的一些影視投資項(xiàng)目，影視公司可將影視項(xiàng)目的投資風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給制片人。

(5)風(fēng)險分散與集中：風(fēng)險分散是影視投資公司將所面臨的風(fēng)險單位進(jìn)行空間、產(chǎn)業(yè)和時間上的分離，如影視集團(tuán)的多元化經(jīng)營。風(fēng)險集中是指通過增加風(fēng)險單位的數(shù)量來提高影視投資公司預(yù)防未來損失的能力，如采取聯(lián)合攝制。

三、影視投資組合

投資組合是減少非系統(tǒng)風(fēng)險的明智之舉，其目的是：在適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險水平下通過多樣化來獲取最大的預(yù)期回報，或者獲得一定的預(yù)期回報使風(fēng)險最小。馬柯威茨的投資組合理論是針對風(fēng)險和收益這一對矛盾而提出的，假設(shè)投資者是風(fēng)險厭惡者等。

投資組合的預(yù)期收益：r=∑wi×ri (1)

其中wi為第i種投資的權(quán)重，ri為第i種投資的預(yù)期收益率(期望值)。

投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差：σp=[∑∑wiwiσii]x0．5

(2)

其中，氣為投資i的收益和投資j的收益之間的協(xié)方差，如果它為負(fù)值，兩個證券的變化則成相反方向而產(chǎn)生補(bǔ)償效應(yīng)，即其中一個補(bǔ)償另一個。

協(xié)方差與相關(guān)系數(shù)的關(guān)系：σii=ρiiσiσi

(3)

其中，ρii表示投資i的收益和投資j的收益之間的相關(guān)系數(shù)，｜ρii｜≤1。ρii=1，表明兩種投資的收益完全正相關(guān)；ρii=―l，表明兩種投資的收益完全負(fù)相關(guān)；ρii=0，表明兩種投資的收益完全不相關(guān)、當(dāng)ρii從―1變化到1時，投資組合的風(fēng)險逐漸增大。除非ρii=1，兩個投資項(xiàng)目i和j組合的風(fēng)險始終小于單獨(dú)投資這兩種項(xiàng)目i和j的風(fēng)險的加權(quán)平均數(shù)。即通過投資組合，可以降低非系統(tǒng)風(fēng)險。

資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)：E(ri)=rf+β(rm―rf)揭示了預(yù)期收益和預(yù)期風(fēng)險關(guān)系，即E(ri)與β的線性函數(shù)關(guān)系。這里，rf為無風(fēng)險利率，(rm―rf)為風(fēng)險溢價，β為衡量該資本資產(chǎn)本身風(fēng)險的參數(shù)。

影視投資原則主要有：提高經(jīng)濟(jì)效益原則、科學(xué)化民主化原則、系統(tǒng)性原則、制片人負(fù)責(zé)制原則、藝術(shù)性與商業(yè)性相結(jié)合等，而提高經(jīng)濟(jì)效益原則是首要原則。影視項(xiàng)目選擇，要從以下5個方面分析影視項(xiàng)目：劇本、觀眾、市場分析；投資能力分析；投資規(guī)模、投資風(fēng)險分析；制片過程分析；項(xiàng)目成本、收益分析等。

不要把所有的雞蛋放在一個籃子里，影視投資通常以組合方式進(jìn)行，以在控制風(fēng)險的同時最大限度地獲取預(yù)期收益，如以下6種“相結(jié)合”：不同類型影片投資相結(jié)合；不同時間影片投資相結(jié)合；數(shù)字電影和膠片電影投資相結(jié)合；項(xiàng)目投資與股權(quán)投資結(jié)合；大投資電影項(xiàng)目和中小投資電影項(xiàng)目結(jié)合；25％與75％兩種電影產(chǎn)品市場相結(jié)合等。通過不同的影視投資組合，可有效地控制或減小影視投資風(fēng)險，這就是現(xiàn)資組合理論在影視投資中的應(yīng)用。

高風(fēng)險對應(yīng)高收益，一般人都是風(fēng)險規(guī)避的，也有少部分風(fēng)險愛好的人。如期望賺100萬，一般人希望無風(fēng)險地獲取100萬；另一些人則甘于冒險，假設(shè)收益的波動范圍為200萬，那么，這些風(fēng)險偏好的人要么獲得300萬，要么賠100萬，即所謂的敢于“賭一把”。

影視產(chǎn)品的投資方往往聯(lián)合起來運(yùn)作(包括與外資聯(lián)合拍片)，或進(jìn)行垂直整合，以降低制作成本和各種風(fēng)險，并將風(fēng)險控制在自己能夠承受的范圍內(nèi)。假如就目前的影視投資形勢和公司的實(shí)力來說，某公司對單個影視項(xiàng)目的投資額不能超過1000萬元人民幣，若公司經(jīng)過前期策劃，要拍一部投資1500萬元的電視劇或電影，則公司需要聯(lián)合另外一家能出500萬元的投資者進(jìn)行投資；若要拍一部投資3000萬元的電視劇或電影，則公司需要聯(lián)合另兩家能各出1000萬元的投資者進(jìn)行投資。當(dāng)然，能找到一家肯出2000萬元的投資者更好，可減少協(xié)調(diào)成本。

既然是投資，則必有風(fēng)險，而影視投資的風(fēng)險更大。影視投資是風(fēng)險投資，就應(yīng)按風(fēng)險投資的一套規(guī)則進(jìn)行：在10個影視投資項(xiàng)目中，只要有1個能大賺，3個持平，6個賠本但賠的不多就可以施實(shí)。實(shí)際上是用1個項(xiàng)目大賺的錢來覆蓋掉6個項(xiàng)目所賠的錢。經(jīng)濟(jì)學(xué)家德凡尼在其(好萊塢經(jīng)濟(jì)學(xué)》(2004年)中分析了好萊塢的2015部影片，認(rèn)為決定影片成敗的原因是“沒人能預(yù)知任何事”。影視投資公司或制片人對影視投資項(xiàng)目可采取以下具體措施防范和控制風(fēng)險：①對不同項(xiàng)目進(jìn)行多階段投資，防范風(fēng)險；②對不同項(xiàng)目進(jìn)行組合投資，分散非系統(tǒng)風(fēng)險；③對同一項(xiàng)目分階段投資，鎖定風(fēng)險；④和其他投資者聯(lián)合投資，減少風(fēng)險；⑤復(fù)合式股權(quán)投資，保護(hù)投資者收益，降低風(fēng)險；⑥利用高貼現(xiàn)率篩選影視投資項(xiàng)目和并購影視企業(yè)，規(guī)避風(fēng)險等。

第5篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

1.引言

近年來金融工具及其衍生物越來越多元化，其帶來的不確定因素也越來越大，因而金融市場的風(fēng)險也就越來越高。金融市場間的關(guān)系更是變得日趨復(fù)雜，更多的呈現(xiàn)出非線性、非對稱和厚尾的特性，金融波動和危機(jī)的頻繁出現(xiàn)使聚合風(fēng)險管理和金融市場間相依關(guān)系分析成為國內(nèi)外關(guān)注的焦點(diǎn)。

現(xiàn)階段最常使用的風(fēng)險度量指標(biāo)是20世紀(jì)90年代j.p.morgan和g30集團(tuán)提出的var（value at risk）方法，var旨在一定的置信水平下，估計金融資產(chǎn)或組合受市場因子波動影響，而在未來特定的一段時間內(nèi)的最大可能損失。嚴(yán)格的說，var描述了在一定的目標(biāo)期間內(nèi)收益和損失的預(yù)期分布的分位數(shù)。如果c代表置信水平，var對應(yīng)的是較低的尾部水平1-c?？杀硎緸椋?/p>

其中，表示某事件的概率，表示資產(chǎn)或資產(chǎn)組合在持有期內(nèi)的損失，c為置信度水平。在最近這些年var作為金融風(fēng)險度量工具得到了廣泛的應(yīng)用，然而，研究發(fā)現(xiàn)var不具有次可加性和一致性的風(fēng)險度量，后來針對這一問題，acerbi等[2-3]提出了期望損失es（expected shortfall）的定義。

假設(shè)r為持有期內(nèi)資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合的損益，并假設(shè)r的累積分布函數(shù)f（r）（cdf）是連續(xù)的，那么對于置信水平，var也可以用如下定義：

式中，表示r的分布在給定顯著水平的下側(cè)分位數(shù)。假設(shè)表示r的概率密度函數(shù)，那么置信水平為1-c下的es可以定義為：

式中，為示性函數(shù)。es實(shí)質(zhì)上是將資產(chǎn)價值r乘以權(quán)重的從-到0的積分，這樣它就把超過var水平的損失部分考慮進(jìn)去了。從經(jīng)濟(jì)意義上講，es就是指當(dāng)損失超過var時的平均損失。由于它同時具有了次可加性和一致性，是一個較好的風(fēng)險度量工具。rappoport（1993）第一次在金融行業(yè)中用它來做風(fēng)險管理的一個工具，后來acerbi（1997）等人證明了該方法是一個一致性的風(fēng)險度量工具。

同時，通過引入copula函數(shù)度量資產(chǎn)組合集成風(fēng)險的方法已經(jīng)越來越成熟。schweizer和sklar最早提出copula函數(shù)的概念及其它的一些性質(zhì)。后來sklar指出了copula函數(shù)可以把具有不同類型邊緣分布函數(shù)連接起來，并且能抓住它在風(fēng)險管理應(yīng)用中的本質(zhì)特征（例如：尖峰厚尾性）；emberchts等第一次把該方法引入到金融類相關(guān)研究之中。許多研究學(xué)者在他們的基礎(chǔ)上做了很多有意義的研究。例如：breymann等人研究表明了學(xué)生t-copula的經(jīng)驗(yàn)擬合比高斯copula優(yōu)越很多；ceske，hemandez（1999）提出可以將copula函數(shù)與montecarlo技術(shù)結(jié)合計算相關(guān)損失；matteis對archimedean copula做了很好的總結(jié)。

在我國，copula函數(shù)方法在金融上的應(yīng)用才剛剛起步，且其中絕大多數(shù)文獻(xiàn)做的是介紹性、引入性的研究。最早見的是張堯庭（2002）提出copula函數(shù)在金融風(fēng)險領(lǐng)域大有可為；史道濟(jì)利用copula函數(shù)研究外匯組合的相關(guān)性；司繼文（2004，2005）分別將copula函數(shù)應(yīng)用于國內(nèi)外的股票市場和期貨市場；韋艷華、張世英（2004）將garch模型應(yīng)用于copula函數(shù)，來度量金融時間序列的自相關(guān)結(jié)構(gòu)。前人的研究主要集中在利用copula函數(shù)對股市或資產(chǎn)組合的相關(guān)性研究。而韋艷華（2004）利用garch模型擬合正態(tài)copula函數(shù)的邊緣分布，然后運(yùn)用monte carlo仿真技術(shù)計算投資組合的var。

本文創(chuàng)新一是采用garch或者egarch模型來擬合t-copula函數(shù)的邊緣分布，克服了傳統(tǒng)garch模型不能處理特定非對稱金融時間序列的局限性。對此，本文也比較分析了單獨(dú)使用garch下和本文采取的方法下的風(fēng)險值，研究表明本文提出改進(jìn)的思路對風(fēng)險估計更為準(zhǔn)確。改進(jìn)二在于對于風(fēng)險衡量的指標(biāo)不是僅僅采用var，而是利用var與es雙監(jiān)管的風(fēng)險度量方法，克服了傳統(tǒng)風(fēng)險度量var的很多缺陷（不具有次可加性、正齊次性等）。最后通過度量我國股票型開放式基金的市場風(fēng)險為出發(fā)點(diǎn)，運(yùn)用monte carlo仿真技術(shù)計算投資組合的var以及es，具有很強(qiáng)的實(shí)用價值。

2.garch或者egarch收益率分布模型

對于某一金融資產(chǎn)，投資者最想知道的是將來某個時刻該資產(chǎn)收益率的信息。由于金融資產(chǎn)收益率的尖峰厚尾性、條件異方差性、波動聚集性和杠桿效應(yīng)等，普通的garch模型對對前三者能較好的刻畫，但是對于杠杠效應(yīng)garch模型不能刻畫出，因此，本文對不存在杠桿效應(yīng)的收益率序列采用garch模型擬合資產(chǎn)收益率的特征，對存在杠杠效應(yīng)的收益率序列采用egarc模型刻畫。該模型是glosten jagannathan和runkle在engle提出自回歸條件異方差（arch）模型和bofloerselev提出的廣義自回歸條件異方差（garch）模型的基礎(chǔ)上改進(jìn)提出的，它考慮了壞消息和好消息對波動性不同的影響。

假設(shè)投資組合中有d種金融資產(chǎn)，對于資產(chǎn)i，直接根據(jù)最近的n期歷史收益率數(shù)據(jù)（t=1，2，…，n）運(yùn)用garch其中eagch模型中條件方差采用自然對數(shù)形式，意味著非負(fù)，且杠杠效應(yīng)為指數(shù)型的。模型中引入了一個重要參數(shù)，若，說明信息作用非對稱，存在杠杠效應(yīng)。為第i個資產(chǎn)收益率序列；為的條件均值項(xiàng)；v是t分布的自由度。為待估參數(shù)；隨機(jī)擾動項(xiàng)服從均值為0，方差為1的標(biāo)準(zhǔn)t分布。即：

它的形式使得garch或者egarch模型能夠較好地描述收益率序列的各種特性（如條件異方差性、波動聚集性）。

假定利用觀察資產(chǎn)收益率歷史數(shù)據(jù)樣本可以得到，在估計出參數(shù)后，可以得到下一時刻收益率的條件分布：

其中，是自由度為v的t分布函數(shù)，是到時刻t為止的信息集。利用matlab可以很方便地由樣本觀測數(shù)據(jù)估計出garch模型的各個參數(shù)，從而由式（2）得到給定t時刻前信息集的條件概率分布。

3.copula函數(shù)的參數(shù)估計

在資產(chǎn)分配、衍生品定價和風(fēng)險管理等許多金融領(lǐng)域中，有關(guān)風(fēng)險因素之間的相關(guān)性度量及其重要。許多文獻(xiàn)中常采用多元正態(tài)函數(shù)，然而各種金融資產(chǎn)的收益率之間一般并不符合多元正態(tài)分布的假設(shè)，為此，本文使用copula函數(shù)來解決這個問題。

由sklar定理可知，對于一個具有邊際分布函數(shù)為（）的金融資產(chǎn)的聯(lián)合分布函數(shù)f，一定能找到一個copula函數(shù)c，使得：

如果所有的邊際分布函數(shù)都連續(xù)則從上式定義的copula函數(shù)是唯一的。從上式可以計算得出copula：

其中，

文獻(xiàn)表明，t-copula能更好地刻畫各個金融資產(chǎn)的尾部相關(guān)性，本文研究的是t-copula連接函數(shù)分布。

其中，表示相關(guān)系數(shù)矩陣為r，自由度為v的維標(biāo)準(zhǔn)t分布函數(shù)，表示自由度為v的單變量標(biāo)準(zhǔn)t分布函數(shù)的反函數(shù)。copula模型為：

參數(shù)v為t分布的自由度。為d維t-copula分布，表示均值為0，方差為1，自由度參數(shù)為的正規(guī)化t分布函數(shù)，即：

式中是伽馬函數(shù)。由于t-copula的密度函數(shù)對任意維數(shù)都不是一個簡單的形式，本文根據(jù)t-copula函數(shù)形式使用matlab工具估計其參數(shù)，過程

（1）把資產(chǎn)收益率數(shù)據(jù)通過概率積分變換轉(zhuǎn)化為一致分布；

（2）用對數(shù)似然函數(shù)法估計學(xué)生t-copula的參數(shù)：

此處的copula函數(shù)c為公式（4）給出的；

（3）令，此處是單變量累積標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布函數(shù)；

4.利用模特卡羅模擬資產(chǎn)組合的var和es

根據(jù)embrechts關(guān)于利用t-copula函數(shù)模擬隨機(jī)變量的方法，多次模擬資產(chǎn)組合資產(chǎn)收益率的隨機(jī)擾動項(xiàng)。具體模擬步驟為：

（1）由上述估計出的隨機(jī)擾動項(xiàng)的相關(guān)系數(shù)矩陣r，對其進(jìn)行cholesky分解。

（2）根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，模擬d個相互獨(dú)立的隨機(jī)變量。

（3）產(chǎn)生與y相互獨(dú)立的變量e，服從分布。

（4）令。

（5）令，則x為服從自由度為v的t分布。

（6）計算得到。

（7）根據(jù)得到聯(lián)合分布為，連接函數(shù)為的d維隨機(jī)擾動項(xiàng)。

（8）根據(jù)egarch或garch模型，得到金融資產(chǎn)收益率的條件均值和條件方差，然后根據(jù)隨機(jī)波動方程，得到資產(chǎn)組合的資產(chǎn)收益率向量。

（9）給定資產(chǎn)在投資組合中的權(quán)重，計算投資組合收益r的值。

（10）重復(fù)上述過程5000次，模擬得到其經(jīng)驗(yàn)分布，容易求出var和es的值。

5.實(shí)證研究

（1）數(shù)據(jù)的選取和邊緣分布的估計

本文選取融通深證100基金2010年3月31日公布的前10大重倉股票作為觀測樣本，如表1所示。

本文采用從2004年7月1日至20010年3月31日共937個（對空缺數(shù)據(jù)已做處理）交易日的收盤價作為原始數(shù)據(jù)，計算出每只股票的對數(shù)收益率，并根據(jù)公式（1）、（2）估計出每只股票的邊際分布，利用aic準(zhǔn)則、sc準(zhǔn)則和杠桿系數(shù)檢驗(yàn)可以得出萬科a、蘇寧電器、中興通訊、格力電器、吉林敖東存在杠杠效應(yīng)，適宜采用egarch模型建模（其余采用garch建模擬合效果更好），下面以第三、四只股票五糧液（000858）和蘇寧電器（002024）為例，分析其邊緣分布函數(shù)的估計和擬合效果的評價。參數(shù)估計結(jié)果見表2和3：

其中，表2、3中括號的數(shù)據(jù)表示相應(yīng)t統(tǒng)計量的估計值。從表2、3中給出的k-s相伴概率可知，利用cml方法對原序列做概率積分變換后，序列服從[0，1]的均勻分布。由此可以說明本文提出的模型可以較好地描述相關(guān)資產(chǎn)的邊緣分布。同樣的方法檢驗(yàn)了其他8只股票的邊緣分布擬合效果，都說明了garch或者egarch模型能較好擬合各自的邊緣分布，因此用本文的模型描述收益率序列的邊緣分布是充分的。

（2）copula函數(shù)參數(shù)估計和monte carlo模擬var和es

此處為了對比分析采用egarch或garch擬合邊緣分布與僅僅采用garch擬合的效果，根據(jù)上面估計得各個股票收益序列的邊緣分布，利用文中第四部分的估計copula函數(shù)參數(shù)的方法，估計得出其t分布的自由度dof=7.5848和各自的相關(guān)矩陣（表4、表5）。

由上述結(jié)果可知，僅僅采用garch擬合邊緣分布使得各個資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)整體性的變小。從而可以推斷出可能會導(dǎo)致風(fēng)險的低估，從而對準(zhǔn)確度量基金風(fēng)險存在一定的影響。進(jìn)一步的風(fēng)險值比較分析可見表6、表7。

按照表1的投資比例，假設(shè)投資者處于t時刻，這里的t時刻指的是樣本時間段的最后一天，即2010年3月31日，t時刻的投資組合價值為：

假設(shè)資產(chǎn)持有期從t時刻到t+1時刻，置信水平選擇95%和99%進(jìn)行估計。根據(jù)本文的copula-garch（egarch）模型，運(yùn)用t-copula函數(shù)的模特卡羅模擬仿真模擬5000次，可以得出t+1時刻各個股票的收益率序列，進(jìn)一步可以計算出t+1時刻各股票的損失序列，給定置信水平，容易得出t時刻到t+1時刻相應(yīng)的投資組合var和es值，表6、7分別給出了本文提出的采用egarch或garch擬合邊緣分布和傳統(tǒng)方法僅僅采用garch模型擬合的情況下各個股票和證券投資組合的var和es值。

表6、表7清晰的顯示本文所提出的方法對準(zhǔn)確估計風(fēng)險更進(jìn)了一步，比較而言傳統(tǒng)方法只使用garch模型擬合邊緣分布導(dǎo)致了單個資產(chǎn)和資產(chǎn)組合的風(fēng)險值都偏小。對于文中提出使用egarch模型擬合萬科a、蘇寧電器、中興通訊、格力電器、吉林敖東，從表6與7中可以看出，var與es的風(fēng)險值都比其他個股風(fēng)險值偏離程度更大，說明采用egarch模型針對特定（存在杠杠效應(yīng)）金融序列擬合效果更好，風(fēng)險估計更為準(zhǔn)確。

單獨(dú)分析表6可以看出，在投資額一定的情況下，基金的風(fēng)險值要比單個資產(chǎn)進(jìn)行投資的風(fēng)險值小，可見該基金選擇的各個股票之間的相關(guān)關(guān)系有較大差別，說明投資組合可以大大降低投資風(fēng)險。從var和es的風(fēng)險值看，es都大于var，說明es比var度量風(fēng)險更為保守，也說明了var在度量風(fēng)險上存在計算風(fēng)險值偏低的現(xiàn)象，這樣對基金控制風(fēng)險和減少資產(chǎn)損失極為不利，特別是當(dāng)極端事件發(fā)生時，資產(chǎn)組合的風(fēng)險值與實(shí)際值就會發(fā)生偏差。另外從var與es的差值可出看出，置信水平越高，投資組合降低風(fēng)險的程度也就越大，但是由于var不具有次可加性，從es的差值能很明顯看出。

6.結(jié)論

本文為了描述特定資產(chǎn)具有非對稱性的特征，通過對資產(chǎn)收益率進(jìn)行egarch建模，對不存在杠杠效應(yīng)的資產(chǎn)仍使用傳統(tǒng)的garch模型，這與copula可以連接具有不同邊際分布的函數(shù)的相關(guān)關(guān)系相符，同時考慮到var度量風(fēng)險的不足，引入了es一致性風(fēng)險度量，通過t-copula函數(shù)和monte carlo模擬計算出了證券投資組合的var以及es的值。最后文章對融通深證100基金風(fēng)險度量的實(shí)證研究可以看出，有的金融資產(chǎn)收益率序列可能存在杠杠效應(yīng)；而且var的確存在低估風(fēng)險的不足；同時也得出了風(fēng)險值var或者es在置信度越高，它們的差值越為明顯，說明了本文copula-egarch（garch）模型能較好地刻畫投資組合二中不同資產(chǎn)間非正態(tài)非線性非對稱的相關(guān)性?；谠撃Ｐ偷娘L(fēng)險度量方法可以為我們基金管理公司評估和管理資產(chǎn)組合的市場風(fēng)險，從而有利于公司控制和減少資產(chǎn)損失提供一定的參考作用。

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第6篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

【關(guān)鍵詞】風(fēng)險價值；Value at Risk；壓力測試；風(fēng)險管理

一、引言

2007年7月，隨著標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪兩家信用評級機(jī)構(gòu)分別下調(diào)了612種和399種抵押貸款債券的信用等級，美國次貸危機(jī)爆發(fā)。次貸危機(jī)造成了全球性的金融危機(jī)，歐洲發(fā)達(dá)國家、日本、韓國等經(jīng)濟(jì)體不斷報出巨額虧損的數(shù)字，如此大規(guī)模的金融海嘯著實(shí)把全球經(jīng)濟(jì)推入了寒冬。

次貸危機(jī)之后，人們開始把視線重新聚集在各國金融系統(tǒng)風(fēng)險監(jiān)管之上。雖然次貸危機(jī)的硝煙已經(jīng)退卻，但其毀滅性的結(jié)果依舊影響著今天，用何種方法來預(yù)測和防范金融風(fēng)險在后危機(jī)時代顯得尤為重要。從國內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)在日常管理中對風(fēng)險評級體系的構(gòu)建中發(fā)現(xiàn)，用于測量金融風(fēng)險的主要工具有兩個，分別是風(fēng)險價值和壓力測試。

二、風(fēng)險價值概述

風(fēng)險價值（Value at Risk，簡稱VaR）是指在正常的市場環(huán)境下，在一定的概率水平（置信度）和持有期內(nèi)，衡量某個特定的頭寸或組合所面臨的最大可能損失。

VaR從統(tǒng)計的意義上講，本身是個數(shù)字，是指面臨可預(yù)測的的市場波動時處于風(fēng)險狀態(tài)的價值是多少，即在給定的概率水平和一定的持有期間內(nèi)，可以預(yù)測的最大價值損失量。例如，某家金融機(jī)構(gòu)持有的某種金融產(chǎn)品在未來的一天內(nèi)，在置信度為99%時，如果金融市場發(fā)生可以預(yù)測的市場波動，其VaR值為500元。也就是說該金融產(chǎn)品在未來的一天內(nèi)，由于市場波動帶來的損失超過500元的可能性為1%。

VaR值的大小不僅取決于持有期間的長短，同時還受持有者風(fēng)險愛好程度的影響，置信度高則意味著管理者對風(fēng)險持較厭惡的態(tài)度，相反，置信度低則代表對風(fēng)險的容忍程度較高。VaR由于其概念簡單，且能用一個數(shù)字來反映出損失的大小，易于接受和理解，故被廣泛應(yīng)用于金融機(jī)構(gòu)的資本配置、風(fēng)險定價、績效評估和信息披露等領(lǐng)域，并作為一種很好的風(fēng)險管理工具在巴塞爾協(xié)議中獲得應(yīng)用和推廣，已經(jīng)發(fā)展成為現(xiàn)代風(fēng)險管理的標(biāo)準(zhǔn)和理論基礎(chǔ)。

三、壓力測試概述

根據(jù)國際貨幣基金組織IMF（2004）的定義，壓力測試指一系列用來評估一些異常但又可信的宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊對金融體系脆弱性影響的技術(shù)總稱。

我國銀監(jiān)會將壓力測試定義為，將整個金融機(jī)構(gòu)或資產(chǎn)組合置于某一特定的（主觀想象的）極端市場情況下，如假設(shè)利率驟升100個基本點(diǎn)，某一貨幣突然貶值30%，股價暴跌20%等異常的市場變化，然后測試該金融機(jī)構(gòu)或資產(chǎn)組合在這些關(guān)鍵市場變量突變的壓力下的表現(xiàn)狀況，看是否能經(jīng)受得起這種市場的突變。

美國次貸危機(jī)給全球金融系統(tǒng)造成的負(fù)面影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了人們最初的預(yù)期，其中一條重要的教訓(xùn)是對風(fēng)險后果的前瞻性估計不足，機(jī)械的套用了監(jiān)管比率，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低估了金融體系杠桿率的下降幅度。于是人們認(rèn)識到在正常的置信期間和正常的市場波動時，VaR風(fēng)險估計是有限的。一旦超過置信度的低概率市場波動事件發(fā)生，傳統(tǒng)的VaR法就無能為力。極端的危機(jī)告訴我們僅僅靠VaR方法是不夠的，需要結(jié)合壓力測試對金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性進(jìn)行判斷。

四、風(fēng)險價值和壓力測試的對比

風(fēng)險價值法和壓力測試法均是衡量金融系統(tǒng)風(fēng)險大小的有效方法，兩者相比于傳統(tǒng)的衡量方法而言更注重于事先風(fēng)險的測量，即可以事前計算風(fēng)險，不用等到風(fēng)險事件發(fā)生之后再衡量，所以預(yù)測性強(qiáng)。同時，風(fēng)險價值和壓力測試都不僅能計算單個金融工具的風(fēng)險，還能計算由多個金融風(fēng)險組成的投資組合風(fēng)險，這也是比傳統(tǒng)風(fēng)險管理方法優(yōu)越之所在。風(fēng)險價值和壓力測試有一定的共同之處，但兩者的差異還是比較明顯的，主要集中在以下幾個方面。

1.兩者適用條件的差異

要計算出單個金融工具或投資組合的風(fēng)險價值，需要確定三個條件：持有期的長短、置信區(qū)間的大小和觀察期。首先，持有期是指確定計算在哪一段時間內(nèi)的持有資產(chǎn)的最大損失值，也就是明確投資者關(guān)心資產(chǎn)在一天內(nèi)一周內(nèi)還是一個月內(nèi)的風(fēng)險價值。其次，置信區(qū)間的大小通常由風(fēng)險管理者的風(fēng)險厭惡程度來確定，如前所述，置信度高則意味著管理者對風(fēng)險持較厭惡的態(tài)度，相反，置信度低則代表對風(fēng)險的容忍程度較高。最后，觀察期是對給定持有期限的回報的波動性和關(guān)聯(lián)性考察的整體時間長度，是整個數(shù)據(jù)選取的時間范圍。以上三個條件對計算風(fēng)險價值是至關(guān)重要的因素，可以看出風(fēng)險價值法適用條件的限制性比較大。

用壓力測試來衡量風(fēng)險的條件往往是需要金融系統(tǒng)發(fā)生極端的經(jīng)濟(jì)波動，這種波動應(yīng)該是異常但且合理的。也就是說當(dāng)市場中出現(xiàn)了不適用于風(fēng)險價值方法的事件時，壓力測試就能取代風(fēng)險價值發(fā)揮作用，簡而言之，壓力測試是風(fēng)險價值在衡量金融風(fēng)險中的補(bǔ)充。

2.兩者計算方法的差異

風(fēng)險價值如果用統(tǒng)計的方法來計算則為一個數(shù)值，所以用代數(shù)和統(tǒng)計原理來解釋風(fēng)險價值法和計算VaR值是比較合理的。通常有三種方法來計算VaR值，分別是：方差——協(xié)方差法、蒙特卡洛法和歷史模擬法。方差——協(xié)方差法是假設(shè)資產(chǎn)組合價值的變動服從正態(tài)分布，然后計算出組合收益方差、標(biāo)準(zhǔn)差和協(xié)方差，從而求出一定置信水平下分布偏離均值的臨界值，從而推導(dǎo)出VaR值。蒙特卡羅VaR法利用一個模型，輸入隨機(jī)變量集，產(chǎn)生從今天到VaR水平期所有風(fēng)險因子變化的完整路徑。每一模擬路徑給出了重估整個資產(chǎn)組合價值所需的所有市場數(shù)據(jù)。蒙特卡羅模擬稱得上是靈活性最大的方法，因?yàn)樵摲椒ㄔ试S用戶設(shè)置任意已知的概率分布，并且掌握相對復(fù)雜的投資組合。歷史模擬法是指首先對特定歷史時期內(nèi)觀察到的相關(guān)市場價格和收益率的變化進(jìn)行分析，然后，利用從歷史數(shù)據(jù)中推導(dǎo)出的風(fēng)險因子來構(gòu)造資產(chǎn)組合收益的分布，根據(jù)這個分布，可以計算資產(chǎn)組合的VaR值。

壓力測試方法的分類通常按照單一風(fēng)險因子沖擊還是多風(fēng)險因子沖擊可以分為敏感性分析和情景分析。敏感性分析是對單一風(fēng)險因子影響分析，情景分析是分析單一風(fēng)險因子或多種風(fēng)險因子的影響分析。情景分析又可分為歷史情景和假設(shè)情景分析。相對而言，敏感性分析更加簡單易操作，而情景分析需要考慮各種沖擊的相關(guān)性等問題，在模擬重大沖擊時效果更好。

五、總結(jié)

風(fēng)險價值和壓力測試方法在發(fā)達(dá)資本主義國家已經(jīng)被廣泛應(yīng)用于金融市場，風(fēng)險價值法是衡量在正常市場狀態(tài)下的風(fēng)險大小，而壓力測試則衡量的是當(dāng)市場出現(xiàn)異常波動時的市場風(fēng)險。這兩種方法相輔相成，雖然兩者在適用條件和計算方法上都存在一定的差異，但如果將壓力測試作為風(fēng)險價值的補(bǔ)充方法，那么兩者的配合就能夠構(gòu)建一個比較全面的風(fēng)險管理框架，這對金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險管理和投資決策來說是非常有效的。

我國的金融市場較之于發(fā)達(dá)資本市場還處于發(fā)展的階段。隨著各項(xiàng)改革的深入進(jìn)行，市場機(jī)制的作用會占據(jù)更加重要的地位，于是金融市場風(fēng)險的監(jiān)管也需要得到管理當(dāng)局和金融機(jī)構(gòu)的足夠重視。雖然風(fēng)險價值這一風(fēng)險衡量方式在中國金融市場中的認(rèn)可程度較高，并已被不少金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用于實(shí)際的風(fēng)險管理中，但美國次貸危機(jī)的發(fā)生給每一個金融市場參與者敲響了警鐘，風(fēng)險價值法有其固有的缺陷，引入壓力測試是必然的趨勢。

總而言之，壓力測試作為風(fēng)險價值的補(bǔ)充，與風(fēng)險價值構(gòu)成了一個比較全面的風(fēng)險分析體系，為金融機(jī)構(gòu)提供了一個簡潔有力的決策依據(jù)，對于各種情況都有較強(qiáng)的適應(yīng)性。在金融市場日漸走向成熟的今天，應(yīng)用好風(fēng)險價值和壓力測試兩種方法，必然能使我國的金融機(jī)構(gòu)更好的面對機(jī)遇和挑戰(zhàn)。

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第7篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞：證券投資 基金管理公司 全面風(fēng)險管理

一、引言

基金行業(yè)是高風(fēng)險行業(yè)，面臨的風(fēng)險種類繁多而彼此交叉，如果缺乏完善的風(fēng)險管理機(jī)制，將會引發(fā)重大的金融風(fēng)險。巴林銀行、日本大和銀行、長期資本管理公司等重大金融風(fēng)險事件的爆發(fā)，都是缺乏有效的風(fēng)險控制所致。近年來我國證券投資基金飛速發(fā)展，但其風(fēng)險管理卻相對落后。若不及時提高基金管理公司的風(fēng)險管理能力和加強(qiáng)風(fēng)險控制，將會阻礙基金業(yè)的長足發(fā)展，甚至?xí)?dǎo)致金融動蕩。因此，研究如何構(gòu)建證券投資基金管理公司的全面風(fēng)險管理體系顯得尤為重要。2003年7月美國COSO提出了《企業(yè)全面風(fēng)險管理框架》報告，從體系上規(guī)范了企業(yè)全面風(fēng)險管理的目標(biāo)、要素等，指出企業(yè)全面風(fēng)險管理的要素包括內(nèi)部環(huán)境、目標(biāo)設(shè)定、事件識別、風(fēng)險評估、風(fēng)險對策、控制活動、信息與溝通和監(jiān)督?；鸸芾砉久媾R的風(fēng)險種類復(fù)雜，包括信用風(fēng)險、市場風(fēng)險、操作風(fēng)險、動性風(fēng)險和宏觀風(fēng)險等。每一種風(fēng)險也不是完全獨(dú)立的，而往往是相互關(guān)聯(lián)的，因此對基金管理公司的風(fēng)險管理不應(yīng)是對各種風(fēng)險割裂地管理，而要通過組織流程再造與技術(shù)手段創(chuàng)新并舉實(shí)現(xiàn)全面風(fēng)險管理。筆者認(rèn)為，所謂證券投資基金管理公司的全面風(fēng)險管理，是由若干有機(jī)聯(lián)系的風(fēng)險管理要素組成的完整框架，這一框架將公司的風(fēng)險偏好、風(fēng)險容忍度、經(jīng)營目標(biāo)以及各種風(fēng)險的管理和監(jiān)控統(tǒng)一起來，既實(shí)現(xiàn)對各類風(fēng)險的有效控制和管理，又將公司的風(fēng)險和經(jīng)營目標(biāo)貫徹于這個框架始終，確保公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)以及管理流程的持續(xù)健康發(fā)展。本文參照COSO的《企業(yè)全面風(fēng)險管理框架》報告，結(jié)合我國證券投資基金管理公司風(fēng)險管理的實(shí)際情況，構(gòu)建其全面風(fēng)險管理體系。構(gòu)建的全面風(fēng)險管理體系由相互聯(lián)系的要素組成，這要素分別是風(fēng)險管理環(huán)境、風(fēng)險管理目標(biāo)和政策設(shè)定、風(fēng)險識別、風(fēng)險評估、風(fēng)險對策、內(nèi)部控制、風(fēng)險信息溝通和報告、監(jiān)督評價。

二、證券投資基金管理公司面臨的風(fēng)險及現(xiàn)狀分析

（一）我國證券投資基金管理公司的風(fēng)險種類 我國證券投資基金管理公司面臨的風(fēng)險種類復(fù)雜且相互關(guān)聯(lián)，主要有信用風(fēng)險、市場風(fēng)險、操作風(fēng)險、流動性風(fēng)險和宏觀風(fēng)險等。（1）信用風(fēng)險。指在進(jìn)行證券投資過程中，由于證券發(fā)行人到期不能還本付息而使基金管理公司遭受損失的可能性。這種風(fēng)險主要受證券發(fā)行人的經(jīng)營能力、資本大小、經(jīng)營前途和事業(yè)的穩(wěn)定性等因素影響。（2）市場風(fēng)險。指證券投資基金管理公司所投資的證券價格變動的風(fēng)險。根據(jù)導(dǎo)致證券價格變動的原因，把基金管理公司面臨的市場風(fēng)險分為特定股票風(fēng)險（特定企業(yè)風(fēng)險和特定行業(yè)風(fēng)險）和利率風(fēng)險。特定企業(yè)風(fēng)險是指一個企業(yè)經(jīng)營業(yè)績下滑而導(dǎo)致其股票價格下降的風(fēng)險。對于特定企業(yè)風(fēng)險，由于基金管理公司相比較一般的投資者而言，可以進(jìn)行分散投資，形成投資組合，因此基金管理公司可以較好地避免特定企業(yè)的風(fēng)險。特定行業(yè)風(fēng)險是指行業(yè)的盛衰給這個行業(yè)的股票帶來損失的風(fēng)險。如果基金管理公司投資的證券行業(yè)集中度比較大，那么基金管理公司的行業(yè)風(fēng)險就比較大。利率風(fēng)險是指市場利率的變動影響證券的市場價格，從而給公司帶來損失的風(fēng)險。基金管理公司應(yīng)根據(jù)對市場利率的預(yù)測進(jìn)行調(diào)整以取得穩(wěn)定的投資收益，這里主要是對債券期限長短的調(diào)整。（3）操作風(fēng)險?；鸸芾砉久媾R的操作風(fēng)險主要包括四類。第一類是由于內(nèi)部員工的道德風(fēng)險而產(chǎn)生的欺詐行為；第二類是法律風(fēng)險；第三類是管理風(fēng)險；第四類是技術(shù)風(fēng)險。內(nèi)部員工的欺詐行為，在基金管理公司與其內(nèi)部員工的委托―關(guān)系中，由于內(nèi)部員工的道德風(fēng)險促使其進(jìn)行欺詐，而使基金管理公司遭受損失的風(fēng)險；法律風(fēng)險是指由于不遵守或違反有關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)定、認(rèn)定的慣例，合同義務(wù)或道德標(biāo)準(zhǔn)等導(dǎo)致的風(fēng)險，由于法律作為應(yīng)用規(guī)范的強(qiáng)制性，導(dǎo)致基金管理公司合約無效或被處罰追究的可能性；管理風(fēng)險是指由于基金管理公司管理人的管理水平有限，導(dǎo)致投資決策和運(yùn)作等失誤而使基金管理公司蒙受損失的風(fēng)險；技術(shù)風(fēng)險是指由于基金管理公司的計算機(jī)系統(tǒng)、通訊系統(tǒng)以及信息系統(tǒng)等技術(shù)支撐系統(tǒng)發(fā)生故障而導(dǎo)致投資交易、核算和申購贖回等無法正常運(yùn)作的風(fēng)險。（4）流動性風(fēng)險。流動性風(fēng)險是指資產(chǎn)在市場中變現(xiàn)遭受的損失以及由此帶來的成本。由于證券投資基金管理公司的投資對象由股票、債券、期貨或衍生金融工具等組合而成，因此這些金融資產(chǎn)價格的波動都可能對公司的資產(chǎn)凈值造成影響而引發(fā)其流動性風(fēng)險。流動性風(fēng)險是基金在日常運(yùn)營中非常重要的一類風(fēng)險。流動性風(fēng)險常常由證券市場價格的劇烈波動、基金凈值的大幅縮水以及基金持有人贖回等引起，這些對基金本身的運(yùn)作、基金市場形象均有重大負(fù)面的影響。開放式基金由于存在投資者贖回問題，因此它的流動性風(fēng)險顯得更為突出。（5）宏觀風(fēng)險。宏觀風(fēng)險主要包括以下三類。政策風(fēng)險：貨幣政策、財政政策和產(chǎn)業(yè)政策等國家政策的變化對證券市場產(chǎn)生一定的影響，導(dǎo)致市場價格波動，影響基金收益而產(chǎn)生風(fēng)險。經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險：證券市場是國民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，而經(jīng)濟(jì)運(yùn)行具有周期的特點(diǎn)，宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況對基金投資的收益水平將產(chǎn)生影響，從而產(chǎn)生風(fēng)險。購買力風(fēng)險：購買力風(fēng)險也叫通貨膨漲風(fēng)險，是指由于物價上漲，貨幣貶值而使基金管理公司投資組合的價值降低的風(fēng)險。如當(dāng)基金管理公司收回以貨幣計量的本金或收益時，實(shí)際收入下降?；鸸芾砉緶p少購買力風(fēng)險的防衛(wèi)策略是在通貨膨脹期間，將長期債券和優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普遍股。

（二）我國證券投資基金管理公司的風(fēng)險管理現(xiàn)狀 1998 年3月規(guī)范的基金管理公司正式登上中國的資本市場舞臺，開始作為重要的機(jī)構(gòu)投資者之一對我國證券市場產(chǎn)生了重大影響。進(jìn)入2006年，基金行業(yè)的主體法律框架已經(jīng)完成。伴隨著市場環(huán)境變化和制度變遷的相互作用，基金管理公司在投資理念、組織架構(gòu)和風(fēng)險管理等方面也發(fā)生了巨大變化。要在基金的價格分化和投資風(fēng)險日益顯現(xiàn)的情況下提升自身業(yè)績，基金管理公司對風(fēng)險管理日益重視。但是相比較其數(shù)量和規(guī)模的發(fā)展速度，我國證券投資基金管理公司的風(fēng)險管理仍明顯滯后。主要存在以下問題：（1）欠缺風(fēng)險管理意識和文化。我國基金管理公司大多歷程較短，片面追求效益和規(guī)模，對風(fēng)險管理重視不夠。沒有形成風(fēng)險管理的文化，也沒有建立起一套完整的風(fēng)險管理體系。（2）公司的治理結(jié)構(gòu)、風(fēng)險管理組織結(jié)構(gòu)不合理和風(fēng)險管理權(quán)限職責(zé)劃分不清晰?；鸸芾砉镜闹卫斫Y(jié)構(gòu)是有關(guān)基金持有人、基金管理公司和基金托管人之間權(quán)利義務(wù)關(guān)系的制度安排。在我國，證券投資基金發(fā)展時間較短，目前證券投資基金管理公司基本上是依托于基金托管人成立，與基金托管人存在千絲萬縷的聯(lián)系，極易發(fā)生內(nèi)部交易和投資集中化，出現(xiàn)“機(jī)構(gòu)坐莊”現(xiàn)象，增加了基金的投資風(fēng)險?，F(xiàn)代風(fēng)險管理要求在風(fēng)險管理的組織結(jié)構(gòu)和權(quán)限職責(zé)劃分上，要實(shí)現(xiàn)風(fēng)險管理的全面性和完整性，要保持風(fēng)險管理部門和監(jiān)督部門的相對獨(dú)立性，我國的基金管理公司風(fēng)險管理組織結(jié)構(gòu)不完善甚至不完整，風(fēng)險管理部門、監(jiān)督稽核部門的獨(dú)立性也受到限制和干擾。（3）風(fēng)險管理流程不完善，管理技術(shù)和手段落后，內(nèi)控制度和風(fēng)險報告制度不健全。完整的風(fēng)險管理流程要包括風(fēng)險識別、評估、處置和監(jiān)控，我國基金管理公司往往缺少相關(guān)流程和環(huán)節(jié)，并且風(fēng)險評估中定量評估技術(shù)滯后。風(fēng)險的內(nèi)控制度和風(fēng)險報告制度不健全，部門與部門之間的風(fēng)險控制及風(fēng)險信息溝通受到限制。（4）對風(fēng)險管理往往是按風(fēng)險類別管理。這造成基金管理公司不僅忽視了風(fēng)險的交叉性，而且風(fēng)險管理缺少系統(tǒng)性和控制力。

三、證券投資基金管理公司的全面風(fēng)險管理體系構(gòu)建

（一）風(fēng)險管理環(huán)境 構(gòu)建的基金管理公司全面風(fēng)險管理體系由相互聯(lián)系的要素組成，這要素分別是風(fēng)險管理環(huán)境、風(fēng)險管理目標(biāo)和政策設(shè)定、風(fēng)險識別、風(fēng)險評估、風(fēng)險對策、內(nèi)部控制、風(fēng)險信息溝通和報告、監(jiān)督評價。風(fēng)險管理體系的要素相互獨(dú)立、相互聯(lián)系又相互制約，共同構(gòu)成了全面風(fēng)險管理這一有機(jī)體系如（圖1）。 風(fēng)險管理環(huán)境是其他風(fēng)險管理要素的基礎(chǔ)，具體包括基金管理公司的風(fēng)險管理文化、價值觀和風(fēng)險管理組織結(jié)構(gòu)等。其中，風(fēng)險管理文化是全面風(fēng)險管理的核心，它影響到全面風(fēng)險管理各個要素的活動；風(fēng)險管理組織結(jié)構(gòu)是全面風(fēng)險管理得以實(shí)施的組織保障和支撐，在組織結(jié)構(gòu)設(shè)計中必須對風(fēng)險管理的職責(zé)和權(quán)限進(jìn)行清晰的分配。（1）風(fēng)險管理決策層。董事會對基金管理公司風(fēng)險管理負(fù)有最終責(zé)任，監(jiān)事會對董事會和公司管理層的行為行使監(jiān)督權(quán)。風(fēng)險管理委員會隸屬于董事會，是公司內(nèi)部風(fēng)險管理的最高決策機(jī)構(gòu)，其職能為對公司風(fēng)險與內(nèi)部控制管理的政策制度程序進(jìn)行統(tǒng)一的決策，向董事會提供獨(dú)立支持，風(fēng)險管理委員會內(nèi)設(shè)風(fēng)險首席執(zhí)行官。合規(guī)與審計委員會隸屬于董事會，為風(fēng)險管理的審計、稽核、監(jiān)察政策、制度、程序的最高決策機(jī)構(gòu)，具有充分完全的獨(dú)立性，合規(guī)與審計委員會內(nèi)設(shè)督察長。（2）風(fēng)險管理執(zhí)行層。包括風(fēng)險管理部、稽核監(jiān)察部和各業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險管理崗。風(fēng)險管理部隸屬于風(fēng)險管理委員會，履行全面風(fēng)險管理的職能，實(shí)行垂直單元制管理，按風(fēng)險類別設(shè)立相應(yīng)的風(fēng)險管理單元，各風(fēng)險管理單元在風(fēng)險管理業(yè)務(wù)上接受風(fēng)險管理部的領(lǐng)導(dǎo)。在具體業(yè)務(wù)職能部門設(shè)置風(fēng)險管理崗位，將風(fēng)險管理關(guān)口設(shè)置在最前沿。在具體作業(yè)中，實(shí)行業(yè)務(wù)崗和風(fēng)險管理崗并行的原則，并根據(jù)業(yè)務(wù)特色向本級和上級管理層以及業(yè)務(wù)部門提供風(fēng)險分析報告、對策建議?；吮O(jiān)察部隸屬于合規(guī)與審計委員會，對公司風(fēng)險管理的執(zhí)行狀況進(jìn)行合規(guī)性監(jiān)督檢查。證券投資基金管理公司全面風(fēng)險管理組織結(jié)構(gòu)如（圖2）所示。

（二）風(fēng)險管理目標(biāo)和政策設(shè)定 證券投資基金管理公司全面風(fēng)險管理的目標(biāo)：一是結(jié)合公司的風(fēng)險偏好、風(fēng)險容忍度和經(jīng)營目標(biāo)確定風(fēng)險管理的戰(zhàn)略目標(biāo)；二是讓整個基金管理團(tuán)隊(duì)清晰認(rèn)識到投資和基金運(yùn)作的風(fēng)險來源和程度；三是建立一套客觀的評估和監(jiān)控風(fēng)險的方法，并嚴(yán)格、一致地應(yīng)用這套方法，使得風(fēng)險在風(fēng)險容忍度以內(nèi)。根據(jù)風(fēng)險管理目標(biāo)制定明確統(tǒng)一的各類風(fēng)險的管理政策，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險管理目標(biāo)和基金管理公司戰(zhàn)略經(jīng)營目標(biāo)的緊密結(jié)合。

（三）風(fēng)險識別 首先對業(yè)務(wù)和管理中是否存在風(fēng)險進(jìn)行判斷，然后對風(fēng)險的種類、來源進(jìn)行監(jiān)測和分析。風(fēng)險識別是風(fēng)險評估和風(fēng)險對策的前提。風(fēng)險識別由具體的業(yè)務(wù)人員來執(zhí)行，然后報風(fēng)險管理部和監(jiān)督稽核部核準(zhǔn)。

（四）風(fēng)險評估 可從定性和定量兩個方面評估風(fēng)險的程度?？筛鶕?jù)不同的風(fēng)險目標(biāo)和風(fēng)險類別確定相應(yīng)的風(fēng)險評估方法，對能計量的風(fēng)險以VaR為核心度量方法確定受險程度，對不能計量的風(fēng)險采用定性方法進(jìn)行評估。

（五）風(fēng)險對策 風(fēng)險對策是指在識別和評估了相關(guān)的風(fēng)險之后，所做出的防范、控制、轉(zhuǎn)移和補(bǔ)償風(fēng)險的各種策略和措施。基金管理公司的風(fēng)險對策主要包括投資組合風(fēng)險管理（主要管理市場風(fēng)險）和內(nèi)部控制機(jī)制（主要管理難以計量的風(fēng)險）。其中需要注意的是內(nèi)部控制機(jī)制既是全面風(fēng)險管理的一大風(fēng)險管理要素，也是管理難以計量風(fēng)險（例如操作風(fēng)險）的風(fēng)險對策。（1）投資組合風(fēng)險管理?；鸸芾砉镜耐顿Y組合風(fēng)險管理的流程應(yīng)包括如下步驟：一是股票或債券投資小組選定投資組合的券種并決定相應(yīng)權(quán)重，構(gòu)建模擬投資組合；二是投資數(shù)量分析人員運(yùn)用EMA風(fēng)險管理軟件對模擬投資組合的事前跟蹤誤差進(jìn)行評估，如果模擬投資組合的風(fēng)險在規(guī)定的范圍內(nèi)則正式建立該組合，并開始對該組合的跟蹤誤差進(jìn)行實(shí)時監(jiān)測，如果事前跟蹤誤差不在規(guī)定的范圍內(nèi)，則基金經(jīng)理重新挑選股票或者重新確定股票的權(quán)重直至事前跟蹤誤差達(dá)到預(yù)定的標(biāo)準(zhǔn)為止；三是基金經(jīng)理實(shí)時監(jiān)控投資組合的事后跟蹤誤差以決定風(fēng)險收益狀況是否相匹配，如果基金經(jīng)理認(rèn)為風(fēng)險和收益基本匹配，則不作調(diào)整，繼續(xù)監(jiān)測組合的跟蹤誤差，如發(fā)現(xiàn)風(fēng)險與收益不匹配，那么基金經(jīng)理需要重新調(diào)整組合，直至組合的事前跟蹤誤差和事后跟蹤誤差均達(dá)到規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)為止。證券投資基金管理公司的投資組合風(fēng)險管理流程如（圖3）。（2）內(nèi)部控制機(jī)制。基金管理公司要想有效地防范和控制風(fēng)險，為投資者牟取更高利益，除了利用專業(yè)知識和技能進(jìn)行投資組合風(fēng)險管理外，更為重要的是要建立有效的風(fēng)險內(nèi)部控制機(jī)制?；鸸芾砉驹谶M(jìn)行公司管理和基金運(yùn)作中會由于自身的原因而導(dǎo)致公司管理和基金運(yùn)作出現(xiàn)問題而造成管理困難、信譽(yù)受損和市場份額丟失。我們認(rèn)為完善的內(nèi)部控制機(jī)制能有效地防范和控制風(fēng)險。

（六）內(nèi)部控制 內(nèi)部控制既是一種風(fēng)險對策，也是全面風(fēng)險管理體系中的一大要素，這一要素是對風(fēng)險管理流程的保障。內(nèi)部控制包括內(nèi)部控制制度和活動。內(nèi)部控制制度由內(nèi)部控制大綱、公司基本制度、風(fēng)險控制制度、部門管理辦法和業(yè)務(wù)管理辦法組成。公司基本制度包括投資管理制度、基金會計核算制度、信息披露制度、監(jiān)察稽核制度、公司財務(wù)制度、資料檔案管理制度、業(yè)績評估考核制度、人力資源管理制度和危機(jī)處理制度等。風(fēng)險控制制度具體包括法規(guī)遵循政策、崗位分離制度、業(yè)務(wù)隔離制度、標(biāo)準(zhǔn)化作業(yè)流程制度、集中交易制度、權(quán)限管理制度、信息披露制度和監(jiān)察稽核制度等。內(nèi)部控制活動主要通過組織結(jié)構(gòu)控制、操作控制和會計控制來實(shí)現(xiàn)。組織結(jié)構(gòu)控制在基金的風(fēng)險管理組織結(jié)構(gòu)設(shè)計中已經(jīng)闡述。操作控制是指公司設(shè)定了一系列的操作控制的制度，如標(biāo)準(zhǔn)化業(yè)務(wù)流程，業(yè)務(wù)、崗位和空間隔離制度，授權(quán)分責(zé)制度，集中交易制度，保密制度、信息披露制度，檔案資料保全制度和客戶投訴處理制度等，控制日常運(yùn)作和經(jīng)營中的風(fēng)險。會計控制是指公司確保基金財產(chǎn)與公司自有資產(chǎn)完全分開，分賬管理，獨(dú)立核算。公司會計核算與基金會計核算在業(yè)務(wù)規(guī)范、人員崗位和辦公區(qū)域上進(jìn)行嚴(yán)格區(qū)分，公司對所管理的不同基金以及本基金下分別設(shè)立賬戶，分賬管理，以確保每只基金和基金財產(chǎn)的完整和獨(dú)立。

（七）風(fēng)險信息溝通與報告 風(fēng)險信息溝通指及時地實(shí)現(xiàn)信息的流動，自下而上地報告和自上而下地反饋。保證公司員工及各級管理人員可以充分了解風(fēng)險信息，保證信息及時送達(dá)適當(dāng)?shù)娜藛T進(jìn)行處理。公司制定風(fēng)險報告制度，包括定期報告制度和不定期報告制度。定期報告制度按照每日、每月、每年度等不同的時間頻次進(jìn)行報告。在風(fēng)險報告路線上，分為執(zhí)行體系報告路線和監(jiān)督體系報告路線。執(zhí)行體系報告路線：各業(yè)務(wù)人員向部門負(fù)責(zé)人報告，部門負(fù)責(zé)人向風(fēng)險管理部報告，風(fēng)險管理部再向總經(jīng)理、風(fēng)險管理委員會和首席風(fēng)險執(zhí)行官報告；監(jiān)督體系報告路線：公司員工、各部門負(fù)責(zé)人向稽核監(jiān)察部報告，稽核監(jiān)察部向督察長報告，督察長定期出具監(jiān)察報告，報送合規(guī)與審計委員會和董事會，如發(fā)現(xiàn)重大違規(guī)行為，應(yīng)立即向董事會報告。

（八）監(jiān)督評價 監(jiān)督評價是評估公司各個時期風(fēng)險管理的質(zhì)量過程，這個過程包括持續(xù)監(jiān)督、個別評估或者兩者的結(jié)合，而持續(xù)監(jiān)督和個別評估的頻率則取決于評估過程中所包含的風(fēng)險水平。督察長和稽核監(jiān)察部門人員負(fù)責(zé)日常監(jiān)督工作，促使公司員工積極參與和遵循內(nèi)部控制制度，保證制度有效地實(shí)施。公司監(jiān)事會、合規(guī)與審計委員會、督察長、風(fēng)險管理委員會、稽核監(jiān)察部對風(fēng)險管理各流程、風(fēng)險信息溝通和報告、內(nèi)部控制制度持續(xù)地進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)其是否符合規(guī)定要求并加以充實(shí)和改善，及時反映政策法規(guī)、市場環(huán)境、技術(shù)等因素的變化趨勢，保證風(fēng)險控制和管理的有效性。

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第8篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞: 金融危機(jī)全面風(fēng)險管理瑞銀集團(tuán)抵押擔(dān)保債務(wù)憑證

中圖分類號: F840.3 文獻(xiàn)標(biāo)識碼: A文章編號: 1006-1770(2010)02-019-04

一、COSO全面風(fēng)險管理框架簡述

在金融全球化的國際背景下,2007年爆發(fā)的美國次級抵押債務(wù)危機(jī)不僅在美國引起軒然大波而且殃及到其他國家的金融機(jī)構(gòu)。被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是風(fēng)險管理較為嚴(yán)格,企業(yè)文化較為保守的瑞士銀行業(yè)也在劫難逃。作為其典型代表的瑞銀集團(tuán)2007年第四季度虧損124.5億瑞郎,超過同期美林集團(tuán)的99.1億美元(1美元約合1.1瑞郎)和花旗集團(tuán)的98.3億美元。2008年該銀行虧損196 .97億瑞士法郎,是其歷史上最大的全年虧損,同時它也宣布了大幅裁員計劃。瑞銀集團(tuán)成為歐洲損失最為慘重的大型銀行集團(tuán),究其巨虧的原因是在風(fēng)險管理上出了問題。

多年的風(fēng)險管理實(shí)踐告訴我們:一個企業(yè)內(nèi)部不同部門或不同業(yè)務(wù)的風(fēng)險,有的相互疊加放大,有的相互抵消減少。企業(yè)不能僅僅從某個部門、某項(xiàng)業(yè)務(wù)的角度考慮風(fēng)險,必須根據(jù)風(fēng)險組合的特點(diǎn),從貫穿整個企業(yè)的角度全面來分析和管理風(fēng)險。2004年9月COSO委員會(Committee of Sponsoring Organization)正式提出了《全面風(fēng)險管理――整合框架》用以指導(dǎo)全面風(fēng)險管理的實(shí)踐活動。

全面風(fēng)險管理(Enterprise Risk Management,簡稱ERM)是在董事會的企業(yè)戰(zhàn)略指導(dǎo)下,始終貫穿企業(yè)的各項(xiàng)經(jīng)營管理中,用于識別、分析對企業(yè)可能產(chǎn)生不利影響的各類潛在風(fēng)險,并將其控制在企業(yè)的風(fēng)險偏好之內(nèi),確保企業(yè)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。其主要要素有八個,即內(nèi)部環(huán)境、目標(biāo)設(shè)定、事件識別、風(fēng)險評估、風(fēng)險對策、控制活動、信息交流和監(jiān)控。

ERM要求整個企業(yè)、各職能部門、各條業(yè)務(wù)線都須從以上八個方面出發(fā)形成一套完整的流程來管理風(fēng)險。內(nèi)部環(huán)境是對企業(yè)經(jīng)營管理的內(nèi)部因素的集合,包括董事會和管理者的品德、素質(zhì)與能力、經(jīng)營觀念,企業(yè)文化,規(guī)章制度、溝通機(jī)制等。然后,管理者需要確定企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)、經(jīng)營目標(biāo)、報告目標(biāo)和合規(guī)目標(biāo)。接下來,企業(yè)需要對存在的潛在風(fēng)險事件進(jìn)行識別,區(qū)分積極和消極的影響因素。對產(chǎn)生消極影響的事件,企業(yè)要從發(fā)生的可能性和嚴(yán)重性兩個角度進(jìn)行評價分析,決定是承擔(dān)風(fēng)險以博取收益,還是使用一套完整的規(guī)避風(fēng)險、減少風(fēng)險、共擔(dān)風(fēng)險的措施來應(yīng)對風(fēng)險。進(jìn)而,企業(yè)應(yīng)通過控制活動確保上述的風(fēng)險對策和措施能夠在企業(yè)的各個職能部門正確執(zhí)行并貫穿在整個企業(yè)的日常管理過程中。在此基礎(chǔ)上,企業(yè)還應(yīng)形成一套各層組織機(jī)構(gòu)間的信息傳導(dǎo)機(jī)制和一條跨部門、跨職能的溝通渠道。最后,企業(yè)還要通過持續(xù)監(jiān)控保證ERM在企業(yè)的各個管理層面和各個職能部門得以有效執(zhí)行。

二、對瑞銀集團(tuán)風(fēng)險管理缺陷的系統(tǒng)分析

(一) 薄弱的內(nèi)部環(huán)境因素及錯誤的目標(biāo)設(shè)定

控制環(huán)境是企業(yè)ERM的核心,也是其他要素發(fā)揮作用的基礎(chǔ),并直接影響到相關(guān)戰(zhàn)略方針的貫徹和執(zhí)行,以及企業(yè)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

1. 瑞銀集團(tuán)董事會過于強(qiáng)調(diào)收益增長,忽視風(fēng)險管理

2001年-2005年度按照資產(chǎn)規(guī)模瑞銀集團(tuán)一直穩(wěn)居全球金融機(jī)構(gòu)前10位且位次不斷提升,資產(chǎn)規(guī)模在2005年度位居全球銀行業(yè)首位。它的擴(kuò)張并非依賴于企業(yè)購并,而是依賴自身業(yè)務(wù)的增長。財富管理、投資銀行及證券和資產(chǎn)管理是該集團(tuán)三項(xiàng)全球性核心業(yè)務(wù),大力發(fā)展投資銀行及交易業(yè)務(wù)一直是集團(tuán)董事會的重要戰(zhàn)略。近年來,資產(chǎn)證券化的蓬勃發(fā)展使固定收益業(yè)務(wù)在瑞銀的投資銀行及交易業(yè)務(wù)中遙遙領(lǐng)先。于是,董事會制定了積極擴(kuò)大固定收益業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略,大膽進(jìn)入次級抵押債務(wù)領(lǐng)域。他們雖然了解這個戰(zhàn)略不但增加了低流動性的結(jié)構(gòu)化衍生品頭寸,而且大大增加潛在損失的可能性。但是董事會還是把增長率放在首位,沒有清晰認(rèn)識到業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大帶來風(fēng)險倍增后的嚴(yán)重危害。

當(dāng)被告知需要關(guān)注房地產(chǎn)市場惡化的情況時,高管層沒有要求相關(guān)職能部門對整個集團(tuán)涉及房地產(chǎn)的相關(guān)資產(chǎn)的風(fēng)險暴露進(jìn)行全面匯報。而風(fēng)險管理部門和固定收益部門都認(rèn)為集團(tuán)大部分金融衍生品資產(chǎn)的評級是AAA級,在低等級資產(chǎn)上風(fēng)險暴露有限,而且投資組合在壓力測試下?lián)p失也較低。另一方面,固定收益業(yè)務(wù)部門主管也對高管層承諾這些風(fēng)險是可控的。高管層僅僅相信這些觀點(diǎn)和承諾,并沒有深入調(diào)查和全面分析市場和集團(tuán)的實(shí)際情況。因此,此種忽視風(fēng)險管理而單純追求增長的戰(zhàn)略,是導(dǎo)致該集團(tuán)在抵押債務(wù)產(chǎn)品上出現(xiàn)大量損失的關(guān)鍵因素。

2. 松散的CDO業(yè)務(wù)組織管理結(jié)構(gòu)

抵押擔(dān)保債務(wù)憑證(Collateralized Debt Obligation, 簡稱CDO)是一種結(jié)構(gòu)化的固定收益證券。它通常是以信貸資產(chǎn)或債券為標(biāo)的,經(jīng)重新包裝后形成資產(chǎn)證券化金融工具進(jìn)入資本市場流通。這類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的神奇之處在于,即使較低評級的抵押債務(wù)可通過信用增強(qiáng)工具轉(zhuǎn)化為高評級的證券化產(chǎn)品。由于CDO標(biāo)的資產(chǎn)池多樣化,組成結(jié)構(gòu)非常復(fù)雜,所以其風(fēng)險特征也較為多樣復(fù)雜,一般包括違約風(fēng)險、利率與匯率風(fēng)險、信用違約、利差風(fēng)險、加速成立風(fēng)險和流動性風(fēng)險等。由于CDO交易的關(guān)聯(lián)方較多,交易鏈條較長,CDO產(chǎn)品真正被包裝出售到資本市場之前需要經(jīng)歷較長的構(gòu)造過程,銀行通常是把沒有及時出售或待證券化的資產(chǎn)暫時集中到CDO倉庫中,實(shí)踐中往往這部分成為風(fēng)險管理的“真空地帶”。

瑞銀集團(tuán)的CDO交易規(guī)模超過10億美元,其經(jīng)營模式復(fù)雜也并非傳統(tǒng)意義上的套期保值和代客交易。對于這些結(jié)構(gòu)化CDO產(chǎn)品瑞銀集團(tuán)有60%是自己持有的,而僅僅40%被賣掉。整個集團(tuán)對如此規(guī)模龐大的CDO產(chǎn)品沒有統(tǒng)一的審批規(guī)范和清晰的審批流程,也沒有一個統(tǒng)一的批準(zhǔn)委員會進(jìn)行審批。瑞銀在發(fā)放或購買其他金融機(jī)構(gòu)的貸款后,CDO構(gòu)造部門準(zhǔn)備將其包裝出售前,把大量這類資產(chǎn)暫時集中到CDO倉庫。實(shí)際上,這類資產(chǎn)在進(jìn)入CDO倉庫前就已經(jīng)具有很高的風(fēng)險,此時就應(yīng)該對它們進(jìn)行必要的風(fēng)險分析與產(chǎn)品審批,但這些風(fēng)險沒有引起CDO構(gòu)造部門、風(fēng)險管理部門和交易部門的足夠重視。瑞銀集團(tuán)通常把這些待證券化的資產(chǎn)放進(jìn)CDO倉庫后才進(jìn)入評審程序,由此構(gòu)成的大量CDO倉庫已集聚了很高的市場風(fēng)險。一旦形勢發(fā)生巨變,CDO倉庫很容易形成巨大的損失。據(jù)測算,瑞銀固定收益部門在CDO倉庫的損失占到其在次貸危機(jī)中總損失的16%。這充分地說明了CDO業(yè)務(wù)組織管理結(jié)構(gòu)的松散,是造成其虧損的重要因素。

3. 內(nèi)部資金價格脫離市場

根據(jù)瑞銀集團(tuán)的資金價格政策,從集團(tuán)內(nèi)部獲得資金的成本比從市場上獲得要低很多。而且在對內(nèi)部融資的成本定價時,資金價格沒有經(jīng)過對資金業(yè)務(wù)產(chǎn)品本身流動性的調(diào)整,即這種政策沒有區(qū)分流動性好與差的資產(chǎn),尤其對流動性差的資產(chǎn)沒有懲罰措施。因此,這種較低的且缺乏流動性調(diào)整的資金成本使得交易部門在業(yè)務(wù)中容易接受較低的投資回報率,最終導(dǎo)致低效率的資金使用。另外,一旦內(nèi)部資金流動性出現(xiàn)問題,他們就不能以很低的價格進(jìn)行內(nèi)部融資,而基于低成本構(gòu)造出的金融產(chǎn)品(如CDO等)在外部市場較高的融資成本壓力下必然遭受極大損失。實(shí)際上,瑞銀集團(tuán)內(nèi)部資金價格政策,為其在此次全球金融危機(jī)中的損失,早已埋下了巨大的隱患。

4. 缺乏有效的薪酬體制

瑞銀集團(tuán)的薪酬體制沒有區(qū)分交易員的利潤是來自個人能力,還是來自較低資金成本。交易員倘若憑借個人的市場分析水平和掌握信息的能力來獲得超額收益,一旦其判斷與市場方向相反就可能招致巨大損失。因此,他們更傾向于進(jìn)行所謂的“安全交易”,即通過較低資金成本獲得穩(wěn)定利潤的交易。這種缺乏激勵措施的薪酬體制使得“安全交易員”獲得更多的實(shí)惠,一定程度上鼓勵交易員進(jìn)行內(nèi)部融資,從而使整個集團(tuán)的資金使用更加低效。另外,交易部門的薪酬考核沒有直接與其業(yè)務(wù)產(chǎn)生的長期績效表現(xiàn)相結(jié)合,而一般只是與部門的當(dāng)期利潤收入掛鉤,并沒有考慮經(jīng)風(fēng)險調(diào)整后的業(yè)績和未來現(xiàn)金流的持續(xù)創(chuàng)造。因此,交易員們只重視眼前的既得利益,并不關(guān)注產(chǎn)品在市場中的長期表現(xiàn)。

(二) 失效的風(fēng)險評估方法

ERM指出風(fēng)險評估是提高企業(yè)風(fēng)險管理效率的關(guān)鍵。我們可以從以下兩個方面來認(rèn)識瑞銀集團(tuán)在風(fēng)險評估方法上的失誤。

第一,瑞銀集團(tuán)缺乏對市場趨勢的正確判斷與有效的評估方法。交易部門沒有實(shí)施市場條件惡化下的基本面分析。風(fēng)險管理部門沒有深入調(diào)查CDO標(biāo)的資產(chǎn)(例如貸款、債券和住房按揭等)的信息和結(jié)構(gòu);同時,缺少關(guān)于這類結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的細(xì)節(jié)數(shù)據(jù),例如貸款原始信息、FICO分?jǐn)?shù)、法定求償權(quán)順序等;也沒有充分整合分析預(yù)期違約率、逾期率、貸款與價值比率等指標(biāo)。

第二,雖然風(fēng)險價值(VaR)和壓力測試是投資組合風(fēng)險度量的重要工具,但瑞銀集團(tuán)對這些方法過于樂觀,沒有意識到它們的局限性。當(dāng)市場發(fā)生趨勢逆轉(zhuǎn)時,這些風(fēng)險評估方法也缺乏針對性和靈活性。VaR值的計算結(jié)果反映的是在一段時期內(nèi)正常市場條件下,按自身風(fēng)險偏好設(shè)定的置信水平下,銀行可能發(fā)生的最大損失。VaR指標(biāo)并沒有反應(yīng)在非正常市場條件下銀行可能出現(xiàn)的潛在損失,也沒有反應(yīng)超過銀行風(fēng)險偏好時可能出現(xiàn)的損失情況,即“厚尾”現(xiàn)象。瑞銀集團(tuán)在計量這些指標(biāo)時選取的數(shù)據(jù)大都來自經(jīng)濟(jì)環(huán)境較好時期,因此低估了長期風(fēng)險。例如,在計算超高評級CDO的VaR值時,他們輸入模型的5年波動率數(shù)據(jù)相對于長期趨勢要低得多,計算出來的VaR值也小得多,意味著計量結(jié)果遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行真實(shí)承擔(dān)的風(fēng)險。

瑞銀集團(tuán)的壓力測試是基于預(yù)先設(shè)定的風(fēng)險因子在假設(shè)壓力情景下對銀行持有投資組合的風(fēng)險損失進(jìn)行分析的。但它沒有考慮上述關(guān)鍵基本假設(shè)是否合理、有效。瑞銀集團(tuán)在執(zhí)行壓力測試時僅僅考慮利率、匯率等一般市場風(fēng)險因素的壓力情形,并沒有考慮CDO標(biāo)的資產(chǎn)信用評級下降的情況以及CDO倉庫中產(chǎn)品在缺乏流動性的情況等。因此,風(fēng)險管理部門過分依賴VaR和壓力測試的結(jié)果,在向高層匯報時也沒有強(qiáng)調(diào)這些指標(biāo)的局限性,導(dǎo)致整個集團(tuán)還認(rèn)為他們這些投資組合是安全的。

(三) 缺乏適當(dāng)?shù)目刂苹顒?/p>

ERM強(qiáng)調(diào)控制活動是確保管理層的政策和指令得以實(shí)現(xiàn)的過程,旨在幫助企業(yè)保證其針對"使企業(yè)目標(biāo)不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險因素"采取必要行動。

這些結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品風(fēng)險特征與資本市場連接緊密且較為復(fù)雜,需要有金融市場專業(yè)知識的風(fēng)險管理人員進(jìn)行分析,一般應(yīng)在市場風(fēng)險的框架下進(jìn)行管理和控制。而瑞銀的CDO構(gòu)造部門只是按照信用風(fēng)險框架接受信用風(fēng)險管理部門的管理。而CDO業(yè)務(wù)也僅僅需要在信用風(fēng)險管理部門的批準(zhǔn)下就可以開展。信用風(fēng)險管理部門對以CDO為代表的結(jié)構(gòu)性金融衍生品并不專業(yè),而且對這類產(chǎn)品的分析也大多源自交易部門,而缺少相關(guān)市場風(fēng)險的獨(dú)立判斷過程。

市場風(fēng)險管理限額指標(biāo)是控制業(yè)務(wù)風(fēng)險的重要手段,但瑞銀集團(tuán)沒有將這類金融衍生品的投資組合納入市場風(fēng)險限額管理。在整個2006年到2007年第三季度,瑞銀集團(tuán)還沒有實(shí)施針對CDO倉庫和持有CDO總頭寸的名義限額指標(biāo)。因而,對這些產(chǎn)品限額管理的缺失也是其損失慘重的一個重要原因。

(四) 信息溝通不暢

ERM闡明一個良好的信息溝通系統(tǒng)有助于企業(yè)提高經(jīng)營管理的效率。瑞銀集團(tuán)的CDO構(gòu)造部門、交易部門和風(fēng)險管理部門之間缺乏溝通與合作。首先,市場風(fēng)險管理部門、信用風(fēng)險管理部門和財務(wù)會計部門各自作為獨(dú)立的風(fēng)險控制單元對資金業(yè)務(wù)產(chǎn)品進(jìn)行管理。各職能部門各自為政,缺乏溝通;只有分工,缺少合作。而且在瑞銀集團(tuán)的高級管理層面還沒有將這些職能組織整合成一個有機(jī)整體。其次,在處理復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性金融衍生品時,風(fēng)險管理部門的分析技術(shù)比較落后,跟不上市場發(fā)展的速度和產(chǎn)品的復(fù)雜度,造成他們無法清晰地判斷該類業(yè)務(wù)的風(fēng)險。最后,沒有一個統(tǒng)一的程序來規(guī)范一項(xiàng)新業(yè)務(wù)的審批流程,類似的“走過場式”的審批顯得毫無意義。例如,瑞銀集團(tuán)的CDO業(yè)務(wù)流程,一般是在這些資產(chǎn)進(jìn)入CDO倉庫后才開始審批,造成這類產(chǎn)品往往獲得強(qiáng)制性的批準(zhǔn)?？偠灾?這種失效的溝通機(jī)制最終使其蒙受了巨額損失。

(五) 缺乏有效的監(jiān)控機(jī)制

ERM認(rèn)為企業(yè)的監(jiān)控機(jī)制是通過大量實(shí)踐活動檢視經(jīng)營管理的相關(guān)制度方法和政策流程是否被切實(shí)執(zhí)行且效果良好的過程,同時還要確保企業(yè)經(jīng)營管理的實(shí)踐能夠隨時適應(yīng)新情況的發(fā)生。瑞銀集團(tuán)使用一種叫AMPS(Amplified Mortgage Portfolio)的交易策略,即他們根據(jù)對歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析,通過購買名義本金2%-4%的保護(hù)性頭寸對持有的超高評級CDO進(jìn)行風(fēng)險對沖,就充分保證銀行的投資組合不受損失。CDO交易部門認(rèn)為這種策略是完全避險的。多份市場風(fēng)險報告中也認(rèn)為這類交易風(fēng)險已經(jīng)完全對沖,并對這類策略的VaR值設(shè)為0。盡管在一定時期內(nèi)這種保護(hù)是充分的,但在市場條件劇烈變化時,他們顯然缺少對這個結(jié)論的質(zhì)疑和這類交易的監(jiān)控。截至到2007年底,AMPS交易損失占所有超高評級CDO的總損失的63%。

風(fēng)險管理部門過分依賴對CDO的外部評級。盡管一些CDO標(biāo)的資產(chǎn)來自評級較低的住房抵押或消費(fèi)貸款,風(fēng)險管理部門卻還使用產(chǎn)品本身較高的外部評級進(jìn)行分析報告,并沒有監(jiān)控這些產(chǎn)品標(biāo)的資產(chǎn)的真實(shí)質(zhì)量,缺乏對其是否符合評級條件的全面分析判斷。

瑞銀集團(tuán)缺乏對流動性的監(jiān)控。他們假設(shè)這些超高評級CDO產(chǎn)品流動性很好,并將CDO交易歸入交易賬戶。他們在進(jìn)行市場風(fēng)險分析時沒有考慮流動性的因素。但事實(shí)上瑞銀持有的大量CDO產(chǎn)品在二級市場上幾乎沒有流動性,只能以極低的價格進(jìn)行公允價值計量。因此,產(chǎn)品的流動性枯竭形成的巨額虧損導(dǎo)致瑞銀集團(tuán)被迫減記大量資產(chǎn),形成巨額虧損。

三、瑞銀集團(tuán)巨虧對我國銀行業(yè)全面風(fēng)險管理的啟示

近年來,隨著銀行間業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大和金融衍生工具的蓬勃發(fā)展,我國商業(yè)銀行正在積極融入國際資本市場,這勢必使我們暴露在國內(nèi)外復(fù)雜多變的市場環(huán)境中。盡管我國很多商業(yè)銀行已經(jīng)意識到全面風(fēng)險管理的重要性,但是對其有清晰理解的卻不多,已經(jīng)實(shí)施了全面風(fēng)險管理的則更少。我國銀行業(yè)只有吸取瑞銀集團(tuán)巨虧的教訓(xùn),不斷完善有自身特色的全面風(fēng)險管理理論與實(shí)踐,才能在激烈的競爭中立于不敗之地。

(一) 建立良好的內(nèi)部環(huán)境,確立正確的經(jīng)營目標(biāo)

內(nèi)部環(huán)境最重要的要素是董事會。近年來,我國商業(yè)銀行正在實(shí)施股份制改造,一些大中型商業(yè)銀行己經(jīng)在國內(nèi)外資本市場成功公開發(fā)行股票。在股份制改革成功的基礎(chǔ)上,我們還要根據(jù)自身的實(shí)際情況,抓緊建立一個強(qiáng)力有效的董事會,制定出與實(shí)際相符的經(jīng)營戰(zhàn)略,確立相應(yīng)的風(fēng)險偏好。我們只有將長遠(yuǎn)目標(biāo)和風(fēng)險偏好有機(jī)地結(jié)合起來,正確處理好眼前利益與長遠(yuǎn)利益的關(guān)系,避免短視行為,才能夠正確辨析潛在的風(fēng)險因素,建立相應(yīng)的全面風(fēng)險管理體系,保證自身健康、持續(xù)、穩(wěn)定地發(fā)展。

(二) 提高風(fēng)險評估技術(shù)

我國金融業(yè)還處在起步階段,尚不能完全適應(yīng)國內(nèi)外金融市場風(fēng)險日益增大的要求。尤其是在市場風(fēng)險計量方面,我們的方法技術(shù)較西方國家差距還很大,一定程度上成為制約我們金融市場業(yè)務(wù)發(fā)展的瓶頸。因此,我們必須提高自身風(fēng)險評估技術(shù),引進(jìn)國外先進(jìn)的金融風(fēng)險管理模式與風(fēng)險評估方法(例如:VaR方法和壓力測試方法等)。然而,我們不能盲目追趕“時髦”的技術(shù),還要認(rèn)真分析它們的適用性與局限性,做到“知其然,亦知其所以然”,才能真正管理好自身風(fēng)險。

(三) 增強(qiáng)風(fēng)險控制能力

我國商業(yè)銀行應(yīng)建立覆蓋各類經(jīng)營管理中的風(fēng)險的限額體系和完備的風(fēng)險報告機(jī)制,并使現(xiàn)有成熟的風(fēng)險管理制度與措施(包括各類批準(zhǔn)、授權(quán)、審核、評價、職能分工合作等)得到有效落實(shí)。在IT技術(shù)日新月異發(fā)展的今天,我們還應(yīng)重視采用先進(jìn)的信息管理系統(tǒng)來保障我國銀行業(yè)對整體風(fēng)險的控制能力。

(四) 加強(qiáng)信息溝通交流

我國銀行業(yè)須建一套完善高效的信息縱向與橫向傳遞機(jī)制,保證相關(guān)經(jīng)營管理的重要信息得以自上而下的傳達(dá)和自下而上的反饋。信息傳遞的速度越快,溝通交流越順暢,董事會和高管層對風(fēng)險的理解就越加精準(zhǔn)。反過來,這也有利于他們制定更加完善的企業(yè)戰(zhàn)略并形成更加符合自身特征的風(fēng)險偏好。同時,來自不同職能部門的主管須以某種形式就經(jīng)營管理情況進(jìn)行及時分析討論,加強(qiáng)橫向溝通,信息共享。

(五) 完善風(fēng)險監(jiān)控機(jī)制

銀行業(yè)經(jīng)營管理的有效性和靈活性需要通過有效監(jiān)控過程得以實(shí)現(xiàn)。我國商業(yè)銀行應(yīng)將內(nèi)部監(jiān)控與外部監(jiān)控相結(jié)合,完善銀行各個層級的監(jiān)控機(jī)制,確保全面風(fēng)險管理在整個銀行得以有效地執(zhí)行。

參考文獻(xiàn):

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第9篇：投資組合的風(fēng)險分析范文

關(guān)鍵詞：養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)管

一、我國養(yǎng)老保險基金迫切需要投資

養(yǎng)老問題是任何一個社會、任何一個人都無法回避的問題?；陴B(yǎng)老的風(fēng)險性和社會性，為保證人們退休后的生活水平，通常以養(yǎng)老保險的形式籌集養(yǎng)老保險基金，最終以養(yǎng)老金的形式返回到養(yǎng)老保險的受益人手中。因而，償付能力的充足性是養(yǎng)老保險基金的根本問題，投資成為養(yǎng)老保險基金的迫切需要。

1.巨額隱性債務(wù)問題需要解決。在我國現(xiàn)行的基本養(yǎng)老保險的“統(tǒng)賬結(jié)合”籌集模式下，社會統(tǒng)籌賬戶由企業(yè)繳費(fèi)；個人賬戶按照職工工資繳費(fèi)比例建立。企業(yè)繳費(fèi)率由各省政府自行確定，不超過企業(yè)工資總額的20%.但在實(shí)行該體制以前，已經(jīng)退休的職工和在現(xiàn)收現(xiàn)付的舊體制下已經(jīng)工作一定年限的在職職工，都沒有時間或沒有足夠的時間為個人賬戶積累資金。這勢必造成了目前基本養(yǎng)老保險收不抵支和個人賬戶“空賬運(yùn)行”的現(xiàn)象。據(jù)統(tǒng)計，在退休人員每年以6%的速度遞增的情況下，全國養(yǎng)老保險基金缺口已經(jīng)從1998年的100多億元增加到2003年的400億元左右。改革遺留下的隱性債務(wù)日益加劇。其中導(dǎo)致基金缺口的原因是：一是退休年齡偏低；二是待遇水平偏高。

2.社會老齡化問題需要漸漸化解。在進(jìn)入本世紀(jì)，我國60歲和65歲以上人口分別占到全部人口10%和7%，被認(rèn)為是我國人口老齡化進(jìn)入一個新階段。據(jù)測算，我國老年人在2015年前后將高達(dá)2億，在老齡化高峰時我國老年人將在4億以上。然而，我國今天國民經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)總值只占世界的3.8%，卻要負(fù)擔(dān)著世界20%的老人乃至1/4（25%）的老人。我國在職職工與退休職工的比例是：2000年為5：1.2001年為4.1：1；預(yù)測2020年為2.2：1，2030年下降為1.8：1.據(jù)預(yù)測，2030年左右我國退休高峰（60歲以上人口約占33500萬，約占總?cè)丝诘?7%）來臨時，退休費(fèi)將占工資總額的36%，高出國際公認(rèn)的26%的警戒線10個百分點(diǎn)。目前正不斷擴(kuò)大的老齡化危機(jī)，對存在缺口的養(yǎng)老保險基金來說是雪上加霜。

3.需要投資擴(kuò)充基金?；鸬膩碓粗饕ㄕ斦芸?、企業(yè)（雇主）繳費(fèi)、職工（雇員）繳費(fèi)和基金運(yùn)營收入四個方面。為盡快充實(shí)社會保障基金，一方面要繼續(xù)保持適度的財政支持，按照“中央社會保障支出占財政支出的比例要逐步達(dá)到15-20%”的要求，在確保中央財政當(dāng)期支付缺口補(bǔ)助和做實(shí)個人賬戶補(bǔ)助的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步增加財政投入，穩(wěn)定國有股海外上市減持和彩票公益金收入，適時開征大額遺產(chǎn)、奢侈品及高檔消費(fèi)等特別稅種，進(jìn)一步充實(shí)社會保障基金；但是政府財政的主要來源是納稅人，每年用于補(bǔ)充養(yǎng)老保險基金的財政畢竟是有限的，否則抽空財政會影響到社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。企業(yè)和職工的負(fù)擔(dān)已經(jīng)比較重，還有醫(yī)療、工傷等其他繳費(fèi)，再加重企業(yè)負(fù)擔(dān)已經(jīng)不大可能。從理論上講，通過繳費(fèi)來擴(kuò)充基金畢竟有空間的限制。在繳費(fèi)比例、覆蓋范圍都飽和的情況下，繳費(fèi)就不能再帶來基金的增長。因此，長期的養(yǎng)老保險基金問題只能通過長期不斷的投資來解決。

4.基金管理方面存在的漏洞需要投資來化解。一方面，由于我國養(yǎng)老保險基金與財政密不可分的關(guān)系，造成了大量的養(yǎng)老保險基金流失，表現(xiàn)為基金挪用、隱瞞截留收入、福利獎金等非正常支出等等，這一現(xiàn)象近幾年來隨著監(jiān)管力度的加大已有所控制。另一方面，因?yàn)檎骼U力度不足，基本養(yǎng)老保險的覆蓋面近幾年才擴(kuò)展到私營經(jīng)濟(jì)、個體經(jīng)濟(jì)的從業(yè)人員和一些靈活就業(yè)人員。而片面追求覆蓋面以應(yīng)付眼前的基金支付還會造成基金管理行為的短期化，出現(xiàn)“優(yōu)惠征收”、“打折征收”的現(xiàn)象，給以后的養(yǎng)老保險基金埋下巨大隱患。這使得養(yǎng)老保險基金的投資問題更加緊迫。

二、養(yǎng)老保險基金投資的風(fēng)險分析

養(yǎng)老保險基金從形成到支付是一個非常復(fù)雜的系統(tǒng)，其中，投資是實(shí)現(xiàn)基金增長最核心的一環(huán)。巨額的養(yǎng)老保險基金投向資本市場，在追逐基金收益的同時，風(fēng)險也為各方主體密切關(guān)注。養(yǎng)老保險基金理事會代表勞動與社會保障部，專門負(fù)責(zé)對養(yǎng)老保險基金的監(jiān)督和日常風(fēng)險管理，選擇專業(yè)的養(yǎng)老保險基金運(yùn)營機(jī)構(gòu)，指導(dǎo)養(yǎng)老保險基金的投資戰(zhàn)略和方針。投資管理人作為專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，職能就是通過具體的投資戰(zhàn)術(shù)的運(yùn)用實(shí)現(xiàn)收益最大化和風(fēng)險最小化。而政府部門出于社會安定的考慮，對投資的風(fēng)險持非常謹(jǐn)慎的態(tài)度。對養(yǎng)老保險基金投資的所有風(fēng)險進(jìn)行有效管理，有賴于一個完善的投資監(jiān)管體系，有賴于各個主體之間相互監(jiān)督、相互制約的權(quán)利關(guān)系和職責(zé)安排。

三、對養(yǎng)老保險基金投資問題監(jiān)管的幾點(diǎn)建議

1.以社保部門為核心，相關(guān)部門輔助進(jìn)行基金運(yùn)營的監(jiān)管。我國養(yǎng)老保險基金的運(yùn)作跨越了多個部門，社會保障部門直接負(fù)責(zé)基金的征收和發(fā)放，目前還有政府財政撥款對養(yǎng)老保險基金的補(bǔ)充，基金的投資由專業(yè)的基金管理公司操作，所有的基金都通過銀行托管和流轉(zhuǎn)，最后受益人從個人在銀行的養(yǎng)老保險賬戶上取得養(yǎng)老金。這些部門通過委托管理聯(lián)系在一起。因而，對整個基金運(yùn)作的監(jiān)管，應(yīng)該是以社保部門為主，財政部、證監(jiān)會、銀監(jiān)會各司其專職又相互協(xié)作。在這樣的體系下，社會保障部門仍是養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)督的核心力量。其他部門專司本職，只在本部門職責(zé)范圍內(nèi)對養(yǎng)老保險基金進(jìn)行監(jiān)管。只要權(quán)責(zé)明晰，就可以保證監(jiān)管的效率和成果。

2.建立專門的養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)管機(jī)構(gòu)。養(yǎng)老保險基金數(shù)額巨大且專業(yè)性強(qiáng)，而基金的投資也是非常講究技術(shù)與專業(yè)的，需要有專門的機(jī)構(gòu)來監(jiān)管養(yǎng)老保險基金投資。可以建立專業(yè)的養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)管部門。而社會保障部門也可以把養(yǎng)老保險基金投資的管理任務(wù)獨(dú)立出來，委托由社保部、企業(yè)和職工代表、專家組成的養(yǎng)老保險基金理事會管理。對養(yǎng)老保險基金投資的監(jiān)管，養(yǎng)老保險基金理事會的管理內(nèi)容應(yīng)包括：（1）審核批準(zhǔn)投資管理人、托管人的進(jìn)入和退出理事會負(fù)責(zé)下的養(yǎng)老保險基金業(yè)務(wù)。（2）限制投資組合與投資比例，嚴(yán)格防范投資管理人的冒險行為。大多數(shù)國家的養(yǎng)老保險基金都投資于政府公債，而對投資于股票、債券、房地產(chǎn)等項(xiàng)目有嚴(yán)格限制。

基于養(yǎng)老保險基金的特性和我國資本市場的高風(fēng)險性考慮，應(yīng)該在證監(jiān)會下獨(dú)立設(shè)立養(yǎng)老保險基金投資監(jiān)管司，專門行使證監(jiān)會對養(yǎng)老保險基金投資的監(jiān)管職能。其負(fù)責(zé)基金投資的具體行為包括：（1）與社保部門共同確定養(yǎng)老保險基金運(yùn)營機(jī)構(gòu)的基本資格，對基金公司高管的任職審核；（2）定期和不定期地對投資管理人進(jìn)行常規(guī)檢查；（3）接收基金公司的定期報告，對養(yǎng)老保險基金的投資風(fēng)險評估；（4）協(xié)調(diào)養(yǎng)老保險基金與其他基金、其他證券的關(guān)系，首先保證養(yǎng)老保險基金的安全穩(wěn)健和增長等等。托管銀行根據(jù)法律賦予的權(quán)利和自身的角色特點(diǎn)，也能有效對基金投資運(yùn)作進(jìn)行監(jiān)督，及時發(fā)現(xiàn)和報告投資管理人的異常交易或異常行為，督促投資管理人糾正違法違規(guī)行為。